黄河旋风发展前景及股改投资价值报告

　　一、人造金刚石行业：中国企业正成为主角

　　1、人造金刚石简介

　　人造金刚石属于超硬材料，被广泛应用于石材工业、建筑、精密机械加工、汽车制造、地质钻探、电子工业及航空航天等领域。

　　其工业制造方法通常是将高纯石墨、金属触媒等材料混合后放置于专用压机内，在超高压高温下，使石墨转化为不同等级的金刚石。

　　2、中国已崛起为世界第一大生产国

　　中国的人造金刚石产业起步于上世纪60年代，晚于发达国家约10年，但从九十年代起，国内企业的人造金刚石产量开始迅猛增加，根据行业协会统计，04年中国的人造金刚石产量达到30亿克拉(1克拉=0.2克)左右，约占全球市场的70%。

　　中国企业的崛起来自于中低端产品的

性价比优势，而独特的合成工艺和设备是产生这一优势的关键因素。相比国外以两面顶压机合成工艺为主，国内普遍采用六面顶压机进行金刚石合成，因此在中低端产品方面，六面顶压机的成本优势非常明显。

　　在以黄河旋风(资讯 行情 论坛)为主的中国人造金刚石企业的冲击下，全球人造金刚石产业被GE、DeBeers和Winter等几家西方企业所控制的格局已被完全打破，中国企业的强势地位开始显现。

　　中国的人造金刚石业已形成世界最大规模的完整产业链，而且国内的六面顶压机正在向大吨位和大腔体方向发展，中高端产品品质与国外的差距在逐渐缩小，加上劳动力成本优势，我们认为国内企业在全球人造金刚石市场上的地位将继续加强。

　　3、市场需求不断增长

　　目前国内约70%的人造金刚石是用于石材加工，作为主要的装饰材料，石材的需求随着经济的发展和居民生活水平的提高而不断增加，由于中国是世界最大的石材加工国，国内石材加工业已是面向全球，因此受宏观调控的影响并不明显。

　　据有关预测，在未来5-10年内国内对石材的需求将快于国民经济增长速度，同时其它领域对人造金刚石的需求亦逐渐增多，我们预计05年中国人造金刚石的产量可达到33亿克拉，同比增长10%。

　　二、公司竞争力分析

　　1、规模优势

　　公司目前的产能已超过11亿克拉，估计05年产量在9亿克拉以上，产能和产量均为世界第一。相比之下，其余的竞争对手与公司差距较大。

　　规模优势不仅带来规模效益，更重要的是可以保证产品的覆盖面和质量稳定性。公司是国内提供人造金刚石规格最全的企业，通过储备足够的基本量，抹平了不同批次产品的品质波动，从而更好地满足中高端客户的需求。

　　2、技术优势

　　公司拥有业内唯一的国家级企业技术中心和企业博士后科研工作站，每年的研发费用占收入比重达到3%-5%，是技术得以长期国内领先的有力保证。

　　公司在国内最早进行大吨位压机研制和粉末合成工艺研究，目前使用的六面顶压机最大吨位达到2万吨，为国内之最。公司在粉末合成工艺方面取得突破后，人造金刚石的转化率和中高品级产品生成率达到业内领先水平。

　　3、资金优势

　　人造金刚石行业还是个资本密集型行业，每亿克拉产能所需投资在6，000万元以上。公司作为上市公司，较业内其它企业在融资能力上具有明显优势。

　　三、强者恒强，公司的发展空间大

　　由于规模小和技术水平低的企业既无法提供独特产品，又因转化率低而不具有成本优势，因此在市场竞争中难免被淘汰的命运，市场集中度将不断提高。

　　目前国内有数百家人造金刚石企业，对黄河旋风市场地位具有一定挑战能力的只有一家企业。而公司在品牌影响力、生产规模、产品的覆盖面、质量稳定性及生产成本上都优于对手，产品售价和盈利能力也高于对手。

　　05年公司在产能大幅增加和掌握粉末合成工艺后，利用成本明显下降的优势，展开价格竞争以扩大市场份额，有相当部分小企业因此在竞争中倒闭，估计公司05年的国内市场占有率可上升到32%。

　　我们认为，经过3-5年的市场整合，公司的市场占有率有望达到40-50%，同时行业的价格体系基本形成，公司因其综合优势，成为行业的价格主导者。

　　四、股票估值

　　1、盈利预测

　　由于合成工艺的改进，我们估计公司人造金刚石的毛利率能够长期保持在30%以上，预计05和06年每股收益分别达到0.290元和0.383元。

　　2、国际比较

　　我们将公司与美国纽交所的合成材料行业及业内具有代表性的3M公司(包含磨料业务)进行比较。

　　从比较结果看，除了PS和ROE值，公司的其余指标都处于低位，显示公司已具有投资价值。

　　3、国内比较

　　目前A股市场上，与公司主业相近的有安泰科技(资讯 行情 论坛)(000969)、金瑞科技(资讯 行情 论坛)(600390)和白鸽股份(资讯 行情 论坛)(000544)，其盈利能力和成长性皆逊于黄河旋风。

　　该3家公司05年的动态市盈率都在20倍以上，高于公司当前水平。

　　4、估值

　　我们认为公司是世界上产量最大的人造金刚石企业，具有很强的竞争力，而且未来2年内仍能快速成长，可以给予15倍PE和1.5倍PB。

　　根据06年的盈利预测，我们认为公司 6-12月内的合理股价为5.51-5.75元。

　　五、股改方案分析

　　1、方案描述

　　流通股东每10 股可以获得非流通股股东支付的3股对价股份，支付完成后，公司的股本结构变动如下：

　　除遵守交易所有关股改的规定外，控股股东黄河集团追加承诺：1、所持股份获得流通权后3年内不挂牌出售，禁售期满后的1年内，出售价格不低于每股5.60元，否则将支付差额归全体股东共享。2、如果公司05和06年度实现的净利润较上年增速低于25%，前二大股东承诺在现流通股本10，400万股的基础上每10股追加送股1股。

　　2、方案点评

　　公司采取送股模式支付对价，明显提升了股票的投资价值。以停牌前收市价4.74元计，支付对价后自然除权价格为3.65元，接近05年每股净资产，远低于5.51元的合理估值。

　　股改完成后，第一大股东黄河集团的持股比例只有33.70%，所以我们认为大股东的减持意愿不会很强，这从大股东自愿禁售3年和设定第4年的最低减持价格5.60元(相当于支付对价前的7.28元)也可看出。

　　公司关于05和06年净利润增速的保证是在与流通股东广泛协商后增加的，较大程度上体现出公司股改的诚意，同时也反映了公司对未来发展的信心。

　　鉴于公司突出的行业地位和良好的成长性，我们认为公司的价值被低估，给出买入的投资建议。

　　作者：成都

证券研究所 董亚光

　　（来源：上海证券报）