中信成股改赢家 购华夏加固龙头地位

　　作为唯一的上市券商，中信证券不仅顺利通过了分类表决，其强项投行业务也将受益于股改的全面铺开

　　机 构：上海证券研发中心

　　分析师：张静

　　中信证券(资讯 行情 论坛)在七八月公司承接了5家股改试点公司的保荐业务，成为股权分置改革的大赢家。9月份股改将全面铺开，公司投行业务有望大幅提高。

　　公司在收入下降的情况下，加强费用的控制。2005年中期主营业务成本同比下降20.61%，其中占绝大比重的营业费用下降了10.23%。虽然公司的费用得到较好的控制，但占收入的比重却翻倍，仅营业费用就超过了主营业务收入，使得公司主营业务利润为负数，而靠投资收益实现盈利。

　　上半年中信证券推出集合资产管理计划，获准发行短期融资券，获得监管机构批准设立境外机构，并于近期获得了企业年金管理人资格。这些都成为中信证券业务创新和发展的亮点。

　　中信证券与建银投资联手出资设立中信建投证券和建投中信公司，是源于收购华夏证券之事。其中中信建投证券注册资本27亿元，中信证券持股60%，中信建投证券设立后，将以受让华夏证券现有的全部证券业务及相关资产为基础，按照综合类证券公司的标准进行经营。建投中信公司注册资本19亿元，中信证券持股30%，建投中信公司设立后，将受让华夏证券现有的非证券类资产，以资产管理公司的标准进行经营。

　　中信证券出资21.9亿元获得华夏证券的相关证券业务，而建银投资出资24.1亿元接下华夏证券41.6亿元的不良资产。2004年华夏证券综合价值量排名第五，营业部100多家，通过此次收购，中信证券的经纪业务和投行业务将大幅提升，并加强其行业龙头地位。在市场逐渐回暖的情况下，中信证券的未来业绩值得期待。

　　加入第二批股改试点以来，中信证券的股价大幅上涨，10送3.5股的对价支付后进入G版，公司股价将自然除权回落。2005年中期公司净利润虽同比增长17%，但仍是微利。预计下半年经纪业务和自营业务在市场回暖和交易量上升的情况下会有所提高，投行收入由于股改大幅增加，总体而言，下半年公司业绩将会好于上半年。另外，收购华夏证券会增强中信证券的竞争实力，但是否会带来业绩的增长还有待各项业务的整合。我们看好中信证券的未来发展，但收购华夏证券加大公司业绩发展的不确定性。

　　借力股改推动行业整合

　　机 构：天相投资顾问有限公司

　　分析师：石磊

　　尽管华夏证券问题缠身，一旦重组成功，其核心资产和业务依然拥有不菲的投资价值，而收购这些资产及业务正是中信证券做大做强的捷径。

　　中信证券下一步仍有继续并购重组国内券商的可能，一方面，解决

股权分置后，中信证券有希望以流通股权来支付收购价款的，另一方面，对于一些规范类券商而言，并入中信证券才有希望在发生重大转折后的证券市场中参与不断开拓的新业务，同时这类券商通过将自己的股权换成中信证券的股权，在获得流动性的同时，也有望实现增值。

　　我们认为，在解决股权分置实现全流通之后，投资者应更加关注上市公司的并购、产业整合、资本运营等综合能力，中信证券就有希望成为这方面的领跑者。

　　我们提醒投资者关注此次并购中的风险：如果不能处理好华夏证券的财务负担，对于重组方也将产生很大的负面影响。同时，中信证券的出资来源和受让华夏证券的价格仍不清楚，其中的财务及投资风险也值得关注。

　　收入增长停滞不前凸显行业困境

　　机 构：世纪证券研究所

　　分析师：李文

　　中信证券是首批创新试点的证券公司。2002-2004年，其承销金额均在前3 名之内；净资产和净资本均在前两名之内；2003年、2004年利润总额均保持第一的地位。

