天威保变：眼前好方案未来好业绩

http://finance.sina.com.cn 2005年08月08日 14:36 证券日报

　　(江苏天鼎秦洪)

　　日前，作为第二批试点股的天威保变(资讯行情论坛)确定了对价方案为10送4股，也就是每10股流通股可获得非流通股东派出的4股股权，那么，如何评价此方案呢？

　　对价依据合理

　　股权分置改革的最终目的就是非流通股东在支付对价之后获得流通权，如此就意味着当前二级市场的流通股价将受到筹码大幅扩容的冲击，因此，如何保护流通股东利益不受侵害也就成为衡量股权分置改革成功与否的最低标准。正是基于此，天威保变在确定对价方案时就充分考虑到这一点，所以，天威保变的对价方案确定的理论依据就是流通市值不变，据此得出下列推导的公式：

　　MV=SⅩP 1

　　MV’=S+S’ ⅩP’ 2

　　MV=MV’ 3

　　由上述1、2、3推出：

　　S’=S ⅩP-P’/P’ 4

　　S’/S=P-P’/P’ 5

　　其中MV代表改革前的原流通股市值；MV’代表改革后的原流通股市值；S代表改革前的流通股数；S’代表非流通股东给流通股东支付的股数；P是改革前的流通股价；P’是改革后的流通股股价。

　　方案好于预期

　　由此可见，其对价方案的确定依据相对合理，现在的问题就是如何确定两个关键性的数据，一是改革前的流通股股价(P)，二是如何确定改革后的流通股价(P’)，此两数据一经确定，就可以确定S’/S的数值，也就是非流通股东要向流通股东支付的对价比例。

　　而从天威保变的股权分置改革方案来看，P的价格是以前30个交易日的平均价格确定的，即为7.13元，基本上反映了流通股东的平均持股成本以及流通股东对股权分置改革前公司股价的认可程度不同。而P’的价格确定相对复杂一些，天威保变是以公司所处的国际同行业的平均20倍市盈率作为计算依据的，而根据天威保变自己的预测，2005年每股收益有望达到0.27元，由此推测公司改革后的合理二级市场定位在5.4元。代入公式(5)后的数据就为0.32，也就意味着如果要使得流通股东的利益不受侵害为股改的最低标准的话，那么，天威保变最低支付比例为10送3.2股。但天威保变在考虑到流通股东历史贡献之后，决定增加对价方案，达到10送4股。

　　从上述的对价依据的确定、公式的推导过程以及公司具体数据的确立来看，评价对价方案合理与否的要点在于两个：一是对价方案的依据，二是对价方案的P与P’，而对价方案的依据无疑是合理的，能够最低限度地保证流通股东利益不受侵害，而且在最终方案的确定上还多送了0.8股，充分表达了天威保变大股东的股改诚意。

　　就对价方案的两个数据确定来说，也具有一定的合理性，尤其是P’的确定上更是如此，因为国际市场上知名的变压器生产商ABB的市盈率为32倍左右，而生产太阳能的公司平均市盈率为27倍左右，因此，公司确定20倍市盈率既考虑到国际同行的市盈率水平，也充分考虑到当前我国A股市场低迷的现状。另外，公司0.27元/股的2005年业绩预测也相对谨慎，符合谨慎性的原则，由此不难看出，无论是对价方案的出发点还是方案的推导过程抑或具体关键性数据的确定，均符合保护流通股东利益不受侵害的原则，值得推崇。

　　太阳能产业支撑业绩

　　话说回来，对于一个信奉价值的投资者，买股票买的是未来的业绩增长预期，如果过分盯住股价对价方案究竟送了多少，往往有捡了芝麻丢了西瓜之嫌疑，道理很简单，决定未来股价走势的并不是对价方案的多寡，而是未来净利润变化的曲线，如果净利润增长预期不强烈，再多的补偿也难以促使股价的重心上移，对价方案只能补偿流通股东的短暂利益，只有上市公司的业绩增长才会长期地提升流通股东的利益，幸运的是，天威保变的太阳能产业能够支撑起这样的预期。

　　虽然在部分业内人士看来，天威保变的亮点之一的太阳能产业依然处于概念性阶段，但是，从产业发展的背景来看，太阳能已不属于概念，而是真金，一方面是石油价格的高企以及煤炭等资源的稀缺性，使得国内产业政策制定部门越来越推崇可循环使用的能源，而太阳能则是可循环使用能源的代表，所以，伴随着产业政策的倾斜，太阳能产业的光芒越来越光亮起来。

　　另一方面则是目前已经有了以太阳能产业获得巨额利润的企业，台湾的茂迪等上市公司就是依靠太阳能产业的迅速增长而使得二级市场股价节节盘升，所以，天威保变未来的太阳能产业发展预期极其确定，未来的公司市值会在太阳能产业的增长推导下而不断走高，包括大股东也包括中小股东会从中得到资本增值的空间，这才是天威保变的亮点。

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