福耀玻璃(600660)：节能产品市场广阔

　　中原证券 叶志刚

　　公司作为一家绩优篮筹股，其良好的基本面和稳定的行业前景长期以来一直为机构投资者关注，未来3年的成长性依然出众。公司的股价目前基本接近底部，继续大幅下跌的空间不大，非理性的下跌就是机会，目前公司的价值被严重低估，目标价位：7.35-9.2元，投资建议“增持”。

　　行业环境拖累公司

　　公司中报业绩(每股收益为0.l1元)低于投资者的预期，主要由于汽车玻璃和浮法玻璃产品价格下降，而重油等原材料价格上涨等原因。但上半年公司出口大幅增长是一个亮点，出口实现销售收入3.6亿元，占到了公司主营业务收入的29%。

　　进入三季度，在国内平板玻璃产能增长过快、

房地产业调控导致的需求不足双重因素影响下，玻璃价格延续了二季度以来的疲软态势继续下滑，一改以往三季度销售旺季的惯例。房地产调控对建筑玻璃市场的影响有滞后效应，四季度由于气温原因北方建筑市场对玻璃的需求进一步减少，预计下半年国内平板玻璃市场将持续低迷，平板玻璃价格将同比下跌8-12%。

　　上半年公司的浮法玻璃在行业环境不利的情况下毛利率提高了2个百分点，主要因为公司本部的3条浮法线投产，除生产汽车级浮法玻璃外，经检验质量无法满足汽车级浮法玻璃的剩余产品可作为高档浮法玻璃销售，因此公司整体的外销玻璃档次被提高。但受整体宏观环境的影响，下半年浮法玻璃的情景并不乐观。

　　出口保持平稳增长

　　据了解，公司第三条浮法线(福清本部04年10月投产的为公司自主研发的高档浮法玻璃生产线，目前正处于生产调试阶段，成品率不高，只有60%。另外两条为从PPG引进的汽车级浮法玻璃生产线)今年8月在双辽正式点火。3条汽车级浮法线虽都已投产，但投产时间较短，05年3条线的产量可能要比机构原先预测的35万吨要低，估计为18-25万吨左右，这样以来，公司内部汽车玻璃生产用浮法玻璃还需部分从国外进口(占总需求的20-30%)。

　　综合看来，05年3条汽车级浮法线投产给公司带来的产业链一体化综合效应发挥的不够显著，真正产生成本节约效应要等到06年。预计06年公司的汽车级浮法玻璃产量可达45万吨左右。价格基本上维持05年水平或略有下降。

　　三季度公司的出口增速有所放缓(二季度大幅增长，基数增大)，目前公司正积极与海外潜在汽车客户谈判协商，预计3季度、4季度出口增幅为37%、29%。据了解，公司汽车玻璃产品的价格三季度下降了3%-4%，主要是市场竞争激烈的原因。预计四季度汽车玻璃价格将维持三季度的水平。

　　Low-E镀膜中空玻璃前景看好

　　公司一直积极向玻璃深加工领域拓展，福清本部的3条新上浮法线生产的浮法玻璃除满足汽车玻璃生产所需原料外，多余部分将通过深加工生产线生产钢化玻璃、夹层玻璃、低辐射(Low-E)镀膜玻璃(国内目前尚无厂家生产)和中空玻璃项目，计划投资2.5亿元。中空玻璃生产线已经于05年8月份已点火(产能为400多万平米)，低辐射镀膜中空玻璃生产线明年初点火，公司生产的Low-E镀膜中空玻璃是福建省推广使用的节能玻璃，达产后，将占据该省此类产品市场的80%以上。Low-E镀膜中空玻璃即多功能阳光控制低辐射热反射Low-E玻璃。这种玻璃能够在夏季将阳光中的热量发射出去，即高性能的阳光控制，并且透光率高，热反射率低，同时又保持了冬季的保温效果。玻璃深加工产品具有较强的盈利能力，例如普通的浮法玻璃每平米价格为18元左右，而中空玻璃价格高达100元/平米，是普通平板玻璃价格的5.5倍；且中空玻璃具有节能、保温的作用，属于环保型建筑材料，是未来建筑装修业的发展方向之一，其应用前景必然逐渐会被看好。

　　按照国家制订的有关玻璃能耗水平的规划，到2010年，建筑玻璃要在1980年单片白玻的能耗水平基础上节能50%，2020年要节能65%，因此市场前景非常广阔。目前，国内生产Low-E镀膜中空玻璃的厂家很少，只有南波A(年产400-600万平米)和耀华玻璃(资讯 行情 论坛)可以生产(年产150万平米)，正在上马的Low-E镀膜中空玻璃的企业有福耀玻璃(资讯 行情 论坛)和金晶科技(资讯 行情 论坛)。

　　盈利能力明年出现转机

　　公司的盈利能力三季度相比二季度会有所下滑，预计回落0.3-0.5个百分点，四季度因为汽车级浮法玻璃的产能放大盈利能力将会有所回升，05年全年维持33.2%的水平。06年公司的汽车级浮法玻璃开始真正发挥成本优势，出口业务也将进一步拓展，加上公司的玻璃深加工产品陆续投放市场，产品结构不断升级，盈利能力将不断增强，预计06、07年公司的毛利率水平分别为34.7%和34.2%。

　　原基地改造继续

　　公司的资产负债率仍然偏高，上半年高达67%，长期负债比年初增加了5亿元，导致财务费用比例有所上升。公司本打算增发的融资计划今年5月被否决，加上近期股改迟迟不见进展，未来1-2年融资无望。所以公司已经推迟了海南浮法玻璃生产基地的项目。而利用自有资金5.0466 亿元进行福清本部出口基地和长春、上海基地的三期技改项目继续进行，预计06年初可基本完成，届时产能增加50%。

　　建议“增持”

　　公司作为一家绩优篮筹股，其良好的基本面和稳定的行业前景长期以来一直为机构投资者关注，近期由于股改预期不明确以及浮法玻璃市场环境不景气的影响，公司股价一路下滑，甚至跌破了5元/股，机构出货迹象明显，表明机构投资者对公司市场价值看法出现明显分歧。

　　出现分歧就是机会，公司良好的基本面和管理层的远见卓识是其最大买点，而不仅仅根据对价方案的多少来决定公司的价值，这也正是QFII近期看好公司的重要原因。

股权分置改革是大势所趋，我们并不担心公司会一直拒绝股改，何时股改对于公司来说只是时间问题，但投资者股改对价预期不应过高。

　　公司未来3年的成长性依然出众，04年静态市盈率仅13倍，为历史最低点。而未来3年动态市盈率分别为11倍、7倍、6倍，这样的估值水平不要说跟国内同行业相比，就是放眼国际市场其估值水平也绝对具有比较优势。公司的股价目前基本接近底部，继续大幅下跌的空间不大，非理性的下跌就是机会，目前公司的价格严重被低估，目标价位：7.35-9.2元，投资建议“增持”。