工商银行：荡去浮沙现真金维持推荐评级

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　　银河证券 张曦

　　投资要点：

　　中国工商银行是国内规模最大的上市银行，在贷款市场是批发贷款、零售贷款的最大提供商；在银行间市场是最大的人民币做市商。公司立足低风险、可持续和有潜力的成长；坚持有效率的信贷风险管理和高效率的资金运作；坚持积极的非利息业务拓展和谨慎的海外扩张战略，正在积极地备战金融混业时代的到来。

　　公司利润增长体现在利润表的各个方面：(1)加息有利于贷款息差收益的扩大；(2)资金面抽紧有利于同业业务收益率的提高；(3)较短的债券组合久期，使公司有更多机会投资高收益的债券产品；(4)高速增长的中间业务收入是公司新的利润增长点；(5)资产质量向好降低了拨备的计提压力；(6)受益于人民币升值，外汇期权价值增值。

　　我们预计公司2007年和2008年每股盈利分别为0.23元和0.35元，增长率分别达到60.8%和49.3%。每股净资产(已减去每年50%的股利分红)2007年和2008年分别为每股1.56元和1.79元。

　　综合PE和剩余收益两种方法的计算结果，我们认为公司A股基于2007年盈利状况的估值为每股6.39元，相对市净率水平为4.10倍和动态市净率为3.57倍。维持“推荐”评级。

　　投资要点中国工商银行(以下简称：公司)作为规模最大的上市银行，在上市前后一年的运行中其规模效益已经显现，其范围经济效益也已峥嵘初露。处于全球经济增长速度最快的区域，在迎接金融混业新时代到来的过程中，公司已经具备的核心竞争力将使公司盈利水平将受益于区域经济的快速增长和金融混业带来的范围经济效益的爆发式增长而呈现高速增长，公司的价值亦将与盈利的高速成长而相映成辉。

　　公司盈利增长体现在利润表的各个方面：

　　加息有利于贷款息差收益的扩大。对于贷款业务我们认为随着利率水平的提高，贷款客户与商业银行博弈的结果就是基准利率贷款比重的提高，而高于基准利率和低于基准利率的贷款比重均将有所下降。我们根据公司2006年末各期限贷款的分布情况，按照各期限贷款的基准利率估算，今年上半年两次加息将使公司贷款收益率提高36.2个基点，考虑公司一季度贷款规模增长达到4.3%，相当于完成去年贷款规模增长的42%，考虑到下半年贷款规模增速度将受到严格控制，2007年贷款规模至少能够保持去年的增速水平。关于存款资金成本，我们认为未来利息税的调整不会加重活期存款的定向化趋势，公司的资金来源成本仍然可控。根据公司2006年末客户存款的期限结构，测算2007年上半年的两次加息使公司存款资金成本上升23个基点。整体存贷款业务的利差将因加息扩大13.2个基点。

　　资金面抽紧有利于同业业务收益率的提高。今年以来，央行三次上调存款准备金率，2006年市场资金面过度宽松的状况已经改观。为筹建外汇投资公司而发行的特别国债，将使年内央行基础货币的投放较上年大幅减少，市场资金供应减少将反映为市场资金价格的上涨。公司作为最大的资金融出方，其在货币市场的地位是人民币金融产品做市商，对人民币资金产品拥有定价主导权。

　　我们预计公司将受惠于资金面的抽紧，其同业业务的收益率获得提高，进而提高生息资产收益率。

　　较短的债券组合久期，使公司有更多机会投资高收益的债券产品。计算表明公司债券的久期约为1.75。债券的持有久期较短大大增加了公司短期内债券再投资的机会。下半年长期限、高收益品种债券供应量的增加有利于公司增加持有至到期债券的配置，从而提高债券组合的投资收益率。

