国泰君安证券[微博]研究所 谢志刚

　　近期，招商局蛇口控股股份有限公司(0024)近期发布公告，拟再次实施资产重组，以其拥有的与蛇口港业务相关的资产与蛇口工业区相关资产进行置换。经此番重组，公司将不再从事港口业务，今后主业将集中于房地产业务。

　　公司原有港口业务主要包括两大块，即深圳蛇口港大宗散杂货和集装箱业务，其中，集装箱业务主要以内贸为主。此外还有一部分客运和货代业务等，但对公司主业影响较小。

　　单就港口业务而言，从长期趋势看，随着世界经济发展和贸易量的不断提高，它也将保持一个大体相当的稳定增速。不过，各类水运方式增长潜力各有不同。集装箱运输由于具有安全、高效、保质和快捷等优点，随着适箱货的大量生成和港口集装箱化率的提高，已成为增速最快的领域；而传统的散杂货运输则由于其损耗大、效率低等弱点，在未来货物运输中的比例将呈现下降的趋势。

　　从我国进出口商品结构的态势分析，中国加入WTO后，国外优势商品如计算机、通信、建材、仪器仪表及工业零配件等将大量进入中国市场，而我国纺织品、服装、手工艺品和土特产品等优势商品也将不受限制地流向国外，以上商品大都为适箱货，因而将为我国集装箱运输提供较大市场空间。相比之下，散杂货业务的发展潜力比较有限。

　　尽管2000年国际市场，散杂货无论是运量还是运价都有一定幅度上涨，这一方面是由于世界经济的恢复性上涨所带来的贸易量放大，特别是煤炭和铁矿石海上贸易量的急剧增长，而同期运力并无相应大规模扩张所致；另一方面，油价高企对市场运价的上涨也起到了直接影响。但需要指出的是，即便是在大环境趋暖的情况下，区域吞吐能力相对过剩、低水平价格竞争普遍等因素，仍使得一些主要从事散杂货业务的港口企业在业务量提升的同时，效益并没有实现同步增长。

　　从去年4季度开始，受国际经济特别是美国经济增长疲弱的影响，国际干散货市场出现整体回落，相关区域市场运价或是徘徊不前，或是全面下跌。据伦敦船舶经纪商克拉克森公司旗下分析机构克拉克森研究院的估计，由于全球性的经济放缓已成定局，今明两年国际干散货运输市场前景不容乐观，预计今年运费将下跌两成，明年将再跌两成。就国内而言，根据有关权威部门的预测，今年外贸形势较为严峻，行业增速可能由去年的30%多大幅滑落至今年的15%左右。外贸增速的迅速下降将对港口业务特别是散杂货业务构成较大负面影响(集装箱运输由于迅猛的发展势头则抵消了这种影响)，而国际市场前景的趋淡，将进一步加重这种影响。

　　综上所述，在港口运输业中，散杂货业务未来成长性相对较低，该项业务的特点决定其长期的稳定增长较难有保障。

　　就内贸集装箱水路运输业来讲，自96年我国首次采用国际标准箱开辟了第一条沿海专用航线后，内贸集装箱水路运输犹如雨后春笋般兴起。不过，尽管近年来该行业增长速度较快，但目前看其大力发展仍然受到一定限制，如：国内集装箱内支线运输相关法规尚缺乏系统性和可操作性，非法承揽、竞相压价、行业垄断等不规范行为明显；沿海中小港口以及内河港口大多以杂货码头、多用途码头装卸集装箱，基础设施落后，集装箱综合运输系统还远远没有规范化，从而降低了运输效率；集装箱运输船舶技术状况不高，装备水平低，营运性能较差；先进信息管理手段运用不足，运输单证与信息不标准，各环节衔接不顺；不同海关之间的协调、中转等方面有待改善；铁路运输大范围提速及高速公路的快速发展也使内贸水路集装箱运输面临强有力竞争。

　　基于上述原因，目前从事内贸集装箱业务的国内航运企业普遍负担过重，在这样的大环境下港口企业显然也难有较好盈利。内贸集装箱吞吐量小、港口装卸费率低、盈利能力差、回款速度慢成为颇具共性的问题。内贸集装箱运输业尽管发展潜力大，但目前尚处于起步阶段，短期内增长潜力仍然有限。

