康缘药业：看好长期增长前景 合理价17元

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　　刘斌 国元证券

　　投资要点：

　　1、07年一季度，公司业绩低于预期：

　　主营收入仅同比增长0.52%，净利润同比增加10.87%，公司净利润增幅自06年三季度达到高点后，已经出现连续三个季度增幅环比下降，投资者可能担心：继桂枝茯苓胶囊后的第二梯队产品增长是否进入瓶颈？今年4月份的中药降价对公司构成影响？

　　2、07年4月份的中药降价没有影响：

　　据我们了解的情况看，桂枝茯苓胶囊100S的规格的最高零售价格还提高了0.2元；腰痛痹胶囊虽然降价20%，但实际情况是公司在06年曾经向省里申报提价了20%，新的价格调价方案只是重新回到了提价前水平，且公司06年并为未按照提价后的价格销售，其他降价仅涉及到几个很小的产品，因此，4月份的降价对公司没有实质影响；

　　3、正在收获来自营销模式调整的成果：

　　从过去以地区来划分营销片区到实行分线营销，公司构建了妇科、抗感染、骨科以及综合类四只营销队伍，分别负责桂枝茯苓胶囊、热毒宁注射液、腰痛痹、以及OTC类六味地黄等药品营销，四只专业化的营销队伍更加有力于专业的学术推广活动，06年腰痛痹、散结镇痛、六味地黄同比增长40.31%，98.8%，110%，热毒宁注射液06年实现1400万销售额，同比增长583%，进入07年，热毒宁仅一季度就实现了900万销售，全年有望达到5000万，未来2-3年将是第三个过亿的产品；

　　4、丰富的产品梯队以及OTC的营销战略保证增长：

　　公司与科研院所的联合研发正在提速，新药推出的进度有望加快。06年公司已经完成银杏内脂注射液、惊天注射液的全部临床，正在申请新药证书，只是新药审批目前已经停滞，距离上市可能还需要1-2年；下半年，公司有可能启动OTC营销战略，通过广告来拉动六味地黄软胶囊、天舒胶囊等的销售；

　　5、财务指标健康

　　公司应收账款周转继续保持90天以内、每股经营净现金/每股收益之比为1.68，收益质量良好，负债率降低到47%，预计07、08年每股收益0.55、0.68，按照25XPE,合理价格为17元。