云铝股份：公司产业链不断完善

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　　葛军 长江证券

　　事件描述

　　调研云铝股份。

　　事件评论

　　公司目前电解铝产能40万吨，铝材19万吨。

　　公司目前原料氧化铝基本全部来自国外，60%现货，40%长单，长单按照lme3个月期铝的14～17%。公司平均电价为0.36元(不含税)，在枯水期和丰水期上下波动10%。公司的吨铝耗电指标在国内一直领先，经过公司的不断技术改造，目前吨铝耗电已经降低到1.31万度/吨。

　　公司的文山州铝土矿探明储量3385万吨，目前拥有21个探矿权。根据目前的进一步勘探，估计在储量应该在1亿吨以上。公司铝土矿品质较好，铝硅比达到7～8。公司的80万吨氧化铝项目目前仍处于前期准备工作。我们预计一期的40万吨氧化铝项目将在09年初投产，二期的40万吨将在09年中期投产。我们认为，随着07、08年全球包括中国氧化铝新增产能的释放，对上游铝土矿的需求将不断增多，预计后期铝土矿价格将有走高的趋势，因此公司氧化铝产能在09年铝土矿价格高涨的时候投产，其优质的铝土矿资源优势将更加显现。

　　对于电解铝行业，我们认为电解铝后期的价格将小幅下跌。从需求来看，全球经济未来2年经济增速将有所减缓，这将使铝的需求增速将逐渐回落，而电解铝产量受目前较高利润空间的刺激有大幅增长的冲动，当然中国政府要求“节能减排”以及对电解铝行业的持续调控也将一定程度压制这种冲动。综合来看，我们预计未来2年全球电解铝将出现小幅过剩局面，后期的电解铝价格将小幅下跌。对于氧化铝价格，我们认为07、08年全球新增产能将压制氧化铝价格上涨的空间，而铝土矿价格的不断走高也将从成本方面支撑氧化铝的价格。因此，我们判断氧化铝价格后期将维持3500～3900元/吨左右。

　　综合分析，我们预计07、08年电解铝的均价在19000元和18700元，我们预计公司07、08年的eps在0.61元和0.69元，短期估值不具有优势。但鉴于公司未来在上游氧化铝以及下游铝加工材方面的不断扩展，公司产业链不断完善，尤其是上游铝土矿资源的控制将有利于公司的长远发展，因此，我们给予公司“谨慎推荐”评级。