重庆钢铁：搬迁不会带来额外收益

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　　聂秀欣 平安证券

　　独到见解

　　分析了公司在中厚板细分市场的优势所在，我们认为这是公司短期业绩增长的主要动力。

　　长期来看，公司的业绩增长有赖于产品结构的改善。

　　投资要点

　　公司具有较好的区位优势。重庆市是典型的重工业城市，在西部地区具有举足轻重的作用。随着国家淘汰落后产能政策的落实，区域内的中小钢铁企业将逐步关闭，在公司300公里的钢材销售半径内，钢材需求强劲。

　　重钢集团整体搬迁对公司影响不大。搬迁期间，公司的经营将不会受到影响，在搬迁完后实现平稳过渡。由于搬迁并不是单纯的原样建设，而是环保搬迁，搬迁对公司的长期发展有利。

　　中厚板是公司的拳头产品，2006年在主营毛利中占比86.19%。中厚板材在同行中占有重要位置，拿到国家中厚板产品四大金牌中的两块。出口政策的调整对公司的直接影响不大，2006年公司仅有3.92万吨中厚板出口，占销量的3.28%。但如果中厚板出口受阻，行业景气变化对公司会产生一定程度的间接影响。

　　型材、线材、钢坯等产品毛利率变动情况比较相近，公司综合毛利率波动大于行业平均水平。未来随着长寿

化工园区项目的投产，预计公司的产品结构将产生比较大的变化。

　　预计公司07、08年每股收益分别为0.28、0.34元，短期估值偏高，维持“中性”投资评级。

　　风险提示

　　钢铁产业政策变化加大公司业绩波动。

　　I.搬迁对公司业绩影响不大

　　公司具有较好的区位优势。重庆市是典型的重工业城市，在西部地区具有举足轻重的作用。2007年两会期间，胡锦涛总书记为重庆导航定向，提出了“三一四”总体部署，明确三大战略定位：要把重庆加快建成西部地区的增长极、长江上游地区的经济中心、城乡统筹发展的直辖市。公司是重庆市最大的钢铁企业，2006年钢材销量288万吨，其中60%左右的产品在重庆市及西南地区销售。重庆市2006年钢材消费总量约700万吨，随着西部大开发进程的继续及重庆市加大基础设施建设，预计2010年，重庆市钢材消费总量将达到1000万吨以上。随着国家淘汰落后产能政策的落实，区域内的中小钢铁企业将逐步关闭。可以预见，未来在公司300公里的钢材销售半径内，钢材需求强劲。

　　我们判断，重钢集团整体搬迁不会给公司带来额外收益。由于重钢集团主要资产位于重庆市主城区的大渡口区，环境压力较大。2007年5月，重庆钢铁集团启动了位于三峡库区的重庆长寿环保搬迁改造工程。长寿化工园具有优越的供电环境和强大的电力供应能力，2010年，该区内将建成一个新的钢铁生产基地。重钢股份也在本次搬迁范围之内。根据集团的搬迁计划，在2007~2010的搬迁期间，公司原有钢铁生产车间将照常运转，待长寿钢铁基地建成投产后，原有设备将一次性的关停。这样，在搬迁期间，公司的经营将不会受到影响，在搬迁完后实现平稳过渡。由于搬迁并不是单纯的原样建设，而是采用新的工艺，加大节能降耗和污染减排力度，实施环保搬迁，搬迁对公司的长期发展有利。

　　公司

铁矿石自给率未来将提升。目前公司70%~80%的铁矿石需要外购，在铁矿石价格高涨的背景下，集团公司开始进行较低品味矿山及钒钛铁矿的开采，集团拥有矿山约7亿吨，预计到2009~2010年，可供给公司600万吨原矿，公司外购矿比例将降低到50%~60%。

