基本面趋稳 政策面走势成决定性因素

　　过去两个月债市走出一轮单边急跌行情，各期限收益率均大幅上行。10年期国开债到期收益率期间曾两次冲高至5.0%，十年国债收益率破4%，而9月底时，其到期收益率分别为4.19%、3.61%，期间分别上行约70个BP和40个BP。

　　是熊市中途还是牛市前夜？剧烈调整之下，机构对于债市走向再次出现较大分歧，多位固收基金经理接受记者采访时表示，债市调整或将持续。目前看基本面趋稳，明年债市，政策面走势成为决定性因素。

　　关注反转信号

　　经过10月份以来的急剧调整，目前债市是否已经见底？

　　上海一位债券基金经理认为，目前债市正处于熊市尾部阶段。前期经历大幅调整的利率债，目前看定价已相对合理，在利率债持续调整的背景下，利率上行风险迟早会传导到信用债市场，因此调整或还将持续一段时间。

　　海富通基金表示，债市整体环境尚未转暖，利率仍有进一步上行的可能。但长期看，10年期国债和国开债收益率目前已接近历史高位，未来需求回落、杠杆出清，收益率大概率将会回落。

　　诺德基金表示，2005年以来，债市大体上已经经历了五轮调整，每次调整的时间，大多持续大半年至一年半。本轮调整自去年四季度开始已持续了400多天，由此来看，离终点可能已不太远。但未来宏观经济走势、金融监管加码力度等影响债市的不确定因素仍然较多，债市是否处于底部还需要更多方面的确认。

　　光大保德信基金认为，目前债券市场应该还在底部区间震荡，短期尚未出现趋势性反转的信号。

　　那么哪些信号能够辅助我们对市场触底反弹进行判断呢？

　　万家基金固定收益部副总监苏谋东表示，未来最关注的是微观交易结构的出清和市场对于政策的预期。光大保德信基金则认为，明年债券市场最大的利空是政策方面的不确定性，比如银行理财监管细则落地以及执行过程对市场的影响程度等，短期看债券市场还会在底部区域震荡。

　　一位银行固定收益部投资经理表示，最近两年的经济增长主要来源于地产和基建，往后看，地产平稳向下的趋势已经比较明显，考虑到时间上的滞后，相关数据会在明年陆续显现出来。后续经济增长会不会因此大幅下滑，从而引发监管放松，还存有相当的不确定性。

　　GDP趋于稳增长

　　债市走势直接受宏观经济影响，受访的基金公司认为，明年经济走势偏稳。

　　华安基金认为，明年宏观经济将继续保持增速趋稳、稳中向好格局，GDP增速会略好于今年，大致从今年6.8%~6.9%的水平升至7%，企业利润增速会低于今年但仍能保持不错的水平，企业盈利能力继续修复，利润向行业龙头集中的趋势不变。形成这种格局的原因主要是有效的去产能、去库存，导致总供求增速在较低水平上重新达成平衡，这也是增长回升较小而通胀修复更大的原因。

　　光大保德信基金指出，2018年海外整体经济运行情况将温和复苏，有望带动国内经济继续保持平稳，通胀或将温和回升但整体可控，经济走势大概率维持目前的高位企稳态势。

　　海富通基金也表示，今年四季度到明年一季度，经济阶段性承压；明年二季度开始扰动消散，经济内生动能继续修复；2018年全年经济或继续保持平稳增长。

　　诺德基金认为，2018年投资增速可能继续下滑；消费需求保持平稳增长；出口将面临高基数和人民币升值带来的负面影响，2018年中国宏观经济仍存在一定韧性，但GDP增速可能低于2017年。

　　苏谋东则认为，十九大后，决策层对于总量指标的关注度明显下降，质量更高、更均衡的发展才是未来一段时间的核心目标。“明年GDP增速会继续保持平稳，相较于总量增速，我们更关心微观经济的活力和企业盈利的增长能否持续。只要经济不发生失速下行，就业情况维持稳定，宏观政策仍然会保持定力。”

　　减税加息均有影响

　　不仅受国内各种因素影响，中国债券市场也在越来越多地受到海外市场影响。美国减税和加息预期尤其受到基金经理的关注，不过他们对此还存在很大分歧。

　　一位公募债券基金经理认为，美国税改增加了外围市场的不确定性。一方面，税改有望巩固并提振美国经济增长势头，促使美联储加快收紧货币政策，从而可能推动美国债市收益率走高，对中国债市形成冲击；另外，也可能会使大量资金回流美国和欧洲，人民币贬值预期将继续强化，很可能出现新一轮下跌。不过，减税离最终实施还有一段时间，实际情况尚需观察。

　　光大保德信基金表示，美国本轮税改对中国市场影响有限。首先，税改对美国经济的提振作用在短期是相对明确的，但长期来看，对企业运营效率影响有限，能够刺激企业进行长期资本开支推动经济内生动能的上升并不确定。其次，从税率角度来说，中国国内对于外商投资企业税率偏低，短期投资回流美国应在可控范围内。

　　至于美国是否会继续加息及后续反应，光大保德信和诺德基金均预计，美国还会加息，而中国央行将继续维持货币政策独立性。对此，一位银行固定收益部投资经理持不同意见，他认为“美国进入加息周期是明年市场最大的不确定性因素。不仅全球资金将会向美国流动，而且中国也无法避免与美国的贸易战，国内的外向型经济势必会受影响。但考虑到国内金融去杠杆的目标还未完成，相比释放流动性来对冲风险外，加息可能会成为可行性最高的应对措施。而且目前来看，环保压力对产能的限制，通胀已有抬头的趋势，这也不会与加息的基本条件相违背。”

　　利率债将率先突围

　　谈到具体投资机会，在债市持续震荡的背景下，上述基金经理较为看好利率债明年的投资机会。

　　苏谋东表示，本轮熊市已经维持了一年多，不论是利率债还是信用债，都存在较好的配置价值。从历次的牛熊转换经验来看，熊市后期往往会有国开债国债利差扩大、信用利差走阔等特征，而在熊转牛阶段则往往是利率债表现更好。

　　某银行固定收益部投资经理认为，在本轮下跌中，信用债的调整幅度还不充分，尤其是城投债。随着地方政府债置换的结束，具有政府信用背书的金边正在消失，市场对部分城投债的信用利差压低至很低的位置，相比之下，相同期限或者近似期限的银行存单利率已经和城投债相差不多。所以如果市场有反弹，存单或者利率债会先有动作。

　　某中型公募债基基金经理赞成上述看法，他认为利率债目前定价偏低，价格合适，风险也比较小。从绝对收益水平来看，目前的债券利率具备长期投资价值。海富通基金也比较看好利率债。他们认为，目前信用债期限利差和信用利差都太低，未来资管新规对信用债的影响不可低估。

　　除了利率债，诺德基金表示未来还看好高等级信用债。随着资管新规的逐步落实，部分投资者可能不太接受净值型理财产品，资金转向存款，银行自营的钱增加、理财的钱减少，而银行自营的风险偏好比银行理财低很多，更偏好投资利率债和高等级信用债。