张裕A：进口葡萄酒冲击小 适宜长线投资

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　　赵宗俊 国泰君安

　　投资要点：

　　近年来，随着进口葡萄酒成本大幅降低，进口量大幅增加，给整个行业带来了冲击，但进口大多是葡萄酒原酒，进口瓶装成品酒基数小，仅占国内中高档产品的10%。目前进口葡萄酒的市场投入大多数靠代理商负担，代理商因代理产品线过宽，难以针对消费者做特定的宣传，品牌和渠道上的不足让进口葡萄酒短期内对张裕的冲击有限。

　　张裕表现出超越行业的高增长态势。03-06年，张裕收入和净利润复合增长率分别为24.1%和43.2%，张裕较早实施了中高档化产品策略，逐步削减中低档产品，取得了领先行业的先发优势。03-06年，酒庄酒和解百纳销量复合增长率分别为64%和46%。

　　02-06年，张裕收入稳步增长，高于竞争对手王朝和

　　公司的品牌和渠道领先主要竞争对手王朝和长城，06年对渠道考核考虑收入和利润指标，营业费用率或有下降空间。公司治理结构良好，现金流充沛且未来有继续高分红的可能。

　　预计07-09年公司EPS分别为1.16、1.62和2.01元，对应的PE分别为56.1、40.2、32.4，对应的PEG为1.27。公司短期内估值相对较高，基于公司具有高成长性和领先的竞争优势，葡萄酒行业长期增长前景，给予“增持”评级不变，目标价格区间为73-83元，适宜长线投资者买入并持有。张裕B对应的07-09年PE分别为31.9、24.2、19.4倍，相对于港股的王朝酒业等可比公司，估值具有吸引力，也给予“增持”评级。