招商基金：短期对债市无需过度悲观

　　近期债券市场出现了明显的调整，总的来看市场主要担忧以下几点：一是基本面，尽管三季度的经济数据确实如期出现回落，货币政策可能很难因为基本面的回落出现明显放松。另外全国层面上房地产刚经历一轮去库存，发生系统性风险的可能性很小，货币政策放松的压力暂时并不大。招商基金维持经济前高后低的判断，地产销售、10月PMI均指向未来经济进一步下行，但下行幅度可能较为有限；其二是监管与资金面方面，虽然10月以来资金面总体平稳，但是结构性问题依然突出，去杠杆的背景下总体负债来源受限，制约了债券需求的释放，从广义基金托管数据来看，博弈因素相对居于主导，一旦回撤风险上升，净值波动加大，前期做多力量逐步瓦解；最后，海外因素对债市的情绪也不利，美债美元走高，海外经济偏强，一定程度上验证了市场空头的判断，也部分影响了大家的情绪。但总体而言，招商基金认为，外围因素在本轮调整中居于补充地位，毕竟今年市场走势内因为主，近期外围的波动，可能只是情绪上的影响。

　　近期市场经过大幅调整后有所缓和，招商基金认为，未来潜在的风险主要在于监管政策和货币政策的不确定性，到年底仍然是监管政策密集出台的时间窗口，月底资金面的超预期紧张也令人对货币政策存在担忧。“我们认为，基本面短期内尚不足以出现断崖式下跌，流动性暂时还难以出现根本性改善，银行的配置需求也难以出现大幅度好转，因此债券收益率大幅下行空间尚未打开。但是经过10月的大幅调整之后，市场本身的压力有所释放，配置价值进一步凸显(主要期限国债收益率均高于税后贷款基准利率)，而且中长期我们依然看多债市，因此短期对债市也无需过度悲观，如果市场情绪进一步回暖或者配置户力度有所加强的话，前期超调、倒挂的期限品种相对配置价值较好，下行空间可能更大。”招商基金表示。

　　信用债方面，10月信用债市场出现了超越季节性的供给，连续四个月净发行保持为正，且净发行量较9月大幅回升，全市场信用债合计发行信用债5192.48亿元，净发行1364.86亿元，较9月净发行增加超过1000亿元。其中公司债、企业债及中票合计发行249支，发行金额为2596.74亿元，净融资额1240.56亿元，较9月大幅增加319.11亿元，依然是主要的债券融资需求来源。短融净发行虽然转正，但2017年以来中长期信用融资工具需求好于短期融资券的现象仍在持续，背后的原因除了期限利差收缩，也有部分过剩产能企业利用行业回暖调整负债结构的需求。

　　从二级市场来看，10月中长期信用债期收益率随着利率债的上行有所调整，但调整幅度大于利率债，信用利差有所走阔。以三年期企业债为例，各等级收益率全月上行幅度在20-30bps之间，但同期限国开债上行幅度仅为15-22bps。另外短端信用债收益率在10月上行幅度较小，但整体仍然较为平坦。目前来看低等级企业债的风险较大，且期限利差处于历史地位，配置意义不大。总的来看，目前利率债深度调整的情况下，信用债调整尚不充分，招商基金将继续采取防御策略，关注中短久期中高等级的券种，坚持价值投资理念，关注高等级被错杀的个券。

　　短期融资券方面，10月短融净发行量年内第二次为正，也是6月以来首次转正，全月发行短融、超短融2156.30亿，净融资259.30亿元。2017年经过前三季度的负发行，短融存量已经很小，另一方面年末银行贷款额度紧张也造成了短融发行的回暖。预计11月份短融需求将继续维持，有望继续实现净发行。二级市场方面，10月短融收益率单边上行，从收益率来看有一定的吸引力，其中短久期过剩产能和高等级信用债仍然具备配置价值。

　　总的来说，近期信用债投资策略和之前基本一致，以短久期高等级信用债的投资为主，警惕信用债市场的滞后调整，关注高等级信用债超跌的机会。

　　可转债方面，10月权益市场震荡为主，日均成交规模较9月小幅下降，两融余额继续小幅增长逼近万亿水平，蓝筹品种重新得到重视，食品饮料、家电等板块表现较好。展望11月份，在成交规模未见明显放大格局下预期市场将继续以震荡整理为主。近期新券发行开始提速，转债市场成交规模较前期有一定萎缩，显示投资者风险偏好程度略有降低。后期一方面需关注正股基本面是否存在预期差，另一方面需重视转债估值持续小幅压缩的可能性。一级市场方面，转债新债申购已由网下配售转为网上申购为主，新债申购贡献有限，适当关注新券上市初期可能低估带来的布局机会。