金牛能源：大戏尚未开演 乐观其变 增持

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　　国海证券 张晓霞

　　核心结论：

　　1、公司的煤炭价格在年初、5月份有不同程度的上调。

　　2、公司的煤炭产量在2007年可达1000万吨，同比增长20%以上，主要来自东庞矿高产高效技改、葛泉通风及下煤组技改、外购的山西寿阳段王煤矿、天泰煤矿；公司的煤炭产量在2008年可达到1140万吨左右，主要来自上述四个矿的全年投产和技改完成；公司的煤炭产量在2009年后或可达到1500万吨左右，主要来自寿阳矿区煤矿产能的扩张、张家口榆树沟煤矿的投产。

　　3、目前可期待的大股东金能集团注入的系列优质资产包括：大股东金能集团的控股69.37%的邯矿集团、控股95.88%的张家口矿业集团所属的煤炭资产，其可采储量达6亿吨。煤炭年产量在1000万吨以上；内蒙古磴口煤化基地地质储量10亿吨的煤炭资源，将陆续建设的3座500万吨级矿井。

　　4、金能集团成立来进行了多项重组和重大投资，行业涉及煤炭开采、煤化工、煤炭机械设备，地区方面，形成了纵贯河北、横跨晋冀，连接内蒙的大产业区。

　　5、整体判断：金能集团的大量的煤炭资源甚至其他优质资产都有可能陆续进入上市公司，更大更强的金牛能源也将指日可待。大戏尚未开演，我们乐观其变。

　　6、公司的非煤业务基本面良好，与邢台旭阳焦化合建的煤化工项目正在积极进展中。

　　7、不考虑进一步的资产注入，预计2007年每股收益在0.80-0.90左右，2008年每股收益1.1元左右。给予2008年收益22倍市盈率，合理估值在24元。投资建议为增持。

　　一、公司电煤、洗精煤价格各有提高

　　公司主要煤种分为1/3焦煤、焦煤、气煤和无烟煤四大类，主要煤炭产品为洗精煤、洗混煤、筛混煤。

　　1、今年，公司签订的电煤合同方面，合同价上涨，提高10——15元左右，提高幅度约为5%左右。

　　2、5月份，公司的洗精煤价格上调了40——50元每吨，提高幅度约为6%左右。

　　二、公司煤炭产量增加20%以上

　　煤炭收入占公司的80%收入左右，目前公司有六对矿井，煤炭产能如下表：

　　1、公司原有矿井改扩建新增产量：原有六对矿井，总核定产能为893万吨，2006年原煤产量855万吨，精煤396万吨。2007年东庞矿的高效高产井改造工程可于7月底完工，届时按计划可增加40万吨左右的年产量，葛泉矿通风及下组煤改造完成后可增加产量30万吨左右。

　　2、对外投资收购的煤矿产量扩张十分明显：对外投资收购的煤矿山西寿阳段王煤矿、天泰路家河煤矿，2006年的产量分别为90万吨、30万吨左右，合计产量120万吨左右。目前公司在利用自有资金对段王矿进行180万吨扩产；对路家河煤矿进行综合开采机械化升级改造，使其年生产能力尽快达到150万吨以上。未来改造完成后，两者合计可新增煤炭产能200万吨左右。

　　3、未来几年，公司的煤炭产量都在持续增加：

　　1)2007年，东庞矿、葛泉矿通风及下组煤改造完成可增加产量50万吨，山西寿阳的段王煤矿、路家河煤矿保守估计产量合计为120万吨，两项合计为170万吨左右，预计公司2007年的煤炭产量为1000万吨左右。

　　2)2008年，东庞矿、葛泉矿新增产能全年发挥效益，可新增产量20万吨左右，山西两个煤矿的产量技改完成后新增产量约120万吨，两项合计为140万吨左右，预计公司2008年全年的煤炭产量为1140万吨左右。

