厦门空港：成长稳定 静候惊喜

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　　陈剑辉 兴业证券

　　投资要点：

　　公司航空客运业务保持13%的增速，毛利率仍将上升。厦门空港的客运地面服务业务收入主要是旅客服务费和地面服务费。预计该块业务能保持13%的增长速度。公司成本控制良好，未来公司该块业务毛利率仍呈上升趋势。

　　货站业务增速预计07年为25%，08年20%。08年公司货运业务将会遇到产能瓶颈，在不考虑公司新建货站或新增货运吞吐能力的情况下，预计公司货站收入增速07年为25%、08年为20%。

　　租赁业务随租金上涨而呈小幅上涨趋势。公司流程改造对租赁面积影响很小，未来面积增加有限。我们假设每年租金增速为旅客吞吐量增速的70%，预计公司租赁收入07、08年增速为9.8%。

　　广告业务增速预计未来两年为20%。公司06年与福州长乐机场合资组建了

福建航空港广告有限公司，06年纳入合并报表范围，公司股权比例为60%。07年公司媒体专营费已经给公司贡献了300多万的利润，合资公司的盈利公司还有60%的分成。我们预计公司广告收入未来两年增速为20%。

　　公司合理价值为20.00±1.00。预计公司07-09年EPS为0.51元、0.61元、0.71元，对应动态市盈率为30.7、25.7、22.1。公司属于中型机场，但成长性良好，管理能力强，考虑到集团资产注入增厚公司业绩的预期，公司估值明显偏低，给予“推荐”评级。

　　概要

　　公司航空客运业务保持13%的增速，毛利率仍将上升厦门空港的客运地面服务业务收入主要是93%的旅客服务费和69%的地面服务费。预计该块业务能保持13%的增长速度。公司成本控制良好，未来公司该块业务毛利率仍呈上升趋势。

　　货站业务增速预计07年为25%，08年20%08年公司货运业务将会遇到产能瓶颈，在不考虑公司新建货站或新增货运吞吐能力的情况下，预计公司货站收入增速07年为25%、08年为20%。

　　租赁业务随租金上涨而呈小幅上涨趋势公司流程改造对租赁面积影响很小，未来面积增加有限。公司会根据机场吞吐量增速来确定下一年的租赁价格，租金增幅大概为吞吐量增速的60%-80%。我们假设每年租金价格增速为旅客吞吐量增速的70%，预计公司07、08年增速为9.8%。

　　广告业务增速预计未来两年为20%公司06年与福州长乐机场合资组建了福建航空港广告有限公司，06年纳入合并报表范围，公司股权比例为60%。07年公司媒体专营费已经给公司贡献了300多万的利润，合资公司的盈利公司还有60%的分成。我们预计公司广告收入未来两年增速为20%。

　　收购跑道资产有望增厚公司08年EPS0.20元集团现有资产主要是厦门机场的飞行区资产(跑道、滑行道和停机坪)和福州长乐机场。跑道不含土地的净资产为3亿元左右，盈利能力较强，若08年完成收购有望增厚EPS0.20元。长乐机场除土地和飞行区的净资产为20多亿元，但盈利只有几百万，盈利能力较差，进入公司的可能性较小。

　　公司合理价值为20.00±1.00预计公司07-09年EPS为0.51元、0.61元、0.71元，对应动态市盈率为30.7、25.7、22.1。公司属于中型机场，但成长性良好，管理能力强，考虑到集团资产注入增厚公司业绩的预期，公司估值明显偏低，给予“推荐”评级。

　　公司基本情况

　　股本结构

　　厦门空港(600897)是由厦门国际航空港集团有限公司独家发起并公开募股设立的股份有限公司。厦门国资委拥有厦门航空港集团100%的股权，是公司的实际控制人。

　　公司资产与业务

　　公司主要资产为候机楼(100%股权)和货站(51%股权)。候机楼设计吞吐能力为1000万人次，7月公司计划对3号候机楼进行流程改造，投入7000多万，可新增吞吐能力200多万人次；货站设计吞吐能力为15万吨，公司货站子公司为海关一级监管仓库，而厦门国际航空港航空货物仓储有限公司为海关二级监管仓库，公司收购仓储公司51%股权后可以增加其货运吞吐能力。

