透过股改对价调整看沪东重机内在投资价值

　　老百姓在生活中常常有机会同各式各样的轮船，如渡轮、游船，或大客轮等直接打交道，其实轮船也一直通过间接的方式同我们的生活发生着密切的关系，譬如许多进口家电、洋水果、进口轿车等大多需要通过轮船的泊运而来到我们跟前。仔细琢磨，这一同现代人生活关联度很大的水上交通工具，其规模的大小、航程的远近，又主要取决于它的发动机能量的大小，也就是说有没有一颗脉动强劲的心脏。

　　从古时候人们发明了渡江用的舟，再到20世纪初由德国人狄塞尔发明的柴油机使用于卡车之后，船用柴油机的诞生开始取代蒸汽机和汽轮机而成为轮船主要的动力推进设备，现代意义上的轮船才有了至关重要的心脏部件。于是，随着这一核心动能不断地增强，无论是民用的客轮、商用的货轮，还是军用的战舰，才得以变得吨位越来越重，速度越来越快，航程越来越远。

　　当轮船与军舰越造越大越复杂，造船成为一大融合了高技术与密集资本相结合的产业，也就发展成为衡量一个国家国力强弱的标志之一。所以，中国近代就有仁人志士力图通过洋务运动的形式，打造坚船利炮来保家卫国，于是，做造船大国也就成为近现代中国人的一大梦想。如今，通过一代代人的努力，中国的造船工业已经在生产规模、船只销量和持有合同订单等三大指标上，跃居世界同行业第三。而作为船舶最核心部件的

发动机--船用柴油机，也由此而获得了巨大的市场空间。因此，身为我国船用柴油机最大制造商的沪东重机(资讯 行情 论坛)股份有限公司，就呈现出一派良好的经营态势和美好的发展前景。

　　对价方案调整说明了什么

　　沪东重机股份有限公司是一家落脚在上海的中央企业出身的国有控股上市公司。自1998年公开发行股票并上市以来，公司的经营发展随着造船和造机行业的波动，呈现由抑而扬的变化过程，近时期企业朝着明显的良性方向发展，沪东重机也就越来越受到证券市场投资者的关注。正是在这样的市场背景下，沪东重机成为沪市专业机械设备板块或者说造船板块中第一家积极参与此次股权分置改革工作的上市公司。

　　通过公司大股东与保荐人一起协商，并在走访主要机构投资者的基础上，沪东重机推出了10送2.8的股改方案。接着，公司召开了股权分置改革投资者现场沟通会，邀请参加沟通会的主要是约占公司流通股总额的44%流通股股份的前20家机构，进行了面对面的对话沟通；后来又借助网上路演，同更多的中小股东进行沟通交流。在交流中，公司方面了解到，广大投资者对沪东重机这几年的发展是富有兴趣和认同的，但是大家还是普遍希望通过参与股改的对价，更多地分享到公司成长的成果。

　　对此，以沪东重机董事长杨家丰为首的公司管理层积极地向各类流通股股东阐述公司对价方案的制定原则及其合理性，同时又将相关情况反馈给两大股东。

　　公司两大股东沪东中华和上船澄西方面充分地分析市场投资者的建设性意见，认为尽管10送2.8股的方案本身不错，是一个大于理论上对价估值的可行方案，但是，大家的建议还是有合理化成份，也就是说在一旦股改后沪东重机的国有法人股东控股地位不受影响的大前提下，根据迄今股改全面推开后已公布最终方案的61家单纯以送股方式支付对价的平均数即每10股送3.2股，以及这次同批公告的上交所13家公司平均对价水平为每10股送3.17股的实际情况来看，原拟定的公司对价方案可以提高到目前市场的平均水平，即向流通股股东每10股送3.2股。

　　与此同时，大股东还在承诺的内容上进一步做出让步，即较原先方案中公司两大非流通股股东所作的分别承诺不同，新方案中公司全体非流通股股东一致承诺，所持有的沪东重机非流通股，禁售期从之前的12个月增加至18个月；18个月禁售期满之后，12个月内全体非流通股股东通过交易所出售的沪东重机股份不超过公司总股份的2.5%，而此前方案为5%；24个月内不超过5%，而此前为10%。

　　这一有利于让沪东重机的流通股股东更加坚定持股信心的方案提交给委托授权方国资委后，很快得到了认可批复。市场对此反映良好，一位机构投资者认为，10送3.2的对价，较之前的方案提高了0.4百分点，对价本身达到了较高水平，即使同一些地方国有企业甚至民营企业的方案相比也不算低了。

　　积极吸纳流通股股东的合理化建议，把对价上调到第四批股改方案中的平均对价水平，充分体现了沪东中华等两大控股股东的让利诚意。下面我们从股本结构等要素来简析一下这种让利诚意给投资者带来的直接利益。

