新兴铸管(000778)业务稳健 盈利速增

　　海通

证券 顾耀强

　　公司控股股东新兴铸管集团公司是国务院国有资产监督管理委员会直接控股的170 余家中央企业之一，其持有新兴铸管64.65%的股份。公司主营离心球墨铸铁管及配套管件、钢铁冶炼加工、铸造制品等。目前公司球墨铸管产能世界第一，钢格板产能国内第一，螺纹钢产量国内前十。

　　球墨铸管：稳定的“现金牛”

　　球墨铸管的市场潜力可观。球墨铸管主要用于城镇供水管道。相对其他替代品如PVC管、钢管、灰铁管等而言，球墨铸管在经济上和性能上有比较大的优势。目前在发达国家，90%左右的城镇供水管道采用球墨铸管。对1993～2003年全国部分城市供水管道管材采用统计资料的分析显示，10年间球墨铸管的采用率增长了66.8倍。但目前球墨铸管的采用率仅约10%。基于中国城镇建设庞大的供水管道建设潜力以及大批旧管道改造的需求分析，中国球墨铸管需求未来仍有较大的成长空间。此外，以新兴铸管为代表的中国球墨铸管的国际竞争力逐渐增强，与许多制造行业一样，国际球墨铸管制造中心也在向中国转移。国际球墨铸管需求增长一直维持在一个较稳定的水平(近10年平均增长率4~5%)上。需求主要集中于中东(70万吨/年)、东南亚(50万吨/年)、非洲(30万吨/年)、美洲(120万吨)。保守预计，2005年至2010年中国球墨铸管的需求量复合年增长率为10.08%，至2010年球墨铸管需求量可达380万吨。

　　新兴铸管在球墨铸管市场中的领导者地位。2004年底芜湖新兴铸管生产线完工之后，新兴铸管的球墨铸管产能达到120万吨(其中芜湖新兴40万吨)。这个产能已经超越法国的莫松桥跃居世界第一。在国内球墨铸管市场上，新兴铸管也处于绝对领先地位，市场占有率约40%。这种领先地位塑造了公司的

品牌形象，上海等一些发达城市供水工程近年来基本都采用新兴铸管的球墨铸管。市场领导者地位将有效保障公司的产品定价能力。

　　螺纹钢：成本优势延缓沦落为“瘦狗”

　　受益于钢铁行业的资源紧缺，过去数年建筑钢(以螺纹钢为主)业务是公司增长的主要动力之一，并且贡献了充沛的现金流和可观的利润。但是，随着2005年初

宏观调控转向抑制需求，螺纹钢市场供求关系发生转变。螺纹钢业务在公司中的地位，以及对公司利润的贡献将逐步下滑。铸管综合成本优势将有助于延缓公司螺纹钢业务的下滑-不至于迅速下滑至亏损。

　　钢格板：荧荧星光，难耀苍穹

　　钢格板主要用于电力、石化等钢结构平台及市政地沟盖板上，于上世纪90年代引入国内。随着钢结构工程逐渐增多，市场需求增速较快。预计2005年国内需求可达10万吨，至2010年达到15万吨。另外国外市场需求旺盛，钢格板市场在过去两年增长迅速。

　　新兴铸管较早介入钢格板市场，目前是国内仅有少数生产厂家之一。近几年公司钢格板产量增长较快。但是总体来说，钢格板市场容量较小，进入壁垒低，短期内依靠公司的先发优势可以获得较高的盈利能力，但是难以保持持续的成长。

　　钢塑复合管：具备潜力，短期市场难启动

　　钢塑复合管是上世纪80 年代在欧美工业国家开发出的一种新型管材，具有无毒无味、耐温耐腐蚀、强度高、质量轻、可弯曲等特点，是目前广泛使用的镀锌钢管的替代产品，在国外已经应用的很普遍。新兴铸管于90 年代末引进设备开发成功，并且受建设部委托制订了行业标准CJ/T183-2003《钢塑复合压力管》。但是目前市场需求还有待启动。

