再融资新规落地 可转债后市料向好

　　再融资新规落地 可转债后市料向好

　　本报见习记者 杨毅

　　中国证监会日前宣布修订再融资规则，旨在抑制上市公司过度融资，以引导资金流向实体经济最需要的地方，避免资金“脱实向虚”。其中，非公开发行的相关政策明显收紧，而转债融资得到监管机构的间接支持。业内人士认为，这很可能成为可转债市场的发展契机和新起点。

　　可转债或成受益者

　　2月17日，证监会在对上市公司再融资做出限制的同时，间接表示了对可转债、优先股发展的鼓励。定增是本次再融资政策调整的主要对象，出现明显收紧。本次政策调整，主要体现为《上市公司非公开发行股票实施细则》的部分修订以及《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》的发布。

　　本次调整的主要实质内容大致包括四个方面，其中与可转债有关的方面是：上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。上市公司发行可转债、优先股和创业板小额快速融资，不受此期限限制。

　　中金公司固定收益研究团队张继强表示，在实践当中，两次股权融资间隔不足18个月的案例很多，而此处特别提及，转债、优先股以及创业板小额快速融资，不受此期限限制。优先股与定增等性质上区别明显，替代性不强，转债作为间接股权融资方式是最大受益者。“更简单地理解，对于增发或IPO不满18个月的上市公司，如希望开展股权再融资，转债将成为替代甚至不二的选择。”

　　事实上，转债融资在近几年明显式微，这其中存在多方面的原因。中金固收研究团队表示，其中之一就在于融资途径的多元化，尤其是定增具有审批速度快、发行难度低、定价灵活、融资门槛低等优势，而纯债券融资的审批效率高、资金用途约束少。

　　“本次再融资政策调整，导致定向增发这一竞争性的融资优势大幅弱化，而公开增发、配股存在诸多操作难点，转债无疑是最大受益者。”张继强称。

　　优势与制约因素并存

　　可转债（CB），指上市公司发行的、可以在一定期限内按照约定的价格（转股价）转换成上市公司股票的债券。转股前，发行人按照约定的利率（票息）支付利息。Wind数据显示，2015年发行可转债的上市公司只有9家，但2016年已经有大幅度的突破，共计78家上市公司发行可转债；2016年发行的可转债约有800亿元。

　　业内人士表示，可转债是符合各方利益的再融资工具。其中，对于发行人而言，转债有不少先天优势，主要包括发行难度小，且是溢价发行；容易获得原股东的支持；即便转股未成功，转债的融资成本也较低；转债条款设计相对灵活，发行人可根据自身意愿设计；对破净企业、超大规模融资同样适用等。

　　另一方面，对监管机构而言，转债品种对发行人业绩和融资项目有天然的约束。对于投资者而言，转债品种独具的“进可攻、退可守”特性，加上发行人促转股意愿均较强，是天然的配置品种，也是波动市场中较好的博弈工具。

　　不过，可转债也并非“万能良药”，对于可转债而言，目前仍有至少4点制约因素。

　　张继强表示，首先，发行门槛不低，目前仍需有项目支持、近3年平均ROE大于6%、发行后债券合计规模不超过公司净资产的40%。

　　其次，转股时间有不确定性。一方面有赖于公司自身发展、业绩等，同时也需要行情配合（更多转债在牛市中完成转股）。但“触发赎回条款才能完成转股”的理解也不完全正确，实际上只要到期时平价高于到期赎回价，转股也能在到期时完成，只是时间较长。简单来说，转债是用时间换溢价（转股价溢价）的选择。

　　再次，转债发行的会计处理略显复杂，可能会对企业当期利润形成负面影响。而最值得关注的一点，实际上仍是转债的审批时间，这也是目前制约市场供给的最主要因素。

　　“随着监管层本次调整定增规则并一定程度上鼓励发展转债等产品，我们期待并呼吁看到转债审批速度的加快。”业内人士表示，此前于去年12月过会的一批转债何时能得到核准批文值得关注。

　　个券分化较为明显

　　值得注意的是，供给冲击是转债市场绕不开的话题。如果今后转债市场扩容，转债二级市场短期可能会承压，潜在的供给冲击可能成为投资者的隐忧。不过，有券商分析人士表示，一级市场扩容有利于二级市场长远发展。

　　“对二级市场来说，如果转债一级市场扩容，无疑会吸引更多投资者入场。”兴业证券分析师唐跃表示，结合过去两年委外模式大发展，转债扩容后也能享受机构扩张的益处。但就当前的存量债来说，相比历史熊市状态还略有高估，如果一级市场加速供给，二级市场可能面临一定压力。

　　唐跃称，目前阶段，排队的转债已经不少，市场扩容可以首先观察两会后是否有供给加速的情况，如果供给加速，则转债市场有望开启新时代，真正成为股债市场的有力补充。

　　目前，市场对转债后市研判出现分歧。实际上，从年初至今转债指数整体振荡涨幅微弱，但从个券来看分化较为明显。中信证券研究部统计显示，上周（2月13日至2月17日）中证转债指数报收于283.55点，周下跌0.34%；转债市场交易额15.65亿元，日均环比下跌27.79%。平价指数报收于87.30点，周下跌0.59%。24只上市可交易转债除电气停牌外，1只横盘，7只上涨，15只下跌。

　　就投资策略而言，天风证券分析师孙彬彬认为，未来转债面临着市场扩容，转债估值面临压缩，股性转债可能表现更优。正股方面，近期股市在连续上涨之后面临振荡，但是今年股票整体表现可能会相对较好，部分个券可以在目前或者回调的过程中买入。