新大陆盈利低于预期不失成长本色

　　□海通证券研究所　陈美风

　　主营业务适度增长

　　新大陆(资讯 行情 论坛)(000997)2004年实现主营收入4.49亿元，同比增长15.5%。新大陆的卡系列机具销售同比增长21.8%，低于预期21.7%。据悉，公司2004年卡系列机具销 量约为6万多台，低于我们原来7万台的销量预期，主要原因是中国银联4000台POS收入未能在2004年确认，预计这批POS收入将在2005年确认。中国银联报告显示：截至2004年三季度末，中国银联累计布放POS机49.3万台，与2003年底相比增长40%；前三季度新增布放量为14万台，我们预计全年新增布放量为20万台，与2003年全年布放量基本持平。2004年，新大陆在银联需求没有显著增长的情况下，POS销量实现20～30%的增长，可见公司POS机市场份额正在进一步提升。

　　受益于电信IT投资的恢复性增长，公司软件及系统集成收入同比增长30.1%，高于预期20.7%。公司2004年电信系统集成收入约为2～2.5亿，主要来自新疆、内蒙古、宁夏、福建和深圳等5省G网和C网网管项目、江苏移动容灾备份项目以及移动和联通的拨测系统(约1000万)。值得一提的是，公司数据增值业务“爱贝通”在福建移动试商用获得成功，目前正准备向其他省份推广，有望成为公司新的收入增长点。在高速公路机电项目领域，公司2004年创收6000余万，除了传统的通信、收费和监控等三大机电工程，公司已介入隧道通风、照明和供配电等土建工程领域。在电子政府方面，公司2004年收入约为2000～3000万元。

　　在未来两年，随着“直联”成为POS机布放的主要模式以及银联加快对石化等行业的渗透，POS机的布放将越来越集中到银联手中，这意味着与银联有战略合作关系的新大陆公司，其POS机业务的增长将得到很好的保障。我们预计公司卡系列机具业务收入在未来两年将保持30～40%增长。在电信系统集成领域，公司已签订的2005年合同金额为2个多亿，主要是福建BOSS　1.5(5000～6000万)、新疆移动经营分析系统(3000～4000万)以及一些配套硬件。由3G而新增的IT投入预计在06年开始显现，在一定程度上保证了公司电信集成收入的增长。在高速公路机电工程方面，公司目前中标的合同额已达1亿。在电子政府方面，5000万检查系统订单将在2005年确认，公司还准备于05年4月份应标其他项目。

　　此外，世界电子支付领域巨头Symbol的OEM公司最近正与公司接触，如果新大陆能够OEM　Symbol公司的产品，则公司的业务增长将有新的想象空间，同时也印证了公司在电子支付领域的竞争力。

　　网游业务进展顺利

　　“在线足球经理”游戏在2004年11月份开始公测以来，目前注册人数已达80余万。公司计划在5月份前后开始收费，届时注册人数可望接近100万。目前公司游戏运营的收入将主要来自游戏点卡收入和广告收入。我们预计收费人数占总人数的10～15%，人均年消费300元，意味着2005年公司游戏收入有望达到2500万。

　　税控收款机预计在下半年形成销售

　　根据信息产业部公布的公告，公司已成为第一批获得税控收款机生产资质的厂商，同时通过的厂家有60余家，加上第二批预计有100家左右厂商可能获得生产资质。公司下一个程序是通过国家质检总局的检测获得生产许可，预计在2005年5月底完成。经过各省的招标选型，公司税控收款机形成销售预计在2005年7月以后。公司已确定北京、山东、湖南、贵州、福建、新疆、广东等7个省市为重点市场，目前在这些市场开展试点和攻关，只待各省招标选型的开始。

　　鉴于税控收款机推广进程有所延缓，我们将公司2005年税控收款机销量由7万台调低至5万台。

　　毛利率持续提高

　　2004年，公司产品综合毛利率高于2003年4.4个百分点，低于预期5.4个百分点。从产品细分来看，系统集成业务毛利率有一定程度的增长。系统集成毛利率主要受客户和软硬件比例的影响。由于公司的系统集成收入主要来源于移动和高速公路等收入盈利能力较高的部门，加上项目中软件的比例有所上升，导致系统集成业务的毛利率持续上升。公司系统集成项目软硬件比例趋势可以由补贴收入占系统集成收入的比例加以推断，因为补贴收入主要是国家对软件收入增值税的返还，补贴收入与系统集成收入比例越高说明公司系统集成中软件比例越高。自2001年以来，公司该比例逐年上升，表明其系统集成项目软件比例逐年上升。

　　公司卡系列机具毛利率在2004年止住下滑趋势，并有小幅提升。随着公司与银联的合作关系趋于稳定，POS机的价格每年将保持5%左右的小幅下滑，而液晶显示器等元器件价格的不断下降，将使公司POS机毛利率能够稳定在目前水平。

　　规模效应尚未形成

　　2004年，公司营业费用和管理费用分别增长了27.7%和31.7%，均高于收入增速，表明公司尚处于成长期，收入增长主要还是依靠人员的扩张以及更大幅的营销投入。随着税控收款机等新业务的开展，预计公司2005和2006年期间费用将以30～40%的速度增长。

　　应收账款膨胀使现金流恶化

　　公司2004年资产营运效率有所降低，表现在应收账款周转率大幅下降，直接导致了经营活动现金流出现红字。据了解，公司虽然在联通网管等项目上取得进展，但是联通拖欠付款使得公司盈利质量有所降低。

　　公司2004年实现利润5447万元，同比增长31.1%。同时，公司净利润低于预期17.7%，主要是因为部分卡系列机具收入的延迟确认以及系统集成毛利率低于预期。鉴于系统集成毛利率低于预期，我们调低2005的预测EPS到0.40元。同时，考虑到网游以及系统集成收入很可能超过原有预期，我们调高2006的预测EPS到0.57元。

　　新大陆昨日收盘价11.57元,跌3.58%。