　　按主要的业务类型划分，中信证券营业收入主要来源于手续费收入、承销收入、金融往来收入、自营证券差价收入，即主要来源于经纪业务、投行业务和自营业务。由于前两项业务的风险较低，因此，中信证券经营业务的风险并不高。

　　据2002-2004年累计，中信证券手续费收入及与此高度相关的金融企业往来收入(广义的经纪业务收入)大体占中信证券营业收入的60.4%，2005年上半年尤其明显；承销收入约占25%；在自营方面，中信证券的优势是依靠资金优势申购新股；投资收益逐渐成为中信证券一项较为重要的收入。

　　中信证券流动比率较高，公司资产结构良好，流动性较强，净资本较为充足，公司资产质量较高。

　　中信证券在承销业务方面确定的是大项目、大行业战略，该战略的具体落实大大地提高了其承销业务的竞争力。2003年、2004年，在承销家数不占优势的情况下，承销金额则名列前茅。

　　在经纪业务方面，中信证券基本处于第二集团的位置。在控股中信万通证券后，中信证券表示，还将在沿海经济发达地区进一步拓宽经营网络。这表明，中信证券将继续展开收购兼并工作，收购广发证券失败不会使这一进程终止。其董事会刚刚通过决议，拟联手中国建银投资有限责任公司重组华夏证券。随着收购兼并的进行，估计中信证券的手续费收入及与此密切相关的金融企业往来收入将会继续增长。

　　中信证券作为上市类证券公司之一，公司治理比较透明，经营稳健，具有良好的社会形象和公众形象。同时，其资产质量较好，具有较强的抗风险能力。并获得控股股东的大力支持。

　　未来发展前景可期

　　机 构：华泰证券研究所

　　分析师：刘晓昶

　　目前公司已经成为创新试点券商，也是我国第一批获监管机构批准设立境外机构的券商，同时公司获得了企业年金投资管理人的资格，并于8月发行9亿元的短期融资券，发行量在目前获得券商短期融资券发行资格的券商中居于首位。这些业绩都说明公司在行业中的领先地位和竞争实力。

　　在股权分置改革以后，证券市场最大的制度性恶瘤得以根除，国家经济有望平稳着陆，

人民币升值空间依旧存在，国家政策有意发展壮大资本市场，这些因素都有利于证券市场今后的良性发展，从而有利于孕育出一波较大的行情。因此公司的外部经营环境将不断改善。同时公司在自身经营方面也竭力增收节支，并在行业低谷期通过兼并收购壮大自身实力，因此我们认为公司虽然短期面临着一些困难，但是未来发展前景依旧广阔而光明。

　　鉴于2004年公司计提资产减值损失较多，达到1.86亿元，我们认为，2005年下半年随着证券市场的回暖、公司相关证券的卖出和损益的确认，还会持续有大量的资产减值损失被冲回。

　　总体来看，公司目前发展状况符合预期，因此我们维持对公司的业绩预测，预计2005年公司净利润能够达到2.57亿元，实现55.17%的增长，每股收益为0.10元。

　　打造券商航母

　　机 构：联合证券研究所

　　分析师：张大威

　　2005年中报业绩并不理想。经纪业务仍是主要收入来源，在总收入中占比上升，但市场份额有所下降；投行业务受股权分置改革影响几乎停滞，但股权分置改革也带来新的业务机会；自营业务规模稍有收缩，并对投资结构进行了调整，但仍然亏损严重，成为拖累业绩的包袱。

　　2005年上半年，中信有不少亮点，这些都是政策倾斜的结果。在证券业“扶优汰劣”的分类监管思路下，中信无疑是扶持的重点。随着分类监管的深入，中信的政策优势也体现得淋漓尽致。中信借助此优势，正力图通过并购打造国内券商的

航空母舰。

　　支付对价之后，中信的估值水平略低于国际平均水平。目前证券行业正处于低谷，是否真正迎来转机尚不明朗。虽然凭借政策优势，在创新业务方面开始了一些探索，但新的盈利模式的培育尚未成形。并购战略有助于中信成为行业龙头，但也带来了相应的风险。