　　首先，如果新方案获得全体股东通过并实施的话，两大非流通股股东将向流通股股东共计支付了2464万股股份，较原10送2.8时所需的2156万股多支付了308万股。按照净值计算，支付股票的价值逾6431万元；按照自然除权后的股价计算，支付股票的价值超过2.07亿元。也就是说，按今年公司中报公布期披露的流通股股东数量来看，至少有持有16449万股沪东重机流通股的股东将从中获益。显然，这是公司两大控股股东让出了巨额利润给二级市场投资者。由于沪东重机目前股价较高，那么流通股股东获送的股票价值也就越高，投资者获得的补偿也就越明显。

　　其次，根据此次股改对价由2.8调整为3.2股，则两大股东合计股票送出率由8.93%提高到10.21%；控股股东沪东中华的持股比例从50.87%降低至43.25%，二股东上船澄西的持股比例从17.25%降低至14.06%，两大非流通股股东合计所持股份从68.2%降57.91%。受限流通股比率将从68.12%下降到57.91%，看上去下降的幅度不大，但根据沪东重机的发行溢价幅度来看，经过支付对价后，流通与非流通原始股成本差距从3.83倍缩到2.90倍。显然，今后全流通后，长期持有沪东重机股票的中小投资者将处于有利地位。

　　其三，沪东重机股票实施对价后将自然除权，公司市净率将降低为 2.8，市盈率降低为16倍(按2005年底估算的数据侧算)，而降低了P/E和P/B，可以说就等于是腾挪出了未来股价的上涨空间。而沪东重机在今年中报时已经对第3季度业绩做了预增50%告示，所以，公司的投资价值进一步凸现。

　　事实上，两大非流通股股东积极回应流通股股东的态度，以及沪东重机的投资价值已经在二级市场得到了积极反馈，--公司股改调整方案公告见报而当天复牌后，在大盘偏弱的情况下，依然在原先较高的价位继续呈涨势，涨幅为5.49%。这表明，沪东重机乐观的经营业绩预期对股价具有明显的支撑力。

　　公司内在价值渐次显山露水

　　当我们在讨论非流通股股东支付股票对价给流通股股东的结果问题时，不难看到，随着对价实施而股价普遍自然除权后，只有当股价能够回升到自动除权前的价位，流通股股东手中获增的股票才能增值，才能实现完整意义上的补偿。反之，就等于没有真正补偿到位。换言之，自然除权后的股价上升而填权才是真正意义上的对价补偿获得，而股价上涨与否，归根到底取决于公司目前的基本面情况及其发展前景，也就是公司的内在投资价值。所以，这里有必要来打量一下为外界目光聚焦的沪东重机的基本面究竟如何。

　　说到企业的内在投资价值，一般来说不外是科研实力、制造水平、产能规模、管理团队、品牌影响力等要素，由此所构成的核心竞争力而给企业带来赢利能力。不难发现，沪东重机目前最为突出的便是其强劲的研制能力和生产规模。

　　借助以下这份时间排序表，先来看看公司历年来创造的几个第一台：1958年，自主研发出我国第一台船用大功率低速柴油机；1965年，自行设计制造出中国首台低速万匹机；1968年，研发成功中国首台大功率中速机；1989年，研制成功国内首台缸径为840mm的大功率柴油机；1997年，研制成功世界首台5S50MC-C柴油机；2003年，研制成功国内首台7S80MC型柴油机(用于30万吨油轮(VL？鄄CC)的主机)2005年4月，研制成功国内首台7RT-flex60C智能型柴油机；

　　从上述列表可见，通过多年来在船用柴油机制造技术方面的研究开发，沪东重机具备了货真价实的自主研制能力。尤其是在改革开放以来的二十多年时间里，沪东重机一直注重瞄准并引进诸如法国S.E.M.T.Piel？鄄stick、丹麦MANB&W、瑞士Wartsila-sulzer等全球一流船用柴油机设计公司的专利技术，通过不断消化吸收和创新提高，完善了公司自身的技术创新体系，提升了技术创新水平，使得公司产品在我国船用大功率柴油机市场上保持了国内绝对领先地位。

　　同时，沪东重机股份有限公司作为一家有着近50多年制造船用柴油机老牌企业，尤其是最近几年经过陆续的技术改造，企业生产能力和规模不断增强。而且，该公司较为完善的产品体系有助于壮大产能规模，沪东重机是目前世界上少数几家既能够生产大功率低速柴油机，又能生产大功率中速柴油机；既生产民品柴油机，又生产军品柴油机；既生产自行研发的柴油机，又生产引进专利柴油机的专业船用柴油机制造商之一。

