航空辅收:存量优势再挖掘,提直降代定基础

　　航空辅收:起步早发力晚，高增速高毛利

　　航空辅助收入是基本的客运、货运之外的另一收入来源。追根溯源，辅助收入起于80年代出现的低成本航空，然而直到近年来才呈现爆发增长。脱离运输规模桎梏的高增速和低边际成本下的高毛利，使得航空辅收将成为日渐成熟的航空业，下一个利润驱动点。

　　全服务航司:常旅客积分销售是重点

　　2014年北美市场的辅助收入规模达到220亿美元，其中美联航、美国航空和达美的辅收规模合计占比北美市场的60%以上。美国辅收中，常旅客积分占比高达55%，推动了全服务航空占据辅收半壁江山。达美航空是常旅客积分销售的王者，2015年待确认的收入规模达到38.81亿美元。从美国运通公司大额购买常旅客积分历史来看，收入规模的放量紧随航司完成降代理费的过程。

　　借鉴欧美:降代重握渠道，客运冲击有限

　　欧美航空公司是降代的先驱。1995-1997，美国和欧洲先后开始降低代理费，并于2002-2005年基本取消返代理费。机票代理行业经历了洗牌，航空公司客运受到一定冲击，但幅度有限。客座率上影响不大，冲击主要体现在票价水平上。整体来看，航空公司经此得以节约财费、重握渠道。

　　回顾国内:四大航发力，提直降代

　　2014年开始四大航响应国资委政策，加速提直降代过程。2015年，国内线前返代理费率降至0%，三大航分别节约10-20亿的代理费支出。今年，民航局发布新规，取消后返、前返按航段定额支付，形式的变化不改降代的效果。预计，渠道和客户信息将逐步回流到航空公司手中，为后续辅收发力奠定基础。

　　投资建议:短期不忽视结构性变化，长期看好辅收潜力

　　短期来看，低油价、低代理费都使得航空公司的盈利发生结构性变化。若8-11月wti 均价保持45美元/桶的水平，三大航全年净利润增厚35亿左右。根据欧美最终2%的综合费率水平测算，今年三大航代理费节流还有4-12亿的空间。

　　考虑到常旅客积分销售的潜力，建议关注存量市场巨大的南航、国航和东航。