　　高速增长的中间业务收入是公司新的利润增长点。我们看好投资银行、银行卡和汇兑等其他业务收入的增长前景，同时对金融混业带给公司业务收入的增长给予较高的预期。

　　资产质量向好降低了拨备的计提压力。截至2006年末制造业企业不良贷款占公司不良贷款总额的53.7%。2006年以来低利率环境和市场资金供应的充裕使工业企业呈现了良好的运营态势，表现为息税前利润率呈上升态势，这一趋势一直延续至2007年。因此，公司不良贷款主要覆盖行业运营状况的改善使得不良贷款呈转好迹象，缓解了公司核销不良贷款的压力，从而降低公司拨备的计提压力。

　　受益于人民币升值，外汇期权价值增值。公司向汇金公司购买的120亿美元期权将于2008年分期行权，人民币升值带给公司的是人民币对美元比价低于年初而产生的汇兑收益，考虑需要支付的期权费用29.79亿元，我们预计公司该项期权将于2008年反映为当期将损益-9.33亿元。如果人民币于未来升值速度加快，反映于2008年的汇兑收益将增加，并有望弥补期权费用支出反映为该项期权对当期盈利的影响为零。2007年人民币持续升值，我们预计2007年末公司该项期权的价值将较2006年末有小幅升值。

　　　寻找利润增长的驱动力

　　公司2006年末财务数据反映了两大特点：(1)公司的经营风格相对谨慎，资本杠杆运用系数较低(资产/净资产=16.08)，因而资产规模和生息资产规模的增长速度较低；(2)公司业务的利润率较高。公司营业收入的三年复合增长率为净利润三年复合增长率的52%，营业收入的增长率明显低于净利润的增长率，去除所得税一次性调整因素，净利润三年复合增长率亦达到13.8%，显示公司的盈利能力的大幅提高。

　　信贷业务----加息有利于提高净利差影响贷款收益的因素分析公司信贷规模增长受到严格的控制，信贷业务盈利将主要依赖于贷款组合的收益率水平。如图3所示，2003年至2006年，贷款盈利水平的影响因素发生了较大的变化。2003年至2004年，贷款业务盈利主要来自于规模的增长；而2005年至2006年贷款业务的盈利模式发生了根本的转变，利率因素成为主导。

　　贷款收益率水平随央行加息而逐步提高。2005年公司贷款收益水平相对2004年增加了67个基点，如果将处置的不良贷款还原的话，2005年贷款收益率相对2004年提高了55个基点；2006年贷款收益率水平相对2005年则提高了31个基点，相当于央行加息54个基点的57.4%。

　　决定贷款盈利的利率因素即为贷款的组合收益率，该收益率水平的提高一方面取决于公司贷款组合的资产配置，另一方面取决于公司在贷款市场的定价能力。

　　贷款业务组合配置的变化尽管公司来自贷款业务的净收益随着中间业务收益的提高在总收益中的比重有所下降，但仍然是公司主要的盈利来源。在市场资金流动性充裕与贷款利率管制的特殊市场环境下，公司贷款业务的资产组合配置进行了调整以保

证券贷款业务的收益水平。

　　贷款客户分布体现为个人贷款业务增长较快。贷款业务作为商业银行的传统业务，同样在公司的资产组合中占据了举足轻重的位置。2006年公司对贷款组合结构进行了调整，主要体现在：(1)减少了低收益的票据业务，增加了高收益的贷款业务，特别是个人贷款规模的增长较快；(2)增加了五年期以上贷款的配置而减小了一至五年期贷款的配置，同时鉴于市场资金的充裕和客户需求，增加了票据贴现业务，使一年以下的贷款配置比重略有提高。(3)公司贷款提高了对具有稳定现金流行业的配置，进一步提高了贷款的安全性和收益的稳定性。而个人贷款中则表现为个人消费贷款和银行卡透支的配置有所提高。

　　贷款业务的市场定价能力国有商业银行的定价能力较强。国有商业银行与股份制商业银行在经营区域和经营范围相同，国有商业银行以其资产规模和行业地位，在银行业市场竞争中居寡头地位，相对市场的定价能力强于股份制商业银行，如图5所示，国有商业银行的基准定价和上浮定价贷款的比重高于股份制商业银行6.5个百分点。我们认为，随着资金面的抽紧，贷款规模受到严格控制时，贷款市场的供求关系将发生改变，国有商业银行资金优势将使其市场定价优势将更加明显。

