鹏博士：中国第三类光纤网络运营领跑者

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　　招商证券 周强

　　我们在7月5号组织了对鹏博士全资收购的北京电信通公司的联合调研，在与公司相关负责人的深入沟通之后，我们参观了公司的光纤网络，调研的结果更加坚定了我们对于公司未来业务发展前景的信心。中国宽带互联网业务的迅猛发展不仅为公司现有的各项业务爆炸式发展奠定了坚实的基础，同时由于中国宽带互联网业务发展时间较短，基于光纤网络的宽带运营模式空白较大等原因，北京电信通公司依靠其长期积累的技术力量和已有的盈利模式走出北京将成为必然。如果我们将基于光纤网络而构造的宽带网络运营看成为独立于现有的固网、移 动网的第三种运营模式，北京电信通公司在北京地区拥有的近万公里光纤网络资产，已经事实上成为国内第三类光纤网络运营的领跑者和强力竞争者。第三类运营网络与以往第一、第二类网络相比呈现更为明显的业务覆盖多样性和可复制性等特征，光纤网络可容纳的带宽是以往任何网络都无法比拟的，是未来综合业务网络发展的明确方向。

　　中国宽带互联网业务迅猛发展，宽带上网已经成为上网的主要方式。根据中国互联网络信息中心(CNNIC)统计，截止到2006年底，中国互联网络在整体上保持了快速增长，中国国际出口带宽的总容量为256,696M，与去年同期相比增加了120,590M，增长率为88.6%。网民人数、上网计算机数分别达到了13700万人、5940万台，与去年同期相比分别增长了23.4%和20.0%；其中宽带网民人数为9070万人，增长率为41.1%，加上专线上网用户，中国使用宽带上网的网民在全部网民中的比例已经高达75.9%。(具体数据见附录一、附录二)

　　从网络渗透率和普及程度等指标上看，中国宽带互联网业务依然具有良好的发展前景。从世界互联网发展状况来看，中国互联网渗透率高于同等其他发展中国家。但是和发达国家相比，互联网发展水平还远远不够。从中国互联网内部发展来看，城乡之间、东中西部之间仍旧存在很大差异，尤其是城乡之间，互联网发展差异有增大的趋势。

　　宽带互联网业务发展已经形成良好的运营模式，上网费用收入已经成相当规模。随着互联网的发展，网络已经成为很多人工作生活的好帮手。目前大约有2500万人经常使用网上招聘，1500万人经常使用网络教育；同时分别有大约900万人和600万人在享受

网络电话和网上预订带来的好处。而在线影视音乐收看及下载(在线电视、在线广播)的规模已经超过了4000万。在收入规模上，中国网民人均花费已经达到了上百元，仅上网的费用，中国就达到了年1500亿规模的市场，很明显，不仅在在运营上，而且在互联网实际应用上已经形成了具有广泛客户群的各种盈利模式。

　　光纤网络是宽带网络发展的明确方向，其可容纳的带宽是以往任何网络所无法比拟的。从目前实现宽带接入的模式上来看，主要有电信提供的xDSL模式，有线电视运营商提供的有线宽频模式，光纤+LAN接入模式以及WLAN模式，但从可提供的带宽来看，光纤网络可以提供的带宽不仅是其他各种接入模式所无法比拟的，而且在技术上目前仍然呈现不可替代性。是未来宽带网络发展的明确方向。

　　第三类运营网络将呈现更为明显的业务覆盖多样性，网络价值将伴随业务不断增值。我们定义基于光纤网络的宽带运营是独立于现有的固网、移 动的第三类运营网络。与传统单一业务的第一、第二类运营网络相比，由于光纤网络具有强大的承载能力，在其网络上可以承载更丰富的内容，第三类网络将打破传统网络建设的专用性，在其网络上不仅能够实现最为高速的数据业务，同时可以承载目前除无线业务外几乎所有业务，是未来VOIP、IPTV等业务主要承载体，是综合业务网络的发展方向，光纤网络的价值将随着其可承载业务的不断增加而不断增值。