　　3)2009年及以后，可期待增加的产能有：山西寿阳地区所掌控的煤炭产量由300万吨左右提高到500万吨；张家口金牛能源公司的榆树沟煤矿的180万吨产能投产。预计2009年以后，公司的煤炭产量可增加至1500万吨。

　　2006年，公司与邢台矿业(集团)有限责任公司、张家口盛源矿业(集团)有限责任公司三方共同出资设立张家口金牛能源有限责任公司，公司出资2,700万元，占注册资本的90%。该公司主要从事煤炭开采、洗选加工、铁路运输、坑口电厂项目筹建等业务，拟建设的煤矿地质储量3.3亿吨，可采储量1.4亿吨，年设计生产能力180万吨，主要煤种为褐煤。目前尚处于筹建期。

　　三、大股东金能集团旗下尚未大量煤矿资产有待注入

　　公司的大股东河北金能集团，成立于2005年12月，由邢矿集团、邯矿集团、张家口盛源矿业集团和张家口盛源集团宣东矿业的国家资本金归并整合组建而成。2006年8月23日，金能集团成为金牛能源股份公司新的控股股东，目前控股57.72%。金能集团拥有河北邢台、邯郸、井陉、张家口和山西晋中五个矿区共21座生产矿井。集团拥有的煤炭地质储量达60亿吨以上，可采储量10亿吨以上，2006年，集团原煤年产量1761万吨，精煤年产量653万吨，实现销售收入95亿元，利税18亿元，在2006中国企业500强中位居第405位，在全国煤炭工业百强企业中列第21位，在河北省百强企业中名列第15位，综合实力在河北省省属国有企业中位居第3位。

　　2006年8月，金能集团收购股份成为金牛能源的控股股东时，曾承诺：将依托金牛能源上市公司平台，通过配股、增发新股、发行可转债，同时也可考虑在境外发行上市等融资形式，逐步将金能集团公司的优良资产纳入金牛能源，扩大融资规模，积极开发已探明的位于邢台、邯郸地区的矿区资源，同时对现有矿井和洗煤厂进行技术改造，扩大企业规模，实现做大做强。

　　目前可期待的大股东注入的系列优质资产包括：

　　1)大股东金能集团的控股69.37%的邯矿集团、控股95.88%的盛源矿业集团所属的煤炭资产，煤炭地质储量28亿吨，可采储量6亿吨。煤炭年产量在1000万吨以上。

　　2)内蒙古磴口煤化基地：金能集团建设的内蒙古磴口煤化基地已正式开工建设。根据金牛能源集团与巴彦淖尔市、鄂尔多斯市的合作协议，金牛能源集团将获得62平方公里、地质储量10亿吨的煤炭资源，并陆续建设3座500万吨级矿井。该项目预计总投资150亿元，被国家发改委列为采用俄罗斯供热机组的首批热电联产试点项目之一。

　　四、大股东金能集团近两年内重组不断，面貌一新

　　近年来，随着煤炭产业结构的进一步优化，13个大型煤炭基地建设不断加快，全国各省区煤炭企业之间的战略重组不断涌现，煤炭行业的十一五规划中明确提出重点支持发展年产过亿的矿区，年产过千万吨的煤炭集团。金能集团的组建正是在全国煤炭行业的重组浪潮中顺势而生。组建之初，金能集团就确定了“以资源开发、重组整合为切入点，立足省内，放眼省外，北上南下，西挺东进”的发展战略，重组一年多来，频频出手：省内方面，对集团所辖的邢矿集团、邯矿集团进行战略重组，依托邢台矿区、邯郸矿区、张家口矿区的资源优势，扩大企业规模；成功重组了井陉矿务局；与张家口市签订了“煤电路一体化项目”，投资建设桑张铁路和年产180万吨的榆树沟煤矿；与地处邢台市的两大煤化工企业——建滔化工、旭阳化工签订了煤化工方面的大型投资协议。省外方面，与香港华润集团合作了内蒙古瞪口“煤电化一体化”项目；在山西寿阳矿区组建段王公司、收购天泰公司，收购山西金地煤焦公司，打造千万吨级的晋中矿区。目前，金能集团基本形成了纵贯河北、横跨晋冀，连接内蒙的煤炭产业区。集团的煤炭产业的发展目标为：到2007年，煤炭产量达到2000万吨以上，精煤产量690万吨以上，总销售收入实现100亿元以上，2010年，煤炭产量实现2800万吨，精煤产量1000万吨以上，总销售收入达到200亿元以上。