　　加息降低了商业银行贷款定价的转移能力。2006年贷款利率的两次上调，贷款客户对贷款资金成本的承受能力下降。具体表现为商业银行上浮利率贷款的比重呈下降趋势，但同时商业银行利率下浮贷款的比重也呈稳中有降的趋势。我们认为随着利率水平的提高，贷款客户与商业银行博弈的结果就是基准利率贷款比重的提高。

　　我们根据公司2006年末各期限贷款的分布情况，按照各期限贷款的基准利率估算，今年上半年两次加息将使公司贷款收益率提高36.2个基点，考虑公司一季度贷款规模增长达到4.3%，相当于完成去年贷款规模增长的42%，考虑到下半年贷款规模增速度将受到严格控制，2007年贷款规模至少能够保持去年的增速水平。

　　资金来源成本变化

　　公司依赖庞大的营业网络形成了较强的吸储能力，客户存款是公司主要资金来源。充足的资金来源使公司成为银行间市场最大的资金融出方。

　　公司资金成本的高低主要决定于对客户存款资金成本的控制，包括存款规模和存款组合利率水平。图8显示，公司存款利息成本随着加息而呈现上升，其中2006年上半年上升了15个基点，下半年仅上升了5个基点。我们对影响存款资金成本的因素分析表明影响公司2006年存款资金成本的利率因素占50%，相对2005年下降了3.2个百分点，说明在加息过程中，公司着力控制存款利息成本的努力开始显现效果。

　　存款资金成本下降的原因主要是定期存款比重的下降。如表7所示，在2006年加息过程中，公司定期存款占比在经历了上半年的上升后，下半年开始下降。其中原因除与资本市场持续向好分流了一部储蓄资金外，更重要的在于公司加强了对存款资金分流的管理，包括不断推出的理财产品等。今年上半年股市的火爆将进一步降低公司定期存款的比重，可部分对冲加息带来的资金成本上升。

　　我们认为今年下半年投资者对股市的预期不会发生逆转，未来利息税的调整不会加重活期存款的定向化趋势，公司的资金来源成本可控。根据公司2006年末客户存款的期限结构，测算2007年上半年的两次加息将使公司存款资金成本上升23个基点。整体存贷款业务的利差将因加息扩大13.2个基点。

　　把握市场机会，提高债券投资收益率。我们认为公司下半年债券组合的投资收益水平将有提高，主要基于以下几点：(1)外汇投资公司的成立，如果财政部发行的特别国债转为央行进行市场操作的工具时，下半年将在银行间市场陆续发行十年期以上的债券，市场长期债券的供应量增加，而低收益的央行票据的供应量将大幅减少；(2)公司债有望于下半年发行，市场高收益率债券品种的供应量将增加。

　　该类债券的面市将减少企业对间接融资的依赖，但对公司贷款规模的增长不构成影响，却可缓解公司因贷款规模受限而增加的资金运用压力；(3)货币紧缩政策将使下半年债券市场收益率进一步提高；(4)通过与财政部和央行协商，减少应收款项对资金的占用。

　　债券持有久期较短再投资获利空间较大。公司债券的期限结构如图12所示，计算表明公司债券的久期约为1.75。债券的持有久期较短大大增加了公司短期内债券再投资的机会。下半年长期限、高收益品种债券供应量的增加有利于公司增加持有至到期债券的配置，从而提高债券组合的投资收益率。减少应收款项对资金的占用也是公司提高债券投资收益的机会。如表10所示，我们在不改变债券期限的前提下，以市场可替代应收款项类的债券品种收益率来计算公司持有应收款项类债券的机会损失，结果表明如果应收款项类债券全部被替代的话，公司盈利可提高146.8亿元，相当于公司2006年当年税前利润的20.5%。因此，公司如能对应收款项类债券的部分替代将有助于盈利水平的提高。

