华闻传媒：综合传媒集团之路

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　　金宇 中金公司

　　要点：

　　公司业已具备综合媒体运营集团雏形。公司已经完成华商传媒61.25%和证券时报传媒84%股权的收购，已经成为拥有都市报和专业报刊在内的综合性媒体运营企业，所控媒体在各自领域内处于相对垄断地位，竞争优势明显。随着公司治理结构的改善(2007年2月，引进首都机场集团成为并列第一大股东)和文化产业体制改革的逐步深入，公司有望进一步收购户外广告、广电和网络等媒体资源，打造综合性媒体集团。

　　公司拥有一批兼具媒体经营经验和市场意识的团队。华闻传媒现有管理团队以华闻控股和华商报的经营团队为主。

　　华商报作为中国最成功的都市报之一，媒体经营经验丰富，并在过去一系列的扩张中积累了一套整合地方媒体资源，推动媒体产业化经营的行之有效的操作模式。

　　

证券时报受益于资本市场的结构性变革。证券时报传媒收入主要是来自于上市公司信息发布和商业广告。在牛市环境下，预计一级市场融资活动也将非常活跃，而定位于中小企业板的深圳证券交易所，新增上市公司数量将大幅增长。证券时报作为深圳证券交易所上市公司信息发布的指定报纸，预计将从证券市场的蓬勃发展中直接受益。

　　首都机场广告公司有望在奥运会之前注入上市公司，公司因而可直接受益于奥运，2008年盈利有望高速增长。首都机场集团公司主要管理层在今年上半年被双规，导致首都机场广告公司股权注入进程有所延迟，但我们认为，作为华闻传媒大股东，即使单纯从投资增值和保值的角度分析，首都机场集团应会将广告公司注入到上市公司。我们判断注入的时间为2008年奥运会之前，华闻传媒因而将可直接受益于奥运会。从经营上看，支持首都机场广告公司收益增长的动力主要包括两个方面：一是首都机场3号航站楼将在奥运期间投入使用，3号航站楼建筑面积是1、2号合计面积的一倍以上；二是：奥运会期间，北京机场航站楼的广告资源可能出现一牌难求的情况，广告销售价格将显著提升。

　　经营风险下降，治理结构有望走出低谷。一方面：华闻传媒已经剥离信托和

高速公路等非主营业务，并将继续剥离房产和典当业务，集中资源发展传媒和燃气业务，经营风险大幅度下降。另一方面：过去一年里，华闻控股和首都机场集团主要管理人员相继被双规，公司股价也因而发生较大波动。但我们认为，随着经营团队的逐步稳定，公司治理结构风险的集中释放期已过，未来逐步改善的可能性较大。

　　2007-2008年盈利预测。预计华闻传媒2007年和2008年将实现净利润1.54亿元和1.99亿元，每股盈利0.11元和0.15元，同比增长136%和29%，盈利预测以华商传媒、证券时报传媒和燃气业务为基准，没有考虑首都机场广告业务的注入。

　　首次给予“中性”投资评级。当前股价隐含2007年和2008年的动态市盈率为75倍和58倍，处于传媒板块估值高端，短期面临较大的系统性风险。但在文化产业体制改革的大背景下，公司有望通过资产整合打造跨地域和跨媒体的综合传媒集团，给予“中性”的投资评级。采用分部估值法，给予传媒业务08年45倍和燃气业务07年30倍市盈率，在不考虑首都机场广告注入的情况下，公司合理价值为6.5元/股，如果2007年完成首都机场广告公司100%股权收购，则合理价值上升到10元。

　　投资风险：1)估值处于高端，资产注入进程难以把握；2)奥运会之后，机场广告收入有可能明显下滑；3)证券时报营收可能受资本市场波动影响；4)华商传媒进入成熟期，增长速度放缓；5)多次重组后，业务结构发生巨大变化，治理结构和管理效率面临较大挑战。

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