　　大口径厚壁无缝钢管：值得期待的下一站明星

　　大口径厚壁无缝钢管具有高强度、高韧性、耐高温、耐高压等优点，是现代工业不可缺少的一种重要金属材料，主要用于电力、石油化工，以及军工、核能等行业。在电力工业生产中是必不可少的重要物资，主要应用于电站锅炉及电站建设的高压、高温管体部分；在石化领域，主要用于高压加氢裂化、乙烯等项目，以及流体管、管线管、钻井套管等。由于大口径厚壁无缝钢管制造工艺复杂，目前国内仅有武汉重型朱锻厂生产，产量远不能满足国内需求，90%需要进口。预计未来几年我国大口径无缝钢管的年需求量约20万吨，至2010年将达到25万吨以上，而国内目前生产能力仅约2万吨。大口径厚壁无缝钢管的毛利率远高于普通钢材，严重供不应求，具备很大的市场潜力。

　　新兴铸管数年前已经开始大口径厚壁无缝钢管的开发，目前已经完成中试，预计于2006年底至2007年初投产。大口径厚壁无缝钢管在芜湖新兴建设，可以充分利用芜湖新兴的富余铁水(2004年富余铁水达96万吨，只好以毛利率较低的商品生铁形式出售)。在经营规模增长不大的情况下，大口径无缝钢管项目将提高公司的总体盈利能力。

　　新兴重机：资产质量尚可，贡献有待观察

　　新兴铸管2005年上半年重组的新兴重机实际上是一个老厂，具有近50年的机械制造历史，在油气运输压力容器方面具备较强的实力。公司主导产品有冶金矿山成套装备、压力容器产品、起重设备、铸造产品等，广泛用于石化运输、冶金、电力等领域。过去囿于机制，经营不善。近期经营状况改善较大，订单饱满。2005年上半年实现销售收入3,986.15万元，净利润102.3 万元(1个月)，预计全年利润贡献500万元以上。

　　人民币升值：直接影响可以忽略，持续升值威胁出口竞争力

　　公司约30%的球墨铸管出口中东、东南亚、非洲等地区。按照公司出口产品结算方式，2005年的订单将在年底产生部分损失。初步估计人民币升值2%对每股收益的最大影响约在-0.026元左右。如果人民币继续升值至10%，对公司每股收益的影响约为-0.132元。不过考虑到进口铁矿石在公司原料中的比例逐渐提升，人民币升值因素的影响得到对冲。2005年上半年公司进口铁矿石与出口产品的金额大致相当。因此，人民币升值因素的直接影响可以忽略不计。我们更为担忧的是人民币持续升值可能会对公司球墨铸管的国际竞争力产生不利影响。

　　股权分置改革和增发不确定性：总体影响偏好

　　我们预计新兴铸管最终股权分置改革方案支付的对价介于宝钢和韶钢松山之间——估计为10送3的水平。虽然从42家试点公司方案公布后的表现来看，市场分歧较大，可能会出现较大的波动。但是我们相信，送股无疑增厚流通股的权益，如果出现除权效应，公司估值水平更显价值，当是介入的良机。

　　公司增发1.2亿股方案已经于2005年4月过会。虽然市场将再融资一直视为心理利空因素。但是顺利增发必然大大缓解公司现金流的紧张状况，亦有利于公司的业务发展。此外，按照证监会对再融资的最新要求，解决股权分置问题是再融资的前提。据此，我们相信公司将会尽快提出股权分置改革方案。为了使股权分置改革方案获得通过，在支付对价上可能会作出更多让步。

　　补贴收入维持增长

　　根据公司《收购芜湖钢铁厂及芜湖焦化制气有限责任公司资产协议书》之约定，芜湖新兴按照2002年上缴芜湖财政税金为基数，每年上缴地方财政税金超出基数的部分返还，上缴越多返还越多。芜湖新兴上半年收到芜湖市政府给予的2004年度产业发展奖励基金4054.31万元，该笔款项已记入芜湖新兴2005年补贴收入。由于芜湖新兴是公司未来的主要增长点，随着芜湖新兴收入的上升，我们预期未来三年补贴收入仍将维持增长。

　　股价低估，建议买入

　　综合以上分析，我们认为公司价值明显低估，考虑到还有股权分置改革对流通股权益的增厚效应，建议买入。

　　基本面评分：59分

　　销售收入增长率

   

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