航天信息：系出名门 天之骄子 增持评级

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　　联合证券 卢山

　　公司的主营业务防伪税控产品是完全垄断的产品，没有竞争对手和替代产品，其利润贡献占公司总的毛利润的74.49%，年增长率为30.4%。

　　其利润来源主要为两块：其一是已经安装的企业每年要缴纳480元的服务费，企业数量为171万户；其二是每年有26万左右的新增安装户。鉴于防伪税控系统对国家税收的重要性，公司业务的垄断情形仍将持续下去。

　　公司新的项目税控收款机在全国已全面铺开，公司面临着新的机会。我们预计，5年内税控收款机需求将达到3500万台，销售收入近1000亿元。防伪税控项目的成功经验，完善的税控服务体系，公司各省的控股公司的近水楼台将保证公司拥有较大的市场份额，预计为10%左右。我们认为，此项目将使07年、08年、09年的EPS增厚0.09元，0.19元，0.27元。

　　在公司多年涉入的智能卡领域也面临着新的机遇，电子标签封装项目已经启动。

　　主营业务依旧突出，宏观景气带来源源财富

　　公司的主营产品为增值税防伪税控，通俗的说就是国税的增值税电脑开票系统。

　　产品为独家垄断，没有替代产品。产品的定价权是国家发改委。

　　考虑到公司产品涉及到国家的收税，关系国计民生，即便有新的替代产品的出现，也要走完立项、研发、审批、小规模试验、大规模推广等流程，防伪税控产品最少有5年以上的寿命。

　　法定垄断业务指航天信息的独家业务，亚垄断指航天信息利用其法定垄断的优势地位销售的通用设备，通用设备原则上也可以在别处购置。

　　总结以上数据我们认为，公司的主要盈利模式为：收取老户的服务费，新上户的服务费收取及销售。

　　服务费的收取确保公司的正常经营

　　根据国家计委《关于核定增值税防伪税控专用设备和技术维护价格的通知》(见附件文件1)，服务费收取标准为每年每套450元±10%。到2006年底，全国拥有防伪税控户约为171万户，存量的不断增加给公司带来稳定的服务费收入。公司服务费执行标准一般取中、上限，很少下限。表一为部分省份的收费标准。

　　以均值480元/户计，每年能给公司带来61560万元的收入。考虑到企业自身的发展和对服务费收取的逐渐理解，收取率也在不断的提高。同时，随着进一步整合各地的服务单位，公司的股权比例还会提高，收益比例仍会提升。

　　新增一般纳税人企业助推公司高速成长

　　伴随中国经济的高速成长，公司坐享由此带来的巨大红利，全国新增一般纳税人的户数增长迅速。

　　我们认为，每年一般纳税人企业以15%的速度递增，高于GDP的增长速度，即每年26万左右的新增户计算，能带来13亿左右的收入。反映到防伪税控及配套设备的收入为11亿左右(ups等硬件配件和安全金卡、财务软件不放在此项目)。防伪税控即配套设备的收入为18亿左右，同比2006年增长10.41%。

　　税控收款机项目将为公司带来新的利润来源

　　税控收款机项目和航天信息的防伪税控项目是都是发票管理的项目，但这两个项目之间没有必然的联系。此项目是为了加强普通发票的管理，通俗来说就是用税控收款机来开具普通发票。项目完成以后，全国所有的发票就没有假票，可以有效的杜绝税源的流失。因此，此项目的用户为全国所有的企业和个体工商户。

　　市场容量之大可想而知，生产厂家蜂拥而至

　　相比一般纳税人的数量171万，税控收款机的用户无疑要大许多。根据iResearch艾瑞市场咨询显示，2006年中国中小企业总数为3151.8万家，艾瑞预计未来5年中国中小企业将连续扩张，中小企业数量将保持7%-8%的年增长率。

　　我们预计，税控收款机的推广期为5年，按照税控收款机的特点，每个企业必须全部推广完毕。即到2012年，按1:1的配比，则市场所需的税控收款机的数量为5000万台。考虑到很多企业的规模实在太小，不排除有到税务部门共享开票的可能性，我们按保守估计，实际的使用数量为70%,即3500万台，5年内市场为千亿元左右。

　　项目设有2道门槛

　　首先，想进入这个市场的企业必须拿到信息产业部颁发的税控收款机生产资质，有150家以上的企业获得生产税控收款机资质。其次，企业还必须参加各省税务部门牵头的公开招标，3-8家的中标企业才有资格进入当地市场，这道门槛制约了企业的无序竞争，也保证了这个项目的正常盈利。