　　II.中厚板产品地位显赫

　　公司主要产品为4大类：中厚板、型材、线材、冷轧板。其中，中厚板是公司的拳头产品，也是公司盈利的主要来源，2006年在主营毛利中中厚板占比高达86.19%。其细分产品包括：容器板、锅炉板、低合金板、优碳板、船板、桥梁板、汽车钢板、普碳板、造船板等。公司中厚板材在同行中占有重要位置，拿到国家中厚板产品四大金牌中的两块，产品分别是20g锅炉板和16MnR容器板系。另外，镀铅薄板、18号矿用槽帮钢、6.5号刮板钢系国家银牌产品，船体结构用钢板和锅炉压力容器用钢板获“中国名牌产品”称号，造船板获英国、德国、美国、挪威等9国船级社质量认证。

　　2006年国内中厚板产量4009万吨，同比增长26.67%，占钢材总量的23.28%。进入2007年，国内中厚板的产量加速增长，前4个月中厚板产量1600万吨，增速高达34.47%，高于钢材总量24.4%的增速。由于国际中厚板价格高企，中厚板的增量资源很大程度上通过出口渠道消化，1~4月中厚板累计出口249.3万吨，同比增长181%，出口数量占国内总产量的15.58%。2007年5月20日开始实施的钢铁出口许可证制度规定，所有出口中厚板的企业必须进行申报，另外，从6月1日加征5%的出口关税。出口政策的调整对公司的直接影响不大，2006年公司仅有3.92万吨中厚板出口，占销量的3.28%。但如果中厚板出口受阻，行业景气变化对公司会产生一定程度的间接影响。

　　2006年公司生产造船用钢板68.46万吨，产量居全国第1。船用钢板是公司中厚板中的主要产品，占中厚板产量的57.05%。国内船舶工业景气旺盛，2006年，我国造船完工量1452万载重吨，同比增长20%；新承接船舶订单4251万载重吨，同比增长150%；手持船舶订单6872万载重吨，同比增长73%。按照《船舶工业中长期发展规划》的总体目标，到2010年，我国自主开发、建造的主流船型实现标准化、品牌化，主流船型本土化配套设备装船率预计将达到60%，造船产量占世界份额达到25%以上。到达2020年前后，整体技术水平和自主创新能力进入国际前列，成为世界造船强国。由于船舶制造行业的景气度滞后于航运业2~3年，未来3年全球的船舶制造业景气度依然旺盛，尤其是在全球船舶工业向中国转移的背景下，国内造船板需求将保持强劲。

　　III.产品结构长期将有所改善

　　2006年公司型材、线材、钢坯等产品的毛利率分别为：0.8%、2.53%、2.18%，由于这些产品的毛利率变动情况比较相近，公司的综合毛利率波动大于行业平均水平。

　　冷轧产品由于公司在建设生产线时，没有建设配套的热轧生产线，完全靠外购热轧板进行生产，而外购热轧板价格昂贵，这造成了公司冷轧生产线投产两年，仍旧亏损，2006年毛利率为-14.0%，公司IPO募集资金投向热轧生产线，预计在热轧投产之前，冷轧难以为公司贡献利润。

　　未来，随着公司在长寿化工园区建设的1780热轧板带生产线、3米宽宽厚板生产线及钢管生产线的投产，公司的产品结构将产生比较大的变化，盈利能力强的产品占比将增大，冷轧板的盈利情况也将得以改善。预计到2010年，公司的板带比将由2006年的44%，上涨到60%以上，公司盈利能力增长可期。

　　IV.估值短期偏高

　　盈利假设：

　　主要产品产量预计：

　　预计2007年价格变化：中厚板、型材、冷轧板分别上涨5%，线材上涨6%，其他不变。08、09年产品价格暂时假设不变。

　　公司2007~2010年继续享受西部大开发15%的企业所得税优惠税率，并且每年享受3000万元国产设备抵免。

　　根据以上假设，我们预计公司07、08、09年每股收益分别为0.28元、0.34元、0.42元，对应市盈率分别为32.57倍、26.82倍、21.71倍，短期来看，估值偏高，维持“中性”的投资评级。

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