南京银行：盈利能力强 利率风险勿忽视

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　　伍永刚 国泰君安

　　投资要点：

　　南京银行为我国首批上市的城商行，其主要特点包括：市场定位于居民和中小企业；资产质量较好，盈利能力较强；贷款行业结构分布合理；债券特色银行。主要风险是客户集中度和业务区域集中度过高，同时要面临另一家同城的城商行江苏银行的激烈竞争。

　　“债券特色银行”。南京银行总资产中债券占比达到38.51%，它既是公司盈利能力较强的重要原因；但同时也意味着，在未来利率上行的宏观背景下，公司将面临一定的利率风险。

　　南京银行非利息净收入占比为10.38%，高出已上市银行平均1.4个百分点。其中公允价值变动和投资收益占比达到59.1%，而这两项是利率敏感型的项目，因此南京银行非利息收入整体受利率波动影响较大。

　　2006年底，1年以内的存款占总存款的90.93%，能够抵御加息风险。此外南京银行公司存款占总存款的比例较高，为73.07%，较高的公司存款能够使公司较少受到储蓄分流的影响。

　　考虑资产的风险因素以后，南京银行的盈利能力较强。高效率的运作是南京银行盈利能力突出的重要原因，南京银行、宁波银行与兴业银行共同成为人均利润最高的第一集团。

　　南京银行资产质量较好。06年不良贷款率降到2.47%，拨备覆盖率升至107.25%，主要是由于06年加大了对不良贷款的处理力度。

　　资本充足率为我国银行业之最。预计发行A股后，南京银行2007年底公司核心资本充足率将达到27%，资本充足率达29.29%。

　　我们预测南京银行未来5年净利润复合增长率为30.15%。公司2007年净利润预计为8.65亿元，同比增长45.49%；摊薄后每股净收益为0.45元，每股净资产为5.68元；2008年净利润同比增长36.56%，每股净收益为0.62元，每股净资产为6.09元。

　　运用DDM模型和相对估值模型，南京银行合理估值分别为11.1元、18.0元。我们认为，南京银行的合理发行价为11.1元，它对应的发行后2007年底动态PE为24.46倍，动态PB为1.95倍。

　　合理市场估值为18.0元，估值区间为(17，19)元；合理估值18元对应的2007动态PE为39.66倍；PB为3.17倍，它值相对于合理发行价有60%的涨幅。