青岛啤酒：行业底部探明 长期价值显著

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　　王明德 国都证券

　　核心观点

　　我们认为啤酒行业底部已经初步探明，本质原因是啤酒行业增长模式已经发生了根本变化：即已由需求拉动的总量增长阶段过渡到了品牌拉动的寡头扩张阶段，进入这一阶段后龙头企业将获得较大的增长空间。

　　在啤酒行业总体产能过剩的情况下，公司通过结构调整仍保持了较强的盈利能力，06年公司净利润增长达到43.1%，但考虑到现金流量不够理想等问题，业绩拐点是否出现仍需观察。

　　公司的内部整合已经初步完成，未来资产减值准备预计将逐步下降。公司过去几年在关闭了一批亏损分厂的同时，也一直在小心翼翼的进行以产品结构调整为主导的规模扩张，公司近期已经规划08年前扩建150万吨左右的产能，新增产能以生产“青岛”品牌产品为主。

　　公司的产品高端化路线取得初步成功，目前主品牌销量遥遥领先于其他副品牌，三个主要副品牌销量上升也较快，公司主品牌毛利率大约比二线品牌高出40%左右，比低端品牌高出接近一倍，因此本轮产能扩张以主品牌为主意义重大。

　　品牌整合方面，青啤目前已明确提出“1+3”品牌发展战略，即以

　　公司的奥运营销开展的有声有色，我们认为赞助奥运对青岛啤酒有两个显而易见的好处：1、青岛啤酒本来就已经是国际品牌，此次赞助奥运后公司国际影响力将进一步上升，这将推动公司海外市场份额的拓展。2、青岛啤酒主品牌一定程度上存在老化的问题，在年轻人中影响力急需提高，此次赞助奥运等系列大型公众活动，可以有效促进青啤的品牌年轻化。

　　估值方面，青岛啤酒按08年业绩计算的PE约50倍，PS约为2.28，应该说估值优势并不明显。但我们认为未来随着龙头企业品牌扩张步伐的加速，公司的长期发展潜力依然较大，在我国新一轮消费升级浪潮已经启动的背景下，公司仍不失为长期投资的较好标的。投资评级维持“谨慎推荐A”不变。