许继电气：重心上移 机会浮现 低吸

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　　投资要点：

　　数字化变电站有望改变行业竞争格局。

　　公司属于国内电力二次系统第一梯队(还有南瑞、南自、四方)，预计未来3年，数字化变电站需求将大幅上升，逐步替代原来的模拟系统。判断位居行业领先地位的许继电气将受益于数字化发展，众多中小企业由于技术落后将惨遭淘汰，行业集中度大幅提高，公司主业市场占有率、毛利率都有望提升。

　　行业地位、份额均处上升趋势。

　　公司是尖端直流技术引进的指定生产厂家，近年来整体技术实力增强，行业地位上升；由于主要竞争对手南瑞继保市场份额的大幅下滑，公司在高端产品占有率也处于逐年上升趋势。

　　直流项目渐入佳境。

　　05年公司中标贵广二回项目刚刚全部交货；06年中标高岭项目(换流阀1.86亿、控制保护0.74亿)；07年已中标国内首条±800kv直流特高压--云广项目(换流阀7.8亿元、控制保护2.76亿元)；目前正在开标的黑河项目，公司已与中国电力科学研究院、AREVA联合中标换流阀1.8亿元；预计已经参与投标的向家坝项目年内有望开标。

　　增发项目流产，长期来看影响不大。

　　公司已于上个月宣布放弃增发收购换流阀项目。从集团发展战略来看，换流阀资产迟早要进入上市公司，目前在手换流阀订单超过10个亿，假如向家坝项目中标按50%(10亿)预测，那么年内在手订单可上升为20亿元。目前换流阀产品毛利率高达45%，净利润率在15%左右，如果完成该资产收购对上市公司业绩增厚显著。

　　尚有其它资产注入预期。集团目前相关电力设备资产还有天宇电气(高压开关、变压器)、光互感器、哈表所，未来也有可能注入上市公司。

　　高铁项目、风电控制器项目未来长期看好，有望成为新的利润增长点。

　　投资评级：鉴于行业高度景气；公司直流业务垄断；市场地位、份额均处上升趋势，我们认为公司合理PE水平在40倍，目标价格20元，维持"买入"的投资评级。

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