　　同业业务---来自资金面抽紧的机会公司保持较低水平的超额备付金率。由于存放央行款项的利率水平较低，公司一直以来注重提高资金的运用效率，从而使超额备付金率保持在较低水平。基于央行调整存款准备金率到11%，和各家银行一季报的数据，我们对超额备付金率的估算结果表明公司的超额备付金率为行业最低水平，仅次于招商银行，但这并不影响公司仍然是银行间市场最大的资金融出方。在保证业务运营所需资金的前提下，通过同业市场提高资金的使用效率，相对公司的优势十分明显。

　　市场资金面抽紧，市场资金价格看涨。今年以来，央行三次上调存款准备金率，2006年市场资金面过度宽松的状况已经改观，如图13所示，银行间市场7天回购利率月度平均水平亦呈现上升态势。为筹建外汇投资公司而发行的特别国债，将使年内央行基础货币的投放较上年大幅减少，市场资金供应减少将反映为市场资金价格的上涨。公司作为最大的资金融出方，其在货币市场的地位是人民币金融产品做市商，对人民币资金产品拥有定价主导权。我们预计公司将受惠于资金面的抽紧，其同业业务的收益率获得提高，进而提高生息资产收益率。

　　公司人民币产品线日渐丰富。公司与高盛公司合作已经开发了一系列银行间市场人民币金融产品。随着利率市场化的深入，公司的系列同业产品将陆续投放市场，公司的同业业务规模的扩大，将使其盈利结构更加分散。

　　中间业务---新的利润增长点投资银行业务是公司中间业务的增长点。公司拥有大量的、优质的企业客户，具有良好的投资银行业务基础，公司已经完成的八一钢铁并购、江苏大学债务重组等投资银行业业务为公司未来开展该类业务打开了局面，如果公司能够顺利完成对华融资产管理公司的合并，就能够获得投资银行牌照，以及投资银行方面的专业人才。在我国市场全球化的进程中，存在潜力巨大的重组与并购市场。我们认为目前公司在投资银行业务方面的开拓尚处初期阶段，其客户资源的利用效率还比较低，未来的增长潜力较大。

　　银行卡业务收入将保持高速增长。银行卡业务是公司中间业务收入的第二个增长点。截至2006年末，公司已发行借记卡18863万张，信用卡1047万张。与银行卡相关的主要收入来源是银行卡刷卡的佣金收入和信用卡透支的利息收入，截至2006年末公司银行卡消费额达到1050亿元，信用卡卡均透支余额为493.4元。凭借公司广泛的客户服务渠道，我们预计公司信用卡年内发行量将达到2000万张，借记卡亦将以较快速度增长，公司来自银行卡业务的收入将保持较快增长。

　　电子银行业务是公司服务网络的延伸。截至2006年末，公司电子银行业务收入较2005年增加了64.6%。

　　公司在推行电子银行服务做出了不懈的努力，通过网上银行销售基金、国债等产品将大大提高电子银行的使用效率。公司在电子信息技术方面的巨大投入，将逐步从电子银行市场的成熟中获得收益。

　　金融工具价值---外汇期权的影响根据《企业会计准则第24号---套期保值》的核算要求，公司向汇金公司购买的120亿美元期权应按公允价值计价法核算。该项期权2005年和2006年末公允价值分别为73.35亿元和86.96亿元，2006年公允价值高于2005年的部分已做为递延收益确认为当期损益。2007年人民币持续升值，我们预计至年末的该项期权的价值较2006年末仍将有小幅升值，并体现为公允价值增值。

　　该项期权将于2008年分期行权，人民币升值带给公司的是人民币对美元比价低于年初而产生的汇兑收益。我们假设2008年7月5日的汇率水平能够反映全年的平均水平，根据2007年7月5日人民币远期6个月和1年无交割汇率7.42925和7.25875分别代表2007年年末和2008年中期的人民币汇率水平，计算公司120亿美元全部结汇将获得：120*(7.42925-7.25875)=20.46亿元，扣除期权费用29.79亿元，公司该项期权行权相关的将于2008年反映为当期将损益-9.33亿元。如果人民币于未来升值速度加快，反映于2008年的汇兑损益金额将增加，并有望弥补期权费用支出反映为该项期权对当期盈利的影响为零。