　　金能集团在煤炭机械方面的重组力度也相当大：2007年初，集团在

石家庄宣布成立由石家庄煤机公司、邢矿集团机械总厂、邯矿集团通方机械公司、井陉矿务局机械总厂、张家口盛源公司机械厂等五家机械装备制造企业联合重组而成的河北金能机械装备(集团)有限公司，据悉，新公司资产总额达到8.71亿元，年机加工能力在5万吨以上，在采煤机、高架综采支架、掘进机、井下辅助运输以及渣浆泵等机械装备制造方面具有较强的

竞争力。

　　公司在快速度重组的同时，也意识到了由大而强的进程中，仅仅依靠规模扩张远远不够。“如果说2006年是‘速度金能’，那么今年要重点打造‘质量金能’。”金能集团董事长王社平认为，2006年，金能集团掀起了重组“风暴”，企业规模迅速扩大，但是，作为一个大型能源集团，仅有规模上的大还远远不够，做强才是根本目的。“吃进去”更要“消化好”。今年金能集团重点通过管理，强化集团公司的调控力、

执行力、监控力、督导力、亲和力，正确认识和处理好“好与快、强与大、近与远”三个关系，做到“控放适度、控放有序”，把企业做实、做强、做优、做大。

　　实地调研中，我们感觉到了公司在重组后呈现出来的积极向上的新面貌，员工对公司有较强的归属感，如果金能集团能够较好地解决重组中带来的资源整合、管理整合等问题，那么公司的未来发展前景十分值得期待。同时，我们相信金牛能源作为金能集团的唯一的上市公司，金能集团的大量的煤炭资源甚至其他优质资产都有可能陆续进入上市公司，更大更强的金牛能源也将指日可待。大戏尚未开演，我们乐观其变。

　　五、公司的非煤业务基本面向好

　　公司的非煤业务主要包括水泥、玻璃纤维、电力等，2006年，建材和电力按收入划分分别占主营业务收入的15.62%、3.70%。

　　2006年公司水泥厂生产水泥105.02万吨，同比增加48.27%；完成水泥熟料164.90万吨，同比增加39.02%，实现利润总额25.83万元，一举扭转了连续亏损的局面；公司各电厂合计完成发电量8.87亿kWh，同比增加15.43%；玻纤分公司完成玻纤原丝4.51万吨，同比增加11.16%。

　　这三项业务方面，水泥业务受益行业景气回升而呈现良好发展局面，玻纤业务方面，更是达到了国内前四位的业务规模，目前产品供不应求。电力业务方面维持向好局面。

　　公司已与邢台旭阳焦化有限公司共同组建设立河北金牛旭阳煤化工有限公司，公司先期注册资本为6000万元，双方在合资公司总股本中，各占注册资本的50%。合资公司成立后建设生产20万吨／年煤气制甲醇项目，是利用邢台旭阳焦化有限公司丰富的焦炉煤气，生产甲醇产品，属煤炭综合利用项目，符合国家的产业政策、能源和环境保护政策。公司对此项煤化工的拟投资不超过2亿元，目前项目正在积极进展中。

　　六、估值及投资建议

　　不考虑进一步的资产注入，预计2007年每股收益在0.80-0.90左右，2008年每股收益1.1元左右。给予2008年收益22倍市盈率，合理估值在24元。投资建议为增持。

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