　　项目主导方为各省税务部门

　　招标以后何时开始推广，推广的时间表如何，中标企业的市场份额分配，价格的指导，均取决于当地的税务部门。

　　税控收款机项目蘧然提速

　　国家税务总局局长谢旭人、副局长宋兰在日前召开的全国纳税服务工作会议上明确要求，要抓紧税控收款机选型招标和试点推广工作。同时，各地的招标工作节奏加快。2007年4月2日，北京市完成了招标入围工作，2007年6月8日，上海市完成了招标入围工作。这意味着，3年多来，一直停滞不前的税控收款机项目正式全面大规模开始推广。

　　项目启动的时间节点正当此时

　　我们来看一下发票管理的历程。

　　第一阶段，增值税发票的管理。由航天信息独家垄断。从2000年开始规模化推广，至2003年6月30日至推行完毕。以后为新认定的一般纳税人企业的正常推行。

　　第二阶段，一般纳税人企业普通发票的管理。由航天信息采取一机多票的方式升级完成。时间从2006年6月至2006年12月止。

　　第三阶段，所有发票的管理。完成以上两个阶段的工作以后，结合国家税务总局领导最近的讲话，我们认为，第三阶段正式拉开了大幕。也就可以理解在2007年以前，项目为何迟迟未启动的原因。

　　按照部分省的计划，参照防伪税控的推广进度，我们预计，项目会在5年左右的时间成，市场需求按图3的时间表释放。

　　项目的回报率约为20%

　　和航天信息的增值税防伪税控项目非常类似，税控收款机项目也是为了加强发票的管理。航天信息防伪税控高达40%以上的毛利润，使这个项目一开始便有那么多公司趋之若鹜。对于国家税务总局而言，设备的稳定性，服务的及时性是首先考虑的问题。因此，在价格定价方面，会充分考虑产品的合理利润。此项目的关键在于能否能够在各省的招标中中标。考虑到航天信息已经有了现成的服务体系，边际成本较低，会比其它公司的回报率高一些。参考公司的其它投资项目，我们认为项目的毛利润可以达到20%。

　　竞争对手情况

　　从已经招标的6个区域的结果来看，中标的公司多而散。在一个特别强调服务成本的项目中，航天信息是唯一的一家能很好的把防伪税控项目和税控收款机项目有机的结合起来的公司，优势相当明显。

　　航天信息占尽天时地利人和

　　尽管此项目竞争厂家很多，但此项目的最大获利者则是航天信息无疑，原因有三。

　　防伪税控项目的成功经验

　　航天信息独家承接了国家税务总局的增值税防伪税控系统，改变了整个国税系统的税收征管模式，从实际的使用效果来看，非常成功，并得以和国家税务总局保持了优良的客户关系。

　　完善的税控服务体系

　　税控收款机项目涉及到大量的售后服务，因此税务方面在招标时就已经将服务放到了很重要的位置。航天信息为国税项目设置的服务网络，则为现成的增值服务体系。其它企业或新设服务网络，成本无疑很高；或在当地找代理服务，服务的回报和服务质量都很难有保障。

　　公司各省的控股公司近水楼台

　　因为税控收款机在各个省要单独进行招标，对企业而言，这是一个相当费时费力的工作。很多企业很难保证得到当地的税务部门认可，而航天信息在各省都有自己的分子公司，又做税务的项目，因此沟通起来较为顺畅，从而保证能拿到较多的进入各省的通行证。

　　从07年招标分析，航天信息揽括了今年招标的所有地区，我们判断，航信有望占有较大的市场份额。保守估计，应该有10%以上。

　　电子标签生产线或能锦上添花

　　公司在2006年就承担了国家发改委资助项目：《RFID终端机具及标签产品产业化项目》。其引进的电子标签生产线已经到位，在七月份就能形成产能。规划每年生产2亿张，前期产能将达到每年6000万张。以每张标签2-10元计，首次设备产能的完全释放将有1.2-6亿的销售收入。作为公司一项主要的战略规划，我们预计，公司在日后将会沿袭智能卡生产线的引进思路，根据市场需求陆续引进生产线，满足日益扩大的市场需求。

　　盈利预测、分析及假设

　　不考虑税控收款机对公司利润的贡献，则：

　　假设说明：

　　(1)防伪税控及配套设备06年增长30.4%，我们认为主要是公司去年在推行一机多票过程中加大了清欠服务费和销售的力度。

　　(2)公司在IC卡业务方面有自己的核心优势。

　　(3)各地的计算机分销渐显规模优势。

　　对整个公司的效益影响为：2007年、2008年、2009年每股增厚0.09元，0.19元，0.27元。

　　税控收款机项目在经历了多少期盼以后，如今将会给有备而来的实力商家带来了机会。航天信息2007年、2008年、2009年的动态市盈率仅为35.66，29.13，22.87，我们作出增持评级。

　　可能的风险

　　不排除税务引入替代产品来进行防伪的管理，那将大大降低公司的盈利水平。

　　建议密切关注国家税务总局的动向。