九龙山：考察九龙山项目 未来发展命脉

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　　沈周翔 中信建投

　　调研目的

　　去年年底，公司更名，标示公司已经彻底转型。我们本次调研的主要目的就是实地考察九龙山项目，因为这是公司未来发展的命脉。

　　调研结论

　　公司真正感兴趣的是房地产项目

　　2007年4月26日，公司董事会同意公司与HONGKONG RESOURCE HOLDING CO.,LTD.签订的《股权转让意向书》，即同意公司将所持有的浙江九龙山国际

高尔夫俱乐部有限公司75%股权转让给香港的这家公司，以浙江九龙山国际高尔夫俱乐部有限公司净资产的评估价作为最终的转让价格。

　　这是一件值得“玩味”的事件。从九龙山公司的角度来看，这一事件清晰的昭示公司开发九龙山项目的核心目的是攫取其中

房地产项目的利润。我们所理解的九龙山项目的盈利模式是利用高尔夫、马球、游艇等项目的开发带旺九龙山的人气，使其土地价值迅速升值，最后公司通过卖地和卖房获取资本回报。理解了这一点，就能理解公司将浙江九龙山国际高尔夫俱乐部有限公司的股权悉数转让的初衷，因为公司目前急需资金开发房地产项目，更何况高尔夫公司目前正处于亏损阶段(2006年度净利润为人民币-6334万元)，会影响公司的当期利润。据我们咨询高尔夫球场的资深专家介绍，一个球场运营收支平衡至少要30年。要想通过球场经营收回投资，将是一个及其漫长的过程，除非他是一个高尔夫球运动的狂热者，钱多得没地方花。有人就是这样解释王国强先生的疯狂举动。

　　王是九龙山高尔夫俱乐部的会员，他刚刚于2007年2月份在香港注册成立HONGKONG RESOURCE HOLDING CO., LTD.，注册这家公司的目的就是为了收购浙江九龙山国际高尔夫俱乐部有限公司。有人认为王的收购行为也有一定的理性成分，因为他有一帮打球的朋友，能够搞到“客源”。

　　我们和公司高层交流获知公司今后很有可能也会将马球俱乐部和游艇俱乐部转让出去。这一点和我们前面的分析相印证：公司真正感兴趣的是房地产项目。

　　九龙山房地产项目面临着环境的考验

　　在实地调研中，我们发现九龙山面临大海的那部分房地产项目销售存在环境考验：海水是浑浊的。因为九龙山这个地方是钱塘江入海口，江海相会，激起千层细沙，海水永远不会变清。这和我们想象中的大海边的高档

别墅处于蓝天碧海下的情景有很大的差别。

　　九龙山和华侨城的比较

　　有投资人将九龙山称之为华侨城第二。通过调研，我们发现两者存在本质的区别。华侨城本质上是一个旅游公司，它是中国主题公园行业的领导者，它在主题公园建设和经营中积累的声誉为它在其他城市拿地构筑了很高的壁垒，它的这种“旅游+地产”的盈利模式很难被模仿，而且我们已经发现它将这种模式在北京、成都、上海等城市复制。反观九龙山公司，我们认为它本质上是一个地产公司，而且是个新秀，它所创立的“休闲产业+地产”的盈利模式很容易被人模仿，试问全国不是有很多高尔夫球场周围都建有别墅吗？我们很难想象九龙山公司在其他城市拿地会有什么优势。

　　投资存在的风险

　　九龙山项目的开发是鸿篇巨制，李勤夫先生是个“梦想家”，这个项目目前看来还是比较成功的，但是它真正的考验还没有到来，因为它还没有正式对外销售房地产项目。我们认为，这个项目真正的风险在于地产项目的销售。我们建议投资人持续关注九龙山项目的建设进展以及房地产项目的销售进展。

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