鲁阳股份：竞争形成明显优势的龙头企业

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　　李凡 招商证券　

　　日前，我们对山东省鲁阳股份有限公司进行了调研，调研的结论是公司是在“在高速成长行业中，经过充分市场竞争形成明显优势的龙头企业”。

　　本次调研我们主要为了解决三个方面的问题：

　　公司相对同行业其他企业的优势到底在哪里？这种优势在今后的市场竞争中得以保持，并保证公司不断提高市场份额？

　　公司在国内行业优势的地位明显的情况下，其国内外的市场地位是否会受到国际竞争对手的挑战？

　　公司的主打产品陶瓷纤维属于典型的建材产品，需求是否会受到工业企业固定资产投资的影响而产生明显的波动？

　　就这三方面的问题，我们调研的结果如下：

　　一、公司竞争优势明显，且这种优势有望继续扩大

　　公司相对于国内其他企业的竞争优势存在于三个方面：a.规模优势。公司06年近7万吨的纤维棉产能和6万吨的产销量，使公司占有国内市场25%以上的市场份额，远远超出国内其他竞争对手；b.非标设备优势。公司大部分生产设备为自己设计并委托国内不同的机械制造厂家制造的非标准设备。这些生产设备的生产效率比一般国内厂家购买的国内和国际的标准设备的生产效率高出3-4倍。同时，分散非标设备的制造厂家保证了公司的技术秘密不易被竞争对手窃取模仿；c.应用推广优势。陶瓷纤维属于替代传统耐火材料的新型耐火材料，但需要在生产陶瓷纤维棉的基础上继续开发加工终端产品，拓宽陶瓷纤维的应用领域。而公司作为我国最大的陶瓷纤维生产厂家自然担当起了不断开发陶瓷纤维下游应用领域的重任。而其他的国内竞争对手由于不具备大规模开发下游终端的实力和战略考虑，在这一方面相对鲁阳的差距将会越拉越大。

　　我们要强调的是，公司这种相对于其他国内竞争对手的优势是在长期的市场竞争中逐渐形成的，是公司正确发展战略充分实施的必然结果，因此在外部市场环境的主导因素不发生重大变化的情况下。我们有理由相信，上市募集资金到位以后，鲁阳股份的战略发展思路将能保证并继续扩大相对于其他竞争对手的优势。

　　二、相对于国外竞争对手的优势在逐步体现

　　国外竞争对手中，对公司有较大威胁的就是英国摩根公司。但是经过几年的竞争，公司相对这个对手的优势也在逐步体现。首先，公司对国内的市场理解更为深刻。公司从84年起开始进行耐火材料的生产和销售。

　　对国内这个领域的市场和竞争态势自然有着比摩根更为深入的理解。这是摩根在进入中国十几年的时间里一直未内有效打开市场的根本原因。其次，公司相对摩根的成本优势也较为明显。据了解，公司的售价要比摩根低15%以上。而且这种优势并不简单地取决于公司的人力资源成本。而是公司对生产设施和设备的有效利用，充分提高利用率的基础上取得的。06年双方成立了合资公司的事实说明摩根逐渐变与公司在国内市场单纯竞争为竞争与合作并举。这也是公司

竞争力进一步巩固的又一体现。

　　而且，公司通过在国外建立代表处，设立子公司和建设生产线等一系列措施，将改变以前与摩根的竞争是消极地在国内防御的局面，积极的寻求在国外市场与摩根的竞争，这样会进一步减少摩根在国内市场对公司可能形成的压力。

　　三、行业正处在高速成长起，受到工业企业固定资产调控的影响较小

　　我们对行业的担心是下半年工业企业的固定资产投资将会受到

宏观调控的影响导致下降。但是这次调研把我们的这一担心也彻底打消了。理由有二：一、公司的产品属于一个替代传统耐火材料的新型材料，相当一部分增长实际上来自于对传统耐火材料的替代。国内对陶瓷纤维的需求量在2000-2005增长了6倍以上也说明了这个问题。因此行业的需求关键因素取决于对老材料的替代。二、国家在对固定资产调控的同时，加强了对高能耗工业企业节能标准的制定和推广实施。这大大有利于陶瓷纤维这种节能材料的推广应用。

　　我们对行业的总体判断是，由于陶瓷纤维材料在我国的应用还并没有完全铺开，至少在未来的3-5年内，陶瓷纤维还将处于高速成长期。每年市场需求有希望保持30-40%的快速增长。

　　四、给予“强烈推荐-A”的投资评级

　　公司今年新疆和贵阳两个生产基地的陶瓷纤维毯项目将陆续投产。到年底公司的陶瓷纤维棉的生产产能将达到9万吨，销量有望达到7万吨。而且公司去年投产的陶瓷纤维背衬板项目将在今年全年充分发挥产能，我们预计今年的销售收入将达到7亿元以上，利润的增长有望超过收入的增长。明年随着新疆和贵阳项目的全面投产，公司利润将保持40%以上的增速。我们预计公司今年每股收益0.9元,08年每股收益1.25元。我们认为这样稳定增长的公司应该按照PEG估值。我们预计6个月之内，给予公司相当08年35(PEG=0.85)倍的市盈率水平，公司的估值中枢在43.75元。给予“强烈推荐-A”的投资评级。

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