　　传统运营商进入第三类网络运营相比具有更多的历史负担，第三类网络更为强调服务专业化。我们与固网运营商做一比较，固网运营商提供的是电话语音业务，其资产构成主要是窄带交换机和深入用户的铜线资源，其拥有的光纤网络资源主要实现窄带交换机间的互联互通，而第三类光纤网络完全可以替代其现有窄带网络业务，因此，固网运营商在发展其宽带业务时，过多的考虑其现有资产的保护，因此，目前其主要提供基于用户铜线的xDSL业务，而不是光纤+LAN的先进模式。而从目前来看，xDSL所能承载的带宽已经远远不能满足用户的实际需求，已经处于淘汰的边缘。而从另外一方面来看，第三类光纤网络是综合业务网络，其运营方式与目前的单一业务网络运营方式有很大的不同，而目前宽带业务占固网运营业务收入的比例只有10%左右，固网运营商在宽带业务上提供的人力资源远远不够，与专业第三类光纤网络运营商的竞争中处于劣势，这一劣势在北京电信通与北京网通的竞争中已经表现的相当明显。

　　中国宽带互联网业务的迅猛发展为北京电信通的宽带接入提供了每年30%以上增长。北京是中国互联网业务最为发达的地区，目前业务量已经达到了全国的30%以上。北京电信通拥有翻盖北京全境的近万公里光纤网络，其光纤网络资产正伴随“平安北京”项目的进行进一步扩张。从业务来看，公司不仅在北京网吧专线接入市场占有100%的份额(1200家)，同时在北京商用专线接入市场上也占有份额接近70%(1万多大客户量)，北京市各政府机关、媒体、国企、跨国公司基本已经成为公司的长期客户。中国宽带用户数目的41%增长以及实际需求带宽的88%的增长导致了即使在单位带宽接入费用每年下降20%的情况下，公司的接入收入仍然能够保持30%以上的增长。(1.88*0.8=1.50)。

　　北京电信通IDC业务当作自身网络增值业务发展，面临良好的发展机遇。中国IDC行业在2003年宽带互联网的发展后开始再次升温，根据计世资讯研究数据表明，2006年，中国IDC收入将近20亿人民币，年成长性在40%左右。但从目前全国IDC行业的经营形势来说，由于竞争相当激烈，业内公司基本处于亏损的边缘。北京电信通在惠普大厦、中关村科技发展大厦具有两个亚洲最好IDC机房，共占地4600多平方米，在网络建设上，公司已拥有将近50G的互联网出口，2006年公司的IDC业务收入只有5000万左右，占总收入的10%左右，与大多的IDC公司相比，北京电信通由于拥有自身的网络，其可以将IDC业务当作现有光纤网络增值的业务来发展，成本上与专业IDC公司有比较大的差别，目前公司正在北京建设第三个大规模的IDC机房，以利用现在行业的竞争发展自身的IDC业务。我们预计公司IDC业务的增长在07、08年能够达到50%以上。由于该业务属于自身网络增值业务，贡献利润将非常可观。

　　北京电信通承担的“平安北京”项目完成可能超出预期。“平安北京”项目对于北京市来说是一项政治任务，其项目，项目要求在2008年奥运会之前，在北京市内保单位、学校、社区、道路、公共场所、奥运场馆、信息接入点等处安装8.8万个监控点，并完成全部配套设施的建设。从目前北京市的要求来看，项目的进展可能将大大的超出预期，目前北京电信通公司应北京市的要求正在全力会战该项目的建设，实际并网运营的数目可能会高于我们的预期。

　　“平安北京”项目导致公司的光纤网络已经深入社区，发展个人业务已经成为必然。长期以来，北京电信通发展的主要是高端专线客户，避免了与北京网通在个人业务上的直接竞争，公司只是向方宽、长宽、蓝波等驻地网公司提供接入带宽。“平安北京”项目开始后，公司的光纤网络已经深入到各个社区，电信通公司发展个人客户已经成为必然。从目前的各驻地网公司的经营状况来看，由于处于上下游挤压的局面，盈利状况并不理想，驻地网公司与光纤网络商的合并与合作成为趋势。总体上来看，电信通发展个人用户的时机已经成熟。