　　公司业务主要分为四块：航空客运地面服务、货站业务、租赁业务和广告业务，06年占主营业务收入比列分别为46.25%、17.43%、18.48%、8.61%。

　　机场未来5年仍将保持旺盛的发展势头06年，全国机场完成飞机起降架次348.64万次、旅客吞吐量33197万人次、货邮吞吐量为753.2万吨，同比增速分别为14.1%、16.7%、18.97%，中国已经成为世界第二民航大国，最大的航空货源生成国。

　　我们认为未来5年机场仍将保持旺盛的发展势头，主要是基于以下6点：

　　1.中国宏观经济和外贸仍保持强劲，航空业的客货源有坚固的基础；2.旅游业的快速发展、居民收入的增加促使航空旅游的快速增长；3. 2020年底我国飞机数量预期会达到3000架，是现有飞机数量的2.3倍；4.中美航权进一步开放，根据中美新航权协议，在2007年至2012年的五年内，美国至中国东部地区的客运运力逐年增加各方共70班/每周，相当于在06年的基础上，到2012年年每天从美国飞往中国的客机数量将增长一倍。2011年中美两国货运市场将过渡到全面开放；5.民营航空公司的涌现给机场带来更多的客户；6. 2008年奥运会和2010年世博会对航空需求有明显的刺激作用。

　　公司分析

　　公司规模在国内机场上市公司中偏小，但质地不错，成长性良好，公司业绩也稳定透明，属于稳定增长类型的企业。

　　公司主营业务主要是航空客运地面服务、货站业务、租赁业务、广告发布，06年这四块业务占主营业务收入为90.76%。下面分别对四块业务进行预测：

　　公司航空客运业务保持13%的增速，毛利率仍将上升由于上市公司不拥有跑道，厦门空港的客运地面服务业务收入主要是93%的旅客服务费和69%的地面服务费。公司06年客运地面服务收入同比增长13.11%，今年7月流程改造不会影响公司的客运服务。我们预计该块业务未来两年仍能保持13%的增长速度。

　　公司成本控制良好，该块业务毛利率逐年提高。06年毛利率为47.75%，收入同比增长13.11%，而成本下降了2.02%。公司成本减少主要得益于水电费的减少，06年公司水电费节省了140多万。公司今年7月进行流程改造和设备更新，预计新投入7000多万，保守按10年摊销，每年新增折旧摊销费为700万左右，对毛利率的影响有限，预计未来公司该块业务毛利率仍将呈上升趋势。

　　货站业务增速

　　预计07年为25%，08年20%公司06年货站收入同比增长16.02%，货源主要是电子产品，最大客户为Dell。

　　公司06年货邮吞吐量为17.5万吨，扣除行李后，公司货运吞吐量为11万吨，公司货站尚有富余产能。07年，友达光电将于7月投产，Dell第二条生产线也将投产，将会对公司货物吞吐量产生较大的推动。08年公司货运业务将会遇到产能瓶颈，在不考虑公司新建货站或新增货运吞吐能力的情况下，预计公司货站收入增速07年为25%、08年为20%。

　　公司合理价值为20.00±1.00预计公司07-09年EPS为0.51元、0.61元、0.71元，对应动态市盈率为30.7、25.7、22.1。公司属于中型机场，但成长性良好，管理能力强，考虑到集团资产注入增厚公司业绩的预期，公司估值明显偏低，给予“推荐”评级。

　　重要事项机场收费改革对公司是正面影响公司外航占比为20%，内航内线占比为80%，内航外线很少。机场收费改革将会下调外航收费，提高内航收费，对公司是正面影响。

　　收购跑道资产有望增厚公司08年业绩0.20元集团现有资产主要是厦门机场的飞行区资产(跑道、滑行道和停机坪)和福州长乐机场。长乐机场除土地和飞行区的净资产为20多亿元，但盈利只有几百万，盈利能力较差，进入公司的可能性较小。

　　跑道资产在上市时没有进入公司，主要是由于过去跑道收费过低，跑道和机坪的盈利能力不佳。随着机场收费改革和机场跑道利用率提高，跑道的盈利能力已经大大提高。深圳机场和白云机场已相继决定定向增发收购集团跑道资产，未来厦门空港收购集团跑道资产的可能性很大。跑道不含土地的净资产为3亿元左右，盈利能力较强，预计集团06年跑道及其相关资产盈利5000多万。若08年集团资产进入公司，按现有股本估算有望增厚公司08年EPS0.20元左右。

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