中恒集团：管理变革打造现代中药明日之星

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　　贺长明 中投证券

　　投资要点：

　　中恒集团在06年经历了重大管理变革，公司实际控制人由国有变为民营企业。公司逐渐转变为医药类公司。公司更换了所有高级管理人员，通过引进包括引进天士力营销集团原总经理等外部职业经理人，加大营销力度，重点发展血栓通冻干粉针(国家基本药物)、中华跌打丸(国家中药保护品种，国家基本药物)、妇炎净(国家中药保护品种)等产品，这些产品均在申请专利。公司是血栓通注射液的原研单位，因此国家药监局委托公司进行血栓通注射液标准的起草工作。

　　公司核心医药产品血栓通冻干粉针剂是单独定价产品，07年销售增长非常迅速。目前，公司120万支的满负荷月产能已经不能满足市场增长的需求，目前暂时外包重庆药友进行委托生产，以满足市场需求。

　　预计，07年血栓通冻干粉针销售将突破2000万支，08年达到4000万支。

　　公司

　　根据我们的预测，公司07、08、09年的每股收益分别为0.35、0.80、1.05元，按照08年25-30倍市盈率估算，公司6-12个月合理价值20元，"强烈推荐"评级。

　　风险提示：

　　公司血栓通冻干粉针和其他产品销售、股权投资收益达不到预期，。

　　国家政策对公司产品价格及销量存在较大影响。

　　公司控股权转移，管理变革力度大

　　06年,公司在股权分置改革顺利完成的同时,实施了制度性的变革,实现了由原国有控股上市公司到民营控股的体制转变。新的大股东入主后,在稳定生产、抓好经营的基础上,调整了公司的战略目标,确立了以中药业为公司的核心主营业务方向,为此,公司退出水电业、适时发展房地产业、重点提升制药业。

　　同时，职业经理人的引进和民营机制的强大活力给公司带来了新的管理思想、营销理念。公司努力将先进的人文意识、管理手段贯穿于采购、生产、销售的各个环节中,切实提高产品的质量、产量,深化营销队伍和渠道的建设；另一方面,公司加大了资产清理力度,对存量资产盘活变现,收回资金及时归还银行借款,减少财务费用支出,调整负债结构,降低公司的负债率。

　　公司更换了所有高级管理人员，通过引进包括引进天士力营销集团原总经理等外部职业经理人，加大营销力度，重点发展血栓通冻干粉针(国家基本药物)、中华跌打丸(国家中药保护品种，国家基本药物)、妇炎净(国家中药保护品种)等产品。

　　06年公司实现主营业务收入32,116.85万元,与去年同期基本持平,实现主营业务利润15,412.01万元,较去年同期增长13.43%,完成净利润1,966.35万元,成功地实现了扭亏为盈。从公司主营业务收入构成看,制药业已占公司主营业务收入的62.83%,表明公司的核心主营业务初显雏形。

　　公司血栓通冻干粉针增长迅猛，其他产品跟进

　　公司血栓通冻干粉针是典型的现代中药产品，03年开始上市销售，但是由于原有体制的束缚，销售增长缓慢。06年，血栓通系列销售收入约为7200万元。新控股股东入主后，公司改变了原有营销观念，引进了营销管理人才，致使公司产品07年销售增长非常迅速，目前公司120万支的满负荷月产能已经不能满足市场增长的需求，目前暂时外包重庆药友进行委托生产，以满足市场需求。预计，07年血栓通冻干粉针销售将突破2000万支，08年将有望达到4000-6000万支。

　　目前，公司正在申请血栓通冻干粉针、中华跌打丸、妇炎净等产品的国家专利，其中血栓通冻干粉针已经进入公示阶段，很快将拿到专利证书。公司核心医药产品血栓通冻干粉针剂最近成为国家发改委单独定价产品。公司是血栓通注射液的原研单位，因此国家药监局委托公司进行血栓通注射液标准的起草工作，这为公司产品的未来发展提供了便利。

　　为了加强对公司产品营销的管理，公司近期成立了医药商业公司广西梧州市中恒医药有限公司(下称：中恒医药)。我们认为，随着公司营销渠道的完善，公司其他产品销售也将获得较快提升。我们预计公司医药销售未来三年有望达到10亿元。

　　股权投资收益增加，房地产业务08年贡献利润

　　公司持有国海证券6000万股权，占国海证券的7.5%股权。近期国海证券以1：1的比例对原有股东增资扩股，公司可以增资6000万元，但公司计划增资1936万股股权。增资完成后，中恒集团将合计持有国海证券7936万股，占国海证券增资后总股本的4.96%。国海证券目前已经准备借壳S*ST集琦(000750)上市，公司股权投资将获得大幅增值。如果国海证券08年上市，公司通过股权转让或者分红方式都将获得较大的投资收益。

　　公司房地产业务也已经步入正轨，公司在江苏、广东、广西等地拥有大量土地储备。预计房地产业务将在08年贡献利润2000万元以上。

　　新会计准则及减值准备冲回提高公司业绩

　　公司06年的股权投资差额帐面余额1989万元，实际摊销330万元。根据新会计准则，这部分股权投资差额将不再进行摊销，而直接冲减留存收益。由此公司管理费用将有所减少。

　　公司05年对国海证券的股权投资计提了3332万元的减值准备，06年冲回892万元。根据目前的情况，国海证券1-5月实现净利润超过4亿元，公司尚未冲回的2440万元减值准备将在07年冲回，由此提高公司业绩0.112元/股。

　　根据我们的预测，公司07、08、09年的每股收益分别为0.35、0.80、1.05元，按照08年25-30倍市盈率估算，公司6-12个月合理价值20元，"强烈推荐"评级。

　　风险因素分析

　　国家发改委表示,考虑到目前我国医药卫生体制及市场流通现状,今后仍将对价格偏高、进销差价较大的品种,按照积极稳妥的原则分步降价。近年来,药品(特别是中药产品)生产原材料价格波动幅度较大.并呈现出长期上涨趋势。