　　沪东重机造机产量连续多年来一直以20%以上速度增长，其年产量目前已经占国产船用大功率柴油机总产量60%以上，国内市场的霸主地位已经确立。统计表明，截止今年8月份，沪东重机共制造各类船用柴油机1336台，累计突破1000万马力的生产记录。现在，沪东重机不仅是中国船用柴油机行业名符其实的龙头企业，而且据该公司2004年度报告显示，其造机产量已经位列世界造机行业第5名。

　　为了圆上造船强国之梦

　　2002年11月13日，一艘载有7.7万吨燃料油的希腊威望号油轮在西班牙西北海域发生泄漏事件，对当地海洋环境造成了毁灭性影响。这事件以及此前几宗类似海难引起了国际上强烈反响。于是，欧盟率先要求在2010年前淘汰单壳油轮，改用双壳油轮以避免对环境造成恶性影响。据日本《海事通信》估计，如果根据欧盟单壳油轮淘汰规则，截止到2010年，世界单壳油轮合计淘汰量要达到2100艘，估计总载重吨将达到13789万吨。显然，重视使用双壳轮的理念推动了新一轮的船舶产品结构调整，单壳油轮的淘汰无形中激活了一个巨大的造船市场，加快了世界造船业发展的步伐。

　　与此同时，世界经济的不断复苏和全球化格局的日益成熟，使得海上运输的市场需求急剧增强，终于催生了一场数十年少遇的全球造船热浪。相应地，同造船工业关联度最直接的船用柴油机产品的市场需求也就勃然兴盛起来，这一景象一直延续至今。

　　在探讨一个企业今后发展前景是否光明时，必须打量一下它的行业背景和外部发展条件。上述介绍了国际造船行业大背景后，还要看看国内造船行业的背景情况。

　　我们说作为全球制造业中心的中国，必然受到全球造船产业热浪的席卷。中国船舶工业集团公司和中国船舶重工集团公司是目前我国造船行业两大生力军，它们分别以上海、大连为主要造船中心，南北遥相呼应，正通过自身不断发展壮大，来推动中国由造船大国向造船强国挺进。据了解，2005年我国造船总产量将突破1000万载重吨，占全球市场份额的16%左右。

　　沪东重机身为一家地处上海地区的中央企业，目前纵横两个方面都具备了对它未来发展极为有利的环境条件。

　　所谓纵向，是指沪东重机的控股股东沪东中华的母公司、即实际控制人中国船舶工业集团。中船集团旗下有三大骨干企业，即有中华第一厂之称的江南造船集团、被誉为中国第一大船厂的上海外高桥造船有限公司、目前对集团经济指标贡献度最大的沪东中华造船(集团)有限公司。中船集团在2002年时候就规划出五三一的发展战略目标。按集团总经理陈小津表述就是，在2005年、2010年分别进入世界造船集团五强三强的基础上，再经过5年的努力，到2015年力争成为世界第一造船集团，从而带动中国成为世界第一造船大国。

　　再说横向，随着上海市工业结构调整中着手培植都市型先进制造业，作为中国造船业萌发地的上海从打造国际航运中心的战略高度，地方政府部门对作为航运产业链源头的造船业给予了高度关注，并确立了上海将建设世界最大造船基地的战略目标。事实上，按照上海船舶工业新的发展思路，已经明确将以中船集团为主体、地方企业配合的方针，确立一个到2015年全面建成年造船能力达1200万吨的世界最大造船基地的规划目标。上海市经委为此研究制定了上海船舶产业发展行动纲要，并于去年6月召开了上海船舶产业发展规划、船舶配套国产化等问题专题研讨会议，探讨上海船舶配套业如何做大做强问题。

　　人们看到，2003年8月，上海市政府拍板一次性划出位于长江入海口的长兴岛上8公里长的岸线，支持中船集团兴建新的造船基地，这既可以满足江南造船厂的搬迁需要，还可以适当扩大外高桥造船公司等中船集团下属其它公司对岸线码头潜在需求。据悉，长兴岛基地将一次规划、分步实施，计划在2015年实现造船能力800万吨。

　　专家认为，上海近十年来着手兴建高起点、高标准的大型造船基地，显然不仅仅是一次量的突破，更是中国造船业实现产业结构升级换代的一次良机，这将为今后20年乃至50年中国船舶工业的发展打下坚实基础。

　　正是在上述国际国内造船业一片前景灿烂的大背景下，我们看到沪东重机已经制订了公司中长期的发展目标，它要在今后10年时间内实施分三步走的发展战略，--第一步，到2006年实现船用柴油机年生产140万马力；第二步，到2010年将具备380万马力生产能力；第三步，到2015年将具备480万马力生产能力。

　　海阔凭渔跃，天高任鸟飞。我们有理由相信，在资金密集、技术密集和劳动密集三个方面拥有明显比较优势的沪东重机，完全能够在不远的将来跻身于世界船用大功率柴油机行业的第一方阵！

　　作者：杨伟中