拓邦电子：家电智能控制器主流供应商

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　　邵青 平安证券

　　投资要点

　　公司规模处于行业前列

　　在电磁炉、洗碗机电子智能控制器领域，拓邦电子产品的市场占有率达到20.84%和15%，居同行业首位；在洗衣机、微波炉电子智能控制器领域，公司产品市场占有率分别为5%和12%，分别居同行业第2和第3位。

　　公司募集项目涉及汽车、卫浴、电池、无刷直流电机

　　公司募集项目侧重汽车、卫浴、电池保护。而无刷直流电机及智能控制器主要应用于滚筒洗衣机、空调、电动自行车等领域。这将分散公司业务过于集中家电领域的风险；而无刷直流电机及智能控制器在家电和电器升级换代中具有持续增长的前景。

　　建议询价区间8.28~10.35元；预计上市定价14.28~16.07元

　　拓邦电子的流通盘为2000万，预计上市后以06年业绩测算的合理市盈率有望达到40~45倍，对应的股价为14.28~16.07元。按照新股首日涨幅60%~90%测算，对应的申购价7.99~9.49元，该价格区间对应的06年市盈率为22.40~26.58倍。

　　如果公司按近期中小板市场发行市盈率29倍发行，则发行价格将达到10.35元。在8.28元~10.35元的价格区间，相应的发行数量在2000万股1600万股之间。

　　风险提示

　　公司客户相对集中、募集项目涉及众多新领域。

　　I.公司概况

　　拓邦电子股份有限公司是由拓邦电子科技有限公司于2002年8月16日整体变更设立，设立时股本为2100万股。主要股东包括：武永强、纪树海、珠海清华科技园创业投资有限公司、齐红伟和李先乾。发行前，武永强先生控制拓邦电子50.35%的股份；发行后，武永强先生仍控制拓邦电子30.96%的股份，是公司的实际控制人。

　　拓邦电子主要从事各类电子智能控制产品的设计、开发、加工、制造与销售，主要为家电、汽车、电池等行业提供配套所需的各种电子智能控制产品。目前家电电子智能控制器是公司的主导产品。产品主要通过与家电整机企业配套销售。

　　拓邦电子是国内最早从事电子智能控制产品研发、生产和销售的企业。经过多年发展，公司已经成为国内最大的电子智能控制产品专业生产企业。在电磁炉、洗碗机电子智能控制器领域，公司产品市场占有率达到20.84%和15%，居同行业首位；在洗衣机、微波炉电子智能控制器领域，公司产品市场占有率分别为5%和12%，分别居同行业第2和第3位。

　　该行业具有实力的企业包括：屺东电子、拓邦电子、盈科、前锋、蓝威、英维思、AKO，其中，英国英维思和德国AKO在高端家电智能控制器国际市场具有较强的技术、规模垄断优势。

　　拓邦电子具有一定的技术开发能力，拥有8项专利(实用新型)、2项非专利技术和3项软件著作权。

　　II.行业地位与经营情况分析

　　智能控制器行业及发展前景

　　电子智能控制技术是一门对模糊控制技术、变频控制技术、网络技术、传感技术、信号识别技术、语音技术、通信技术、嵌入式软件技术、微电子及自动控制技术、人工智能模拟技术进行智能化、信息化、人性化、集成化研究的综合技术。电子智能控制器广泛应用于汽车、家电、电源、电力自动化、机床自动化、电动工具等各个领域。

　　由于智能化要求的提高以及社会分工的精细化，电子智能控制行业作为一个从主机厂分离出来的新兴行业，获得了高速的发展。而且随着电子智能控制技术被广泛应用于复杂系统、

化工、建筑、制造等各行业及相关产品，因此无论是在全球市场还是在国内市场，电子智能控制行业都有较好市场表现和发展空间。

　　拓邦电子是我国智能控制器行业的佼佼者

　　改革开放近三十年，中国已经名副其实地成为全球家电制造基地，并且产业转移仍在持续，中国已经成为全球家电智能控制器最重要的消费市场，这给中国家电智能控制器企业巨大的发展空间和难得的发展机遇。拓邦电子就是在这样的背景下发展起来的家电智能控制器行业的佼佼者。

　　公司简要财务分析

　　公司主导产品为白家电和小家电智能控制器，由于家电行业属于充分竞争的行业，与其配套的智能控制器同样竞争激烈，并且货款有较长的回收期。公司三年来毛利率、净利率呈下降趋势；流动比率、速动比率较低，资产负债率较高；应收帐款周转率逐年下降。

　　2006年公司应收账款、存货分别下降11.74%和28.18%，高于主营业务收入的下降幅度1.07%，存货周转率有较大幅度提高。

　　III.募集资金投向

　　拓邦电子募集资金计划拟投资于电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目、无刷直流电机及智能控制器项目。其中电子智能控制产品侧重汽车电子智能控制产品、