　　就深圳地区港口行业的发展状况而言，改革开放20年间深圳港口业发展很快。"九五"期间，深圳港口吞吐量年均增速约9%，其中外贸集装箱吞吐量年均增长约80%。2000年深圳港货物吞吐量为5675万吨，较上年同期增长21.7%；其中集装箱吞吐量达到399.3万TEU，同比增长33.7%。与实际吞吐量相比，深圳港总吞吐能力有富余，而集装箱吞吐能力明显不足。至于散杂货业务，区域内吞吐能力相对过剩，导致货源和价格竞争激烈。基于此，"十五"期间深圳将着重加快集装箱港口的建设，盐田港区三期集装箱码头工程、蛇口二、三期集装箱码头工程，赤湾12＃、13＃码头工程都将是投资重点。

　　作为深圳西部第一大港，蛇口港经过多年的投资与经营，已形成了具备相当市场规模的客运码头区、散杂货作业区、中转加工区以及集装箱作业区，蛇口港的散杂货业务居于深圳地区首位。尽管如此，从成长性和效益看，招商局的港口业务在中短期的发展空间比较有限。

　　从业务结构分析，蛇口港主要以散杂货为主，大宗散杂货业务是公司港口业务的主要收益来源，2000年公司散杂货货源收入仍占到港口业务收入近8成。自1997年起，公司港口业务就开始陷入不景气状况，主要表现为散杂货物尽管业务量上升，但收入呈下降态势。导致这一局面主要有以下原因：

　　首先，97年下半年开始的东南亚金融危机，对我国进出口贸易造成严重打击，加上国内市场进入调整阶段，国内港口业(主要是散杂货业务)出现了经营环境持续恶化的状况。99年起，国际、国内经济形势不断趋好，公司的港口业务也呈现恢复性增长，但始终不复高峰时期的辉煌。

　　其次，从周边港口竞争情况看，竞争已十分激烈，甚至趋于白热化，蛇口港由于在散杂货处理设施方面前期投入较大，受到的负面影响不言而喻。

　　2000年，公司港口业务量虽有一成的增长(客运业务除外)，但仍不及深圳地区平均水平，且港口业务实现的收入和利润均有所下降。去年公司港口业务实现收入2.64亿元，比1999年下降4.7%；毛利7935万元，同比下降35.1%；港口业务毛利率比1999年减少14个百分点；港口业务在公司主业收入和毛利中所占比重分别由1999年的29.8%和38.1%降至9.1%和14.8%。在价格竞争日趋激烈的经营环境下，港口业务在公司主业中的重要程度在不断减弱。从发展前景看，由于蛇口港散杂货和集装箱吞吐能力都已处于满负荷状态，未来通过技术革新、调整货源来提升业绩的空间已比较小。

　　需要指出的是，目前公司所主要从事的港口集装箱业务是现阶段行业增速虽快但仍处于起步阶段的内贸业务，公司尽管此项业务增幅较大，但绝对规模仍很小，目前尚不能对提升公司业绩形成很大贡献。同时，由于受场地、岸线、泊位的限制，港口集装箱吞吐能力短期内较难有大的提高。而盈利能力较强的蛇口港外贸集装箱业务现主要是在蛇口SCT展开(相关股权属于招商国际)，未来蛇口二、三期集装箱码头工程也主要由招商国际来投资经营。因此，公司集装箱业务的开展，短期内也较难扭转其港口业务成长性不够的现状。

　　与此同时，置换进入公司的招商地产[微博]发展势头良好，它具有成本低廉、市场集中、土地储备丰富的特点，并拥有较好的品牌优势。2000年度公司房地产业务收入增长104.5%，实现毛利占到公司主营业务利润的45.4%，毛利率达到了34.9%。公司经过几次大规模的资产重组后，已逐步向房地产经营为主业的方向转型。

　　综合以上分析，由于招商局(0024)原有港口业务未来成长潜力相对有限，作为招商局集团在国内证券市场上的旗舰，目前公司寄希望于通过重组行为，果断淡出港口业务而集中精力发展利润率较高且极有潜力的房地产业务，无论对公司还是对投资者而言都是一个较好的选择。

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