5月1日，创业板IPO管理办法正式实施，历经十年之久备受瞩目的创业板终于得以登台。一方是中小企业整装待发，另一方是各大风投主力资金摩拳擦掌，面对高效率后的高风险，中国资本市场该如何规避？纳斯达克的创业板神话又能否复制？纳斯达克亚洲区首席代表徐光勋为您深度解析。

　　创业板的门槛和风险问题

　　从纳斯达克工作的十几年的经验看，门槛我还是高了一点，好多公司不可能都达到那样的规模。创业版的概念是人家刚刚开始启动做他想做的事情当中，一般都是规模小或者是资金很缺的情况下，他急需走向社会募集资金。比如说微软1987年来的时候它的资本其实才100万美元，纳斯达克有三个板块，九个上市标准，最低的那两个算是针对的是创业板净有形资产才100万美金，纯利润才75万美金，而且这75万美金是过去两年的总和，不一定是一年的。

　　在3月31日颁布的管理办法中，明确规定了申请企业最近两年连续盈利，净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元。与之相比，国外大多成功创业板的入门标准更具灵活性。其中，纳斯达克要求企业有形资产净值在美金五百万元以上，或最近一年税前净利在美金七十五万元以上，或最近三年其中两年税前收入在美金七十五万元以上，或公司资本市值在美金五千万元以上。几个条件满足其一，即可进入申请程序。英国AIM市场则没有设立最低上市标准，除对会计报表有规定外，无规模、经营年限和公众持股量等要求。

　　中国创业版的高门槛与低风险

　　凡是外国公司，或者美国公司，在美国上市的时候，首先是通过美国证券交易委员会那一关，只要是信息披露百分之百足够了充分了，下一步就留给交易所去看，从你的几个财务标准来看行不行。纳斯达克是当中第六个标准，是不需要业绩，企业不考查利润的话它到底考查什么，用什么标准衡量一个企业，可不可以在这里上市。一个是团队，第二个是主营业务，然后我们才看财务，更重要的是团队。我们不把三个因素拆开来看，而是有机地结合起来。

　　但是团队不能用量化指标去考查，所以我们强调，第一个是在组织结构上，比如说上市公司一定要有审计委员会、薪酬委员会、提审委员会这三个委员会；加独立董事。这个董事结构，所以独立董事是每个董事机构里，一定要占多数的，比如说我们公司董事会有五个人的话，独立董事一定要多数，要占三个人，两个才是我们自己的。这三个或五个外来的董事主要目的，第一个是保护小股东的利益，第二个是确认公司这些管理层，在执行所有的重大任务上，是否代表股东和公司的利益。凡是大的事情，他们一定要直接参与决策的过程，一定要审批签字，之后才能执行。这是一个部分，组织建设。另一部分是我们在看团队的时候，主营业务比如说是化工行业，创始人董事长，和他的左膀右臂这些人，是否有这个行业的经验。有经验的话，他有多少经验，有没有一些顾问团，帮助他们不断地开辟往前走等等。所以团队当中我们看到的资历，在这个行业的时间有多长，这两个结合起来。

　　审核制和核审制对比

　　对于期待在创业板上市的企业，在形式上构建一个看似合理的团队结构也许并不难，如果仅从体制上考察，大多时候并不能看清楚企业团队的真实质量，因此，上市公司的审核制度及审核流程成为把关的重要防线。目前，单独设立的创业板发行审核委员会掌握着企业上市的生杀大权，这一点和国外成功市场大多采用的核审制度相去甚远，核审制度大多对市场总量没有严格控制，只要企业符合上市标准，即可上市。如此巨大的差异体现在风险把关功能上，是否也有迥异的表现？

　　审核制度

　　目前国内的上市审核每次是七个人来审，而纳斯达克是就是我一个人审，我一个人决定。一个人看完了之后，一个人定板的。

　　说到防范道德风险，这是我们这种宏观的整个市场结构的问题。因为上市以前，或者是我们在这里写企业上市申请书的时候，美国的会计是按照美国的会计报表审计了。美国的律师是按照相关的法律来写招购说明书，然后美国的券商把它结合起来，然后拿到市场上就推，在那个以前把申请书递到我这里来，也就是说，把关机制不仅仅是纳斯达克交易所的一关。其实到我这里来的时候，已经至少有三道关口都把了关。第一道关口是会计，然后是律师，然后券商跟着他们一块，把关当中，SEC(美国证券交易委员会)那里也把了关。文件同样的三套就交给我们纳斯达克审，所以这里律师跟会计，都有一个额外的法律上的责任，他也不会乱来。随意乱来的话，出事了客户不会再找你。比如说2001年安然出事后，那个安达信公司不是倒掉了吗？世界五大会计师事务所说倒就倒，就是因为安然的事件，没有别的原因，就是因为这个事情它没有把好关，没有出相关的法律意见。等于是在政府、在国会、更多地在美国的广大的投资人面前亏了他们。

　　中国创业版的发行制度

　　中国创业板最主要的定价权基本都是在企业和券商之间就完成的，而且形成了一个非常特殊的现象，在我主板市场，高价发行，然后机构可以在二级市场，直接兑现就获利了。这个问题不仅是创业板，中小板、主板上，都存在这个共性的问题。或者咱们中国资本市场，结构上不是很合理。中国的投资者能够投资的金融产品太少了，现在是求远远超过供的这种局面。所以你在中国市场上你发行任何一股股票，都是成功的，都能够发得出去，

　　这次创业板大家我们都知道已经等了十年了，一出来这个价格肯定要往上暴炒的，这是毫无疑问的。关键问题是交易所、监管机构，相关的这些机构它们怎样处理这个问题。比如说纳斯达克，每一个上市公司上市都是根据它的公示的情况，我们对它的价格跟数量定一个参数。最高和最低参数定下来，然后每个分析师就负责监管几十个股票。某一天凡是超过跌破或者突破这个参数，它就会自动报警。我分析今天中国某一股股价涨了，怎么涨的呢？我们马上想到有没有内幕操纵。所以经常得先分析过去六个月这个公司所发布的公告，里面有没有可疑的迹象，这是第一。

　　第二，要么他直接给公司打电话，要么他给我打电话，叫我去问你们最近有没有什么很敏感的信息发布啊。如果他们说没有，如果他们给我的解释我们感到满意的话，我们就接受，那么这是正常的市场行为。但是有的时候，我们觉得这里面肯定有什么问题，就会把这个案子抽出来，送到SEC，即美国证券交易委员会，送的时候我们说这里有一个刑事犯罪的行为。SEC不同于世界其他所有的监管机构，它有权调动警察，开始一个一个调查，它的那个信息来源很准的，它知道谁进去买了，这些人的名单、电话全有，然后是电话打到那儿去……开始全球调查。

　　创业板资金的流动性

　　影响中国创业板资金流动性的关键问题是中国的机构太少。因为市场的稳定也好，流通也好，一定要是以机构为主导。国际上是有一个标准，如果机构投资者在那个市场上长期的超过33%的话呢，它是一个比较成熟的市场。国内可能机构的成分不到33%，中国这么大的市场才106家。所谓的这个做市商，纳斯达克就一个市场而已，有350个投行在做。中国投资机构还是太少。

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