　　贷款准备金---计提压力减轻公司拨备的计提压力随工业企业经营状况的好转而减轻。截至2006年末制造业企业不良贷款占公司不良贷款总额的53.7%。2006年以来低利率环境和市场资金供应的充裕使工业企业呈现了良好的运营态势，表现为息税前利润率呈上升态势，这一趋势一直延续至2007年。因此，公司不良贷款主要覆盖行业运营状况的改善使得不良贷款呈转好迹象，缓解了公司核销不良贷款的压力，从而降低公司拨备的计提压力。

　　确定市场估值基础成长是估值基础，客户是最大的担保处在全球经济发展最快的区域是公司盈利快速增长的原动力。如表14所示，世界银行就全球的经济发展速度和贫困人口的变化进行了预测，结果显示2005至2015期间，中国不仅是经济增长速度最快的国家，也是贫困人口减少速度最快的国家。公司作为国内最大的且以本土业务为主的商业银行，其批发业务的必将伴随着经济的发展而保持高速发展，其零售业务亦必将伴随社会财富的积累而保持较高的增长速度。依托区域经济的快速增长，凭借公司已经具备的核心竞争力，公司盈利水平亦将快速增长。价值成长是公司在市场中的估值基础。

　　客户资源是公司的投资安全边际。与花旗银行相比，公司收入来源单一，盈利水平不高，以及潜在的金融系统风险，限制了公司市场价值的上涨，其盈利与价值的高成长性无法得到体现。在这里我们不想否认区域性系统风险的存在，我们对公司投资安全边际的认识是：(1)公司是国内最大的商业银行，是我国金融市场的基石，尽管公司实现上市从形式上实现在自主经营，但从国家金融安全的角度看，国家对公司的隐性担保依然存在；(2)公司拥有的客户资源是公司最大的担保。公司拥有国内占据主要国家资源的客户。即使发生了金融危机，公司所拥有的客户将能够以最快的速度恢复，公司的资产相应也能得到快速恢复，在这方面韩一银行为我们提供了很好的诠释。

　　稳定的分红是价格的支撑公司对当期净利润的分配政策是：(1)计提10%的法定公积金；(2)2010年按净利润的20—30%计提一般准备金，以确保达到监管要求；(3)根据中国会计准则和国际会计准则厘定的净利润(取较低者)，按45%至60%分配股利。

　　影响公司股利分配的核心问题是股利分配率的可持续性。对此我们从以下两方面加以分析：

　　公司股利分配政策能否形成对公司发展的障碍。我们假设公司股利分配率为50%，依据公司未来盈利和资本变化的预测。我们认为，公司只要维持目前的资产规模增长速度和资本杠杆的运用水平，完全能够实现自身的滚动发展，如图16所示。

　　股利分配政策会否因股东利益取向的不同而变更。公司主要的股东是财政部和中央汇金公司。中央汇金公司作为国家投资主体，其投资的主要回报是来自于股利收入而非资本利得，在这一点上与普通股东的利益是一致的。而另一主体财政部于2005年6月处置不良贷款时确认为2460亿元应付公司的债务，双方共同设立一共管基金，并约定于2010年前本息偿清，公司股利是偿付手段之一。截至2006年末，该项往来款项余额为2264亿元。

　　重新审视与认识

　　规模大不等于低成长低风险

　　业务的快速成长是有质量的成长

　　从短期融资券到未来公司债发行规模的扩大，直接融资对贷款的替换作用将日渐增强，公司贷款业务对商业银行盈利贡献的能力亦将日渐式微。如果再考虑贷款业务的未来风险，从长远来看很难说盈利与否。我们认为，对商业银行盈利成长性的理解决不能仅停留在每股收益的年均增长率，而应着眼于长期而稳定的现金流入。目前商业银行尚处分业经营状态，中间业务收入不仅具有无风险的特征，其基于商业银行综合竞争力的增长更是有质量的增长。