　　全国安防网络的建设为电信通公司实现外地扩张提供契机。根据公安部、科技部联合制定的《全国公安机关2003～2008年科技强警工作规划》，五年内全国将分三批开展科技强警示范城市建设工作。预计到2008年，科技强警示范城市将达到180个。目前公司从事的北京城市安防体系的建设将成为全国安网建设的样本，未来在我国召开的世博会、亚运会等事件也要求当地建设同样的安防网络。安防网络的建设不仅将使公司走出北京，同时公司也能够在安防网络上附加自身的ISP业务。目前，公司管理层正在做在上海、广东、深圳、成都等地扩张业务的可能性分析。

　　公司小非已经实现流通，公司目前大股东的减持将导致通灵通成为公司大股东，公司名称存在变更的可能性。鹏博士公司非流通股东在7月6日已经实现了第一批解冻，目前公司第一、第二大股东的持股量相差只有100多万股，一旦目前第一大股东出现减持，北京通灵通公司将成为公司第一大股东(通灵通公司股份锁定3年)，那么很明显，将触发公司名称的变更。

　　成都工益钢厂预计将按照中报审记结果进行剥离。成都工益钢胚厂属于公司第一次重组遗留产物，盈利前景一般，公司计划根据中期审记后净资产进行转让，工益钢厂的净资产在3000万左右，公司原本保留钢厂的目的是做现金流业务，目前已经不再需要。

　　调研的结果表明，电信通公司业绩将明显好于我们的保守预测，我们预计公司07、08年的业绩分别可达到0.50(追溯为0.61元)、1.09元。根据我们此次的深入调研结果，我们调高了公司07、08年的盈利预测，我们认为在不考虑公司实现外地业务扩张的情况下，公司获益其光纤网络的业务进一步增值，业绩将呈现良好的成长性。(下半年业绩好于上半年的原因来自两方面，一、下半年安网收入开始体现，二、公司在第三季度准备促销)。(预测数据见附录六)

　　国内对于IPTV、VOIP业务的开放将成为光纤网络替代固网、有线电视网络的开端。目前我国政府并未放开VOIP与IPTV业务，但从国外的发展趋势看来，对于该项业务的开放也只是时间问题，目前各ICP已提供部分擦边球业务。这类业务的开放，将真正体现出第三类光纤网络的运营价值，同时也预示着固网以及有线电视网将逐步的走下历史舞台。

　　公司光纤网络资产价值处于不断的增值当中，理论上不应当低于北京歌华有线网络的价值。从以上的分析我们可以看出，基于光纤网络的第三类运营网络与传统单一业务网络有比较大的区别，由于附加在光纤网络之上的业务可以不断的增加，在实际上，其网络价值在不断的提高，我们同比了2公司的收入水平、净利润状况，以及发展前景，我们认为，相对于北京歌华的有线电视网络，北京电信通的光纤网络应该有更高的价值。(比较见附录七)

　　维持对于公司强烈推荐-A的投资评级，目标价格54.5元。北京电信通公司运营的第三类光纤网络价值将随着其业务的不断附加而不断增值，我们判断，随着未来公司的安网收入、个人业务收入和异地扩张将使得公司的利润水平能够保持60%以上的增长速度，大大高于行业的平均水平。而从可比公司状况来看，目前北京电信通与北京歌华的网络价值差距巨大，电信通的光纤网络价值被严重低估，按照我们的判断，北京电信通公司的光纤网络价值2年后将在各项指标上超越歌华有线，签于目前市场还没真正认识到公司网络的价值，我们只给予公司50倍08年业绩的估值水平，目标价格54.5元，维持强烈推荐-A的投资评级。

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