风帆股份：公司调研报告 卖出评级

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　　宋少波 西南证券

　　主要观点：

　　5月31日我们对风帆股份进行了调研，拜访了公司董事会秘书张亚光先生、证券事务代表郄钟锦先生和公司规划发展部王霄先生，就公司锂电池项目、太阳能电池项目、公司定向增发的后续情况等进行了交流，并实地参观了公司年产300万支新型免维护电池生产车间。

　　我们预测此次定向增发成功实施后，公司07年-09年全面摊薄每股收益分别可以达到0.339元/股、0.442元/股和0.588元/股。6月7日公司

　　根据国内汽车行业的发展，可以给予汽车零部件上市公司08年20-25倍PE，虽然公司在汽车配套市场的收入占总收入的比重不到20%，考虑到一批新项目的顺利投产，公司08年业绩会有较大增幅，故给予公司08年25倍PE，即公司股票价值为11.05元/股，较目前股价有约30%的跌幅，故给予“卖出”的投资评级。

　　一、调研情况我们主要就以下问题进行了探讨：

　　1、2004年IPO募投之锂离子电池项目2004年公司上市时，所募集资金拟投向三个项目，截至2006年末，公司锂离子电池完工42%，其它已经完工投产。公司锂电池项目主要为电动工具配套，此外还生产笔记本电池芯(主要配套LG)，公司有自己的研发中心，具备批量生产的能力。到6月底锂离子电池项目一期可以生产出样品。

　　锂离子电池项目设计能力为年生产液态锂离子电池1,000万只，我们认为，随着后期的逐步完工并投产，锂离子电池项目08年可以实现扭亏，09年开始贡献少许利润。根据比亚迪股份(1211.HK)

　　披露的年报数据，2006年比亚迪实现锂电池销售收入28.46亿，根据相关报道，其锂电池的生产能力目前已经达到约5.4亿件/年。如果风帆股份的1000万支顺利投产，且其产品具有和比亚迪的锂电池相同的售价，假设二者都满负荷生产，则风帆锂电池项目销售收入可达5000万/年，如果净利率按20%计算，则贡献公司净利润约1000万，全面摊薄后折合每股收益0.035元，我们认为该项目对公司利润贡献有限。

　　2、公司自筹之清苑四期项目公司自筹资金建设的年产400万支免维护电池的清苑四期已经完工。

　　3、太阳能电池项目公司自筹资金建设的太阳能电池项目，目前只进行了前期的专家咨询，项目评估，后续工作基本没有开展，估计完全按计划投产的可能性不大。

　　公司虽然在光伏项目上前期有一些投入，但是从专业化的角度来看，涉足该项目的不确定性较大，如果公司暂停该项目的实施，有助于专注主业。

　　4、定向增发投资项目情况公司拟向包括保定风帆集团有限公司在内的十个特定对象发行不超过7000万股，募集资金投向年产100万KVAh工业用密封铅酸蓄电池项目和年产300万只全密封免维护铅酸蓄电池项目。根据公司披露，本次定向增发的发行价格不低于本次董事会召开日前二十个交易日公司股票均价的90%，2006年11月8号，公司股票20日均价为6.38元/股，按此价格的90%发行7000万股，可募集资金40194万元，不足部分公司通过自筹或借款可以满足项目建设的需要。

　　目前该项目已经上报中国证监会待批，我们估计通过的可能性很高。如果获准通过，预计公司年产300万只全密封免维护铅酸蓄电池项目将于09年顺利投产，2011年开始贡献利润。

　　5、国内电动自行车电池项目。

　　目前公司具备了年产2000万支电动自行车用小电池的生产能力，皆为铅酸电池。此外由于镉的使用将给环境造成严重的污染，对生产工人产生极大的伤害，2005年7月1日，欧盟禁止一切电动车辆使用镉电池。预计该项环保政策亦会在我国实行，公司生产的铅酸电池必然会面对较大的发展机遇。

　　据中国自行车协会统计，截至2005年底，全国电动自行车保有量已超过1500万辆。随着汽油涨价和城市交通拥挤问题的日趋突出，电动自行车将被更多的地方所接受，电动自行车产销量将快速增加，保守估计，电动自行车的产销量在未来5年保持年均30%的增长。按每辆车需要配备3块小电池计算，1-2年更换一次，电动自行车用电池的市场需求前景广阔。

　　6、公司应对铅价上涨的措施公司生产的主要原材料是铅，约占主营业务成本的60%左右。近一段时间以来，国际铅价一直在高位徘徊。经过询问，公司目前没有应对铅价上扬的措施，只能被动提高产品的价格，而一个批次的电池的生产周期通常在一个月左右，所以公司被动提价约滞后铅价上涨一个月左右的时间，虽然公司开展了废旧电池的回收利用，但是由于公司需求量大，对市场废旧电池的回收价格影响较大，综合考虑成本等各方面的因素，目前公司在废旧电池方面的投入不是非常大，不过可以预期的是，公司未来会在这方面增加投入。

　　此外公司新型节铅型300万支改造项目已经有100万支已经投产，每支可以节约用铅15%，这样大概可以节省9%(按用铅占总成本的80%估算)的成本。

　　7、大股东中船重工资产注入事谊2006年09月28日公司曾就网络媒体所发布的关于公司向大股东中船重工定向增发收购淄博蓄电池厂的报道发布澄清公告，称无收购意向，据我们了解的情况是淄博蓄电池厂的主要产品是为潜艇生产配套电池产品，注入上市公司的可能性微乎其微。此外据相关报道，据介绍，中船重工正在整合旗下北起大连，南到重庆的优质资产，拟上市，根据我们的分析，当其旗下的重庆重型铸锻厂借壳桐君阁失败后，集团上市的可能性较大，对风帆股份进行注资的可能性较小。

　　二、公司价值评估

　　我们预测此次定向增发成功实施后，公司07年-09年全面摊薄每股收益分别可以达到0.339元/股、0.442元/股和0.588元/股。6月6日公司股票收盘价为16.44元/股，对应的07年、08年和09年动态PE值分别为48倍、37倍和28倍。

　　根据国内汽车行业的发展，可以给予汽车零部件上市公司08年20-25倍PE，虽然公司在汽车配套市场的收入占总收入的比重不到20%，但是考虑到一批新项目的顺利投产，公司08年业绩会有较大增幅，故给予公司08年25倍PE，即公司股票价值为11.05元/股，较目前股价有约30%的跌幅，故给予投资评级“卖出”。

　　附：公司盈利预测本盈利预测基于如下假设：

　　1、公司今年完成定向增发，增发7000万股，募投项目顺利投产；2、国际铅价稳定，公司产品售价不变；3、由于公司为高科技企业，08年公司的所得税率仍按15%征收；4、公司按现有项目进行生产，中船重工没有进行资产注入。