白云机场：业绩进入加速增长期增持维持

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　　天相投顾 张勋

　　作为国家重点打造的三大航空枢纽之一，白云机场是唯一的一家按照国际机场标准建造的机场，在流程设计、建造标准、使用面积等方面与国内机场相比，具备一定的领先优势。其未来发展具备较多的关注点。

　　关注点一：民航业发展和腹地经济增长，支撑机场业务量快速增长。

　　白云机场地处我国最具活力经济的珠江三角洲地区，主要服务半径为周边1.5小时的经济圈。1995-2006年，珠江三角洲的经济活力持续走高，GDP年均增长13%，促进地区商流、物流、客流聚集，有力的支撑了机场业务量的快速增长。在2006年恢复性增长的基础上，2007年，机场旅客吞吐量、货邮吞吐量、飞机起降架次同比分别增长16.7%、6.8%、14.6%。随着区域经济实力的进一步增强，预计机场业务量将持续高增长态势。

　　关注点二：公司定向增发收购飞行区资产利好长期发展；为扩大公司经营规模，进一步构建白云机场航空性资产一体化经营体系，实现白云机场航空主业资产的整体上市，公司董事会通过了定向增发收购白云机场飞行区资产主要包括两条飞行跑道、滑行道和停机坪。同时，公司与集团重新划分航空主营业务收入的内容，并将公司依据应向水电部门交纳的水电费的总额向集团公司交纳的综合服务费比例由25%调整为不超过10%。预计，公司定向增发完成，能够增厚EPS0.056元左右。

　　关注点三：成本控制逐步加强，盈利能力提升比较明确受2004年新白云机场投入运营和迁址影响，公司成本大幅度上升。经过两年的适应，公司已经度过了机场搬迁的过渡期，公司成本控制计划初见成效，05年、06年和07年一季度，公司毛利水平稳步提升，分别为44.8%、47.7%和48.6%。新管理层表示，未来将重点抓机场的运营，公司盈利能力持续改善值得期待。

　　关注点四：货运业务发展潜力巨大2005年7月，货运巨头FEDEX与广州机场签订协议，拟在白云机场建设其亚太货物转运中心，目前项目正在实施中，预计在08年底投产，该转运中心是FEDEX在美国本土之外的最大中转中心，该货物转运中心投入运营后，预计每年增加机场60万吨的货物吞吐量和8100架次的飞机起降；同时，机场正在建设吞吐量为52万吨的

　　国际货运站，预计2007年能够完工。两者将使得白云机场的货物处理能力从目前的100万吨，提升到250万吨。在主要竞争对手深圳机场目前饱和的情况下，上述因素，无疑给白云机场珠江三角洲货物吞吐量竞争中增加了最重的一颗竞争筹码。

　　关注点五：基地航空公司支持机场发展2007年1月，公司与南航签署相关框架性协议，力争2007年内南航在白云机场的起降架次提升30%；2007.2月，南航宣布年内开通10条从广州始发的国际航线，使得广州发国际航线通航点由目前的18个增加到26个，增幅50%；每周国际航班频率由136班增加到182班，增长33.8%。目前仍有多家航空公司希望被确立为白云机场的基地航空公司。我们认为，基地航空公司将不断推动白云机场业务量的增长。

　　关注点六：其他因素相较于首都机场和上海机场，白云机场目前利用率不高，非航业务处于较低的水平，仍然具有较大的提升空间；同时，未来3年没有大规模的资本性支出，有利于公司业绩的快速发展。此外，2010年广州亚运会的举办、公司有可能与国际先进机场的合作，都将促使公司管理水平和服务水平的提升，增强公司在区域竞争中的实力。

　　风险提示关注机场收费政策改革、来自附近区域机场的竞争以及FEDEX亚太转运中心投入运营的实际运做情况等。

　　主要盈利预测假设1、预计白云机场07、08年飞机起降架次分别增长14%、13.5%；旅客吞吐量分别增长15%、15%；货邮吞吐量增长8.8%、10%；2、公司正在进行的定向增发收购跑到资产2008年初完成；3、FEDEX亚太中转中心2008年底投入运营；4、公司所得税率2008年由目前的33%，下降为25%。

　　估值与评级我们预计白云机场07年、08年、09年EPS分别为0.4元、0.58元、0.82元，对应动态PE值分别为44.48倍、30.67倍和21.7倍，未来三年公司净利润年均复合增长率为48%。考虑到行业景气度不断攀升、公司良好的防御性及成长性，我们给予增持评级。