　　公司的中间业务收入实现了高基数高增长。如图17所示，公司2006年中间业务收入增长率达到54.98%，三年复合增长率达到23%，保持较高的增长速度。进一步分析表明，公司中间业务的高速增长来源于高基数的增长，如图15所示，公司2004年中间业务收入占营业净收入的比重即以达到5.89%，居同业较高水平，至2006年末这一比重被提高至9.14%，提高幅度居行业前列。

　　有潜力的增长是可预期的成长可以形成对公司未来盈利增长潜力预期的基础包括：深厚的客户资源，广泛的营销渠道和优势渐显的规模效益。

　　..深厚的客户资源有待挖掘2006年末，公司拥有超过241万的公司客户，拥有现金管理客户31408家，较上年增长78%；公司对公人民币结算金额为260亿元，较上年增长40%，但我们认为公司目前对公司客户资源的挖掘尚处初期阶段。

　　公司财务管理是商业银行的主要市场。传统商业银行对公司客户的服务主要局限于存贷款、支付清算与结算等基础业务。但近年来公司客户对财务管理的需求已经发展到对流动资本、现金流量及头寸管理等领域，对提高资金利用率，以及充分把握增值机会的要求日渐强烈。公司在企业财务管理方面的服务提高了公司对客户资源的挖掘能力。

　　企业财务管理能力是商业银行综合竞争实力的体现。公司客户财务管理要求的改变对商业银行带来以下两方面的影响：

　　(1)公司客户财务管理集中化增加了由单个银行处理的业务规模，对商业银行的规模和分支机构分布有了更高的要求，也增加了公司与银行讨价还价的筹码。

　　(2)公司对现金管理的重要，要求银行为其提供更加有效的现金管理平台。而现金管理对于银行来说是双刃剑，企业对现金控制力的增强减少了商业银行头寸占用的机会。因此，现金管理在为银行带来新业务收入的同时也影响着银行的收入。现金管理对于商业银行来说会压缩部分边际利润，因而对银行开拓新业务收入来源的能力有更高的要求。

　　(3)公司客户财务管理技术的不断提高，对银行的信息技术平台提出了更高的要求。

　　商业银行在资产规模、网点覆盖、信息技术平台以及综合产品提供能力等方面的完善不是一朝一夕之功，而公司在这些方面均处国内领先地位，2006年公司获得《亚洲货币》授予的“2006年中国最佳人民币理金管理银行”。随着金融混业时代的到来，公司能够在投资银行、财务顾问、资产管理和保险服务等诸多方面为企业提供更加全面的金融服务，达到最大化利用客户资源的目的。

　　广泛的销售渠道有待提高利用率金融混业将使商业银行营业场所对个人的服务由单一的储蓄服务转为金融产品超市。截至2006年末，公司拥有分支机构18038个。分支机构数量为中国农业银行之后第二大商业银行。在零售银行方面，金融混业带给商业银行的变化就是能够为个人客户提供多样化的金融产品。商业银行面对广大消费者的专长就是通过其营业机构提供简单且标准化的金融产品。固有的消费观念使得物理网络是不能完全被电子网络所替代，其有限的幅射面使得营业机构的数量与营业收入存在较高的关联度。金融产品的多样化将大大提高营业机构运营效率，届时拥有营业机构的数量将成为决定零售业务收入的关键。

　　规模效益优势渐显公司规模效益优势体现为成本的差异化。如图19和图20所示，公司单位经营净收入和单位资产所支出的经营费用两项指标显示，公司规模优势较强。印度等新兴市场国家商业银行盈利状况的演变说明了一个事实：当市场竞争由寡头垄断竞争发展到垄断竞争时，不同规模商业银行的营业利润比将趋于一致，商业银行盈利水平的最终体现在经营成本的控制能力。由于大型商业银行人均产出效率高于中小型商业银行，体现为单位收入的获取成本较低，因而规模优势首先体现为成本差异化的优势。

