青岛啤酒：2007而今迈步从头跃增持评级

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　　联合证券 王爱景

　　2007年是公司进行内生增长和外延扩张战略的第一年。公司至08年将增加产能200万吨，产能提高36%。经过新建产能，我们对公司的未来增长态势保持乐观的态度。

　　过去五年的整合后，公司呈现净利润增长大于销售收入增长、销售收入增长大于产量增长的良性发展态势。公司全面建立了标准化的微观运营模式，保证了市场销售人员的管理一致化，真正实现对市场的统筹，而不是渠道的简单管理，并能够保证未来市场开拓的快速复制。

　　公司继续在全国推行地方“1＋1”、全国“1＋3”的品牌战略。青岛品牌保持高端的定位获取利润，二线品牌占领市场，三线品牌在未来二年内将会逐步淘汰。通过品牌结构的优化，公司的利润率水平将上一个台阶。

　　07年前五个月的增长态势良好，主品牌增长了22%，二线品牌中山水增长了84%，崂山增长了51%，都超过了行业平均的增长速度，有些地区求大于供，产品产销两旺。

　　根据我们的财务预测，2007年和2008年的每股盈利分别为0.49和0.73元，未来三年的净利润增长率为38%，对公司内在价值的判断，我们提高到35元/股。维持“增持”评级。

　　2007：内生增长和外延扩张并举

　　2007年是公司开始内生性增长和外延式扩张战略的第一年，公司计划在2年内新建200万吨的产能，使总产能达到750万吨。我们认为，新建产能有效能缓解公司目前产能利用率较高的问题，提高公司的市场占有率。

　　1)2年新建产能将使产能提高40%青岛啤酒2006年的销量为454万吨，产能利用率高达82%，远高于行业平均水平70%左右，为此扩建产能已经迫在眉睫。公司从06年就开始为产能紧张的问题做准备，06-08年将有200万吨的新建产能，使总产能提高到550万吨，07年就将有40万吨的新建产能投产，解决目前部分地区求大于供的问题。

　　同时，我们看好新建产能的效率。公司的新建产能都用于生产青岛品牌的高端啤酒，2006年青岛品牌的啤酒毛利润率(税后)高达35%，为公司的主要利润来源。

　　2)五年苦练内功，建立标准化的微观运营模式过去五年的整合后，公司呈现净利润增长大于销售收入增长、销售收入增长大于产量增长的良性发展态势。公司全面建立了标准化的微观运营模式，保证了市场销售人员的管理一致化，真正实现对市场的统筹，而不是渠道的简单管理，并能够保证未来市场开拓的快速复制。

　　由此我们看出，公司经过五年的苦练内功，把内部的管理工作做得非常扎实，未来的市场扩张也是有计划的稳扎稳打，仍将保持良性增长态势。

　　内部整合告一段落

　　过去5年，公司在内部整合的过程中采取了非常谨慎的会计政策，如对固定资产计提了共约6.8亿的减值准备。在股东大会上，公司领导表示公司内部整合基本完成后，公司的减值准备已经基本计提完毕，未来公司将轻装上阵。

　　这是公司总裁首次公开表示未来减值准备的计提将大幅减少，从06年的情况看，如果没有减值准备的计提，每股收益将增加0.12元。

　　积极打造品牌溢价

　　公司将继续大力推行全国“1＋3”和地方“1＋1”的品牌战略，强化“青岛”主品牌在市场上的高端化形象，并以二线品牌来占领市场，形成青岛品牌获取利润、二线品牌占领市场的品牌格局。

　　对青岛主品牌溢价能力的打造是公司未来营销工作的重点。金总表示，要实现“青岛啤酒”在消费者心中的注册，使消费者无论在什么时候都想到青岛啤酒是公司未来营销工作的重点。

　　目前主品牌和二线品牌的增长态势良好。2007年1-5月，主品牌同比增长22%，山水品牌同比增长高达80%，崂山增长50%，公司的规划未来崂山品牌将统占山东的啤酒市场。

　　此外，公司下半年将与央视合作，共同制作“青岛啤酒–CCTV倾国倾城：最值得向世界介绍的中国名城”电视节目，将于6月23日开播。该节目是由青岛啤酒与央视一起创意并全程参与策划，因此当初公司仅以很小的投入拿下了该节目的独家冠名权。节目将以投票的方式评选中国最具美丽的城市，选票则在每瓶青岛啤酒的刮刮卡中，这将有效拉动青岛啤酒的销量增长。公司认为，从目前各个地市的反响热烈度来看，由于节目牵动了政府的参与，其影响力远超过当年的“超女”，我们也对公司的这一推广活动十分看好。

　　投资建议：积极增持

　　根据股东大会和公司沟通的结果，我们对公司未来的长期发展更为乐观。根据我们的财务预测，2007年和2008年的每股盈利分布为0.49和0.70元，未来三年的净利润增长率为38%，我们认为公司的内在价值提高到35元，建议积极增持。

　　风险提示：

　　1)政策风险：公司母公司目前采用15%的外商投资企业所得税优惠，未来所得税改革该优惠可能被取消，面临所得税率上升的风险。

　　2)随着啤酒行业整合的加快，公司的营业费用率存在不确定性。