卫浴智能控制器产品、电池保护智能控制产品。而无刷直流电机及智能控制器主要应用于滚筒洗衣机、空调、电动自行车等领域。

　　(一)募集项目简介

　　电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目

　　拓邦电子除增加原有家电电子智能控制产品产能以外，重点投资汽车电子智能控制产品、卫浴智能控制器产品、电池保护智能控制产品。

　　汽车电子类应用电子智能控制产品的终端产品有：HID氙气灯、倒车雷达、汽车音响、GPS卫星定位、ABS、发动机控制、仪表控制等。其中，拓邦电子拟投资HID氙气灯智能控制器，公司已与广州飞普科技(中国)有限公司签订了2007年两千万元的包销合同。

　　公司在按摩浴缸的地线检测电路技术上取得重大突破，解决了欧美卫浴产品关于安全技术壁垒的出口限制问题，该产品与上海荣威配套出口欧美市场，上海荣威在全球地上水池、地下水池、按摩浴缸等产品领域占有很高的市场份额。公司与其合作的系列产品智能微电脑控制器、地线检测电路拥有全球独家生产权，公司通过上海荣威直接获得了巨大的市场份额。

　　应用电子智能控制产品的电池终端产品有：太阳能电池、动力电池、蓄电池等。随着手机、

数码相机、便携摄像机、笔记本电脑、电动车等消费产品的持续增长，充电电池行业将呈现巨大的增长潜力。而智能控制产品是延长电池使用寿命、维护电池系统安全运行的必不可少的部件。

　　无刷直流电机及智能控制器项目

　　全球各类小型电机销售额目前已达250亿美元，其中无刷电机约为50亿美元。预计未来五年，小型电机的年销售额将达到450亿美元，同时传统电机将稳步向无刷电机转变，各种无刷电机产品所占的市场份额有望从五分之一增加到一半，达到200亿美元。

　　无刷直流电机相对于有刷直流电机具有节能、环保、长寿命等突出优点，在家用电器、日用电器节能标准不断提高的背景下，无刷直流电机具有良好的市场前景，与之配套的智能控制器也同样具有巨大的增长潜力。

　　拓邦电子此次重点投资洗衣机和电动自行车无刷直流电机及智能控制器。其中，洗衣机用无刷直流电机及其控制器拟达到年生产规模30万台套，电动自行车用无刷直流电机拟达到年生产规模60万台套，电动自行车用无刷直流电机控制器100万套。

　　(二)项目经济效益分析

　　电子智能控制产品技术改造及产能扩大项目达产后，可增加销售收入4.01亿元，净利润2244万元。该项目的税后财务内部收益率为31.00%，投资回收期为5.12年。

　　无刷直流电机及智能控制器项目达产后，年增销售收入2.58亿元，净利润2191万元。

　　该项目的税后财务内部收益率为37.68%，投资回收期为3.39年。

　　IV.财务预测

　　主要盈利假设：

　　1、我国经济仍保持持续稳定增长；2、公司募集项目能按期投产；3、公司所得税维持在15%的水平。

　　V.价值评估及申购建议

　　(1)类似企业市盈率比较

　　目前，中小板中三花股份、德润电子等企业与拓邦电子相似，有一定的可比性。从这类似企业的市盈率看，06年平均市盈率为43.87倍，平均P/B为4.93倍。同类企业增长率在20%~50%之间，市场给予较高的成长溢价。拓邦电子的流通盘为2000万，未来成长在10%~35%，预计市场可能会以35倍以上市盈率定价。

　　(2)中小板比较

　　截止目前，中小板中扣除亏损公司后的平均市盈率为43倍，拓邦电子属于流通盘相对小的公司，我们给予5%的溢价，那么，对应的市盈率为45倍。

　　综合分析：拓邦电子上市后的合理市盈率有望达到40~45倍，对应的股价为14.28~16.07元。按照新股首日涨幅60%~90%测算，对应的申购价7.99~9.49元，该价格区间对应的06年市盈率为22.40~26.58倍，以该申购价融资额(减去1000万元发行费用后)14980万元~17980万元，在8.28元以上价格发行2000万股，募集资金将超过公司15549亿万元的项目需求，这也意味着公司需要减少发行股数。

　　如果公司按近期中小板市场发行市盈率29倍发行，那末发行价格将达到10.35元。

　　在8.28元~10.35元的价格区间，相应的发行数量在2000万股1600万股之间。

　　风险提示

　　1、客户相对集中的风险：这主要与公司主导产品市场集中在家电领域有关，我国白色家电市场相对集中，这些企业规模巨大，处于强势地位，具有较强议价能力。

　　并且主要客户美的集团拥有自己的智能控制器生产企业顺德盈科电子有限公司，海尔也有自己的智能控制器生产企业。这使得外部公司处于相对不利的地位。

　　2、公司拓展新市场风险：公司募集项目产品涉及公司相对陌生的领域，如汽车、卫浴、电池、无刷直流电机及控制器等，这些新领域的开拓和持续经营存在不确定性。

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