　　规模效益优势体现为服务能力。公司的主要客户以国内大型国有企业为主，工业企业财务管理集中化也提高了对单一银行贷款规模的要求，这类客户的贷款风险可控且收益稳定，是各家商业银行竞相追逐的对象。从控制风险的角度，监管指标对商业银行单一贷款额度进行了约束，而公司的规模优势体现为能够最大限度满足企业的需求。

　　国字号不等于低效率积极调整贷款结构，体现信贷款管理效率。图22显示公司贷款行业配置结构的调整，我们不难发现自2005年至2006年期间，公司贷款行业配置的结构与行业状况具有较高的相关度。公司对贷款行业的投放一直以来遵从总行下发的贷款行业指导，总行依据宏观和行业经济运行状况，适时下达行业信贷指引。

　　2006年以来，由于国家宏观调整政策出台的密度加大，公司总行的行业信贷指引由年度和半年度改为月度指引。在总行信贷指引的引导下，公司不良贷款持续降低，特别是新增不良贷款保持较低水平。

　　较低的存量资金，体现资金运用效率。由于存放央行款项的利率水平较低，公司一直以来注重提高资金的运用效率，从而超额备付金率保持在较低水平。如图23所示，基于央行调整存款准备金率到11%，和各家银行一季报的数据，我们对超额备付金率进行了估算，结果表明公司的超额备付金率为行业最低水平，仅次于招商银行，但这并不影响公司仍然是银行间市场最大的资金融出方。公司同业业务保持着行业最高的收益率水平。2006年公司同业业务的利差水平亦达到1.44%，居同业最高水平。

　　电子银行交易量的上升体现公司运营平台的高效率。由于消费意识和习惯的原因，电子银行业务占商业银行业务的比重还比较低，但商业银行电子银行覆盖面和服务能力代表着其未来的增长潜力。由于历史原因公司的营业网点大都分布在城市中心地带，繁忙的业务、络绎不绝的人群为公司带来充足的资金来源，但物理网络在服务覆盖面和服务能力方面有局限性。随着时代的进步，越来越多的人习惯于使用各种电子设备，非柜台业务量的增长潜力较大。2007年一季度公司电子银行处理的业务量达到全行总交易量的30%，按物理网络的服务能力计算，需再设5000家分支机构。公司在电子银行方面的投入不仅大大提高了业务处理能力，还大幅降低了运营成本。近三年来，公司电子银行收入保持着快速的增长，交易量和客户数量均居行业首位，体现了公司运营平台的高效率。

　　市场寡头不等于固步自封积极的零售业务发展战略。自公司成立以来，来自公司业务的收入占公司总收入的绝对比例，公司业务亦占据着最大的市场份额。公司预见到未来信贷市场中，大型贷款的利差会减少、风险会加大，而小企业信贷具有高收益的同时也蕴含着高风险。公司并没满足于公司业务收入的稳定和低成本，而是看到了经济全球化后，公司业务的风险，转而着力开拓高成本、高投入的零售业务。公司的零售业务起步相对较晚，但发展速度较快。如图28所示，2003年至2006年公司贷款规模呈现收缩，相比零售贷款四年复合增长率达到9.03%，是公司贷款总规模增长的主要动力。公司针对零售服务所存在的问题，已下决心在两到三年内予以解决，包括服务理念、服务渠道、服务产品、服务流程、服务效率、服务创新等。公司已获股东大会授权，计划在今后的三年内每年投入10亿元，建成200家财富管理中心和3000家理财中心，配备3万名理财客户经理，针对不同类别客户实行差异化服务。

　　谨慎的海外业务发展战略。公司对海外并购一直以来持谨慎的态度，并非公司的经营管理层思想保守，而是对海外市场的风险给予充分的考虑。公司海外扩张的基本出发点是为本国客户的海外业务提供服务。

　　已做好充分准备迎接混业时代的来临。媒体报道的公司与华融资产管理公司正在商讨紧密合作事宜，如果公司能够以控股或收购的方式整合华融资产管理公司，公司将获得证券经纪、投资银行、资产管理等业务经营资格。

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