离岸人民币缘何被“乌龙” 市场有不同声音

　　离岸人民币缘何被“乌龙”

　　欧阳晓红

　　事不过三。脱欧三个交易日，连贬870个基点之后，就像其它非美货币一样，人民币对美元中间价亦开启上行攻势，两天走高165个基点。6月30日，报6.6312，正试探向上爬行。

　　孰料，这天的离岸人民币却上演惊魂15分钟。15：05—15：20，离岸人民币断崖式下跌400个基点，盘中一度跌至6.7078。起因是外媒称“中国央行愿意让人民币2016年跌到6.8元人民币兑1美元，以支撑经济。”

　　央妈紧急辟谣之后，CHN（离岸人民币）逐步收复失地，盘中报6.6781，日跌0.34%。如此态势，CHY（在岸人民币）也受波及，收报6.6480，跌100个基点。

　　高息货币——人民币被“乌龙”并非偶然。外汇市场跌宕起伏的当下，做空者正伺机套利。一点风吹草动可能都会掀起惊涛骇浪。喜欢巨幅波动的投机客乐见市场过山车，那样才能捕捉期权波动率契机。“脱欧后，这两天本来以为会出现外汇市场波动行情，并未再现，市场快速反弹。我们需要再等等，只有找到明确低于心理预期的资产价位，才会出手。但这个过程是动态的。”6月30日，一位华尔街对冲基金人士说。

　　这位对冲基金人士认为，2016年内会有很多波动率盛宴的机会。

　　然而，夹杂着市场各种期许、怀疑与观望，行至2016年中的人民币对美元中间价，7月1日报6.6496，再度下行184个基点。这并不意外，按照“前日收盘汇率+一篮子货币汇率变动”的既有运行机制，次日的人民币便是如此走势。

　　如此，上半年人民币中间价整体走跌1560个基点，跌幅2.4%。而中国外汇交易中心计算的2016年6月30日CFETS人民币汇率指数为95.02，较上月末贬值2.19%。

　　怎一个“跌”字了得。但也许不意味着，人民币或人民币资产不值得你拥有，按照央妈及相关专家的解读，中长期看人民币并不具备大幅贬值的基础；其具有成为全球避险货币的潜质。

　　　关口：6.6、6.7、6.8？

　　话说，6月30日惊魂15分钟那一刻，人民币即期价企稳前，做对手盘的交易员只做一件事：对方买美元抛人民币，其就卖美元买人民币——这些都是误导惹的“祸”！

　　央妈并不否认，国际外汇市场受英国“脱欧”影响出现较大波动，人民币对美元汇率确有所贬值。“中国无意通过人民币汇率贬值提升贸易竞争力，中国经济的基本面决定了人民币不存在长期贬值的基础。”央行如此声明。

　　央妈称少数媒体连续发布有关人民币汇率的不实消息，在关键时点误导舆论，扰乱外汇市场正常运行秩序，客观上助长了一些市场投机力量做空人民币。“对这种行为将保留通过法律途径追究相关责任的权利。”“人民币汇率仍在按照‘前日收盘汇率+一篮子货币汇率变动’的既有机制正常运行，人民币对一篮子货币汇率保持基本稳定，市场预期平稳。当前，中国经济有望继续保持中高速增长，国际竞争力依然较强，国际收支保持顺差，外汇储备充裕，财政状况较好，金融体系稳健。”央行称。

　　类似言辞，央行并非首次重申，包括汇率市场化改革的推进。“将进一步发挥市场在汇率形成中的决定性作用，人民币汇率将继续按照以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的形成机制有序运行，保持在合理均衡水平上的基本稳定”。

　　央妈的话很策略，话外有音。但肯定的是，汇率市场化改革进程不会放缓或停滞。这暗示预期中的市场因素作用会越来越大。

　　而不知不觉中，市场预期人民币关口已从之前的6.6，逐渐放宽至6.7，甚至可能6.8，预期的改变时间跨度不到一月。2016年首个交易日，人民币中间价报6.5032；直至6月15日突破6.6关口，报6.6001；人民币即期价则在6月30日盘中一度跌破6.7关口。

　　不过，在人民币长期贬值与否的问题上，市场有不同声音。

　　“人民币具备成为全球避险货币的潜质。”苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员黄志龙称。其逻辑是，中长期来看，人民币并不具备大幅贬值的基础。在人民币正式加入SDR之后，中国经济的相对稳健和全球其他主要国家经济的低迷，将使得人民币成长为全球重要的避险货币之一。

　　文华广润资产管理公司董事长、原人保资产首席经济学家王家春则认为，人民币存在较大确定性的贬值压力。主要来自三个层面：

　　其一，其他货币相比存在“补贬”的压力。2010年初到2015年底，欧元、日元对美元贬值超过20%，印尼、印度货币对美元贬值超过30%，南非、巴西、俄罗斯货币对美元分别贬值 56.8%、57.4%和62.3%，同期人民币对美元升值3.8%。在几乎所有货币对美元均有较大贬值的背景下，显然，人民币汇率有“补贬”的压力。

　　再者，从制造业国际竞争力来看，人民币难以继续挺下去。尤其值得警惕的是，在美国主导下，以TPP和TTIP来取代WTO已是大势所趋（TPP于2016年2月4日在新西兰正式签署）。由于TPP范围内将会实行“原产地规则”下的“零关税”，而且中国加入TPP的希望渺茫，中国制造业的国际竞争力受到TPP的冲击已不可避免。

　　其三是，中国外汇储备本身的特点使其具有快速“塌方”的风险。

　　就此，王家春的逻辑是，中国外储可能有三分之二以上姓“外”。一旦各种因素导致“热钱”和长期资本撤离，外储就存在快速“塌方”的风险。

　　然而，“人民币贬值的具体节奏和幅度是不确定的”王家春认为。他解释，由于人民币存在上述贬值压力，央行选择之一是严格控制资本项下的外汇流出，并且通过快速的主动贬值来化解贬值压力。如果采取这种策略，就可以用中短期的快速贬值换取人民币汇率在合理水平上的长期稳定。反之，如果通过间歇性地抛售美元来抑制人民币贬值，不仅直接带来外汇储备消耗，也会给资本外逃提供足够的时间和空间，最终很可能导致外储“塌方”和人民币汇率的失控性贬值。也就是说，中短期内，央行越是抛售美元来对人民币汇率“维稳”，人民币长期的贬值空间就越大。

　　需要强调的是，如不及时堵塞长期资本外流通道，并且快速、主动地贬值到位，那么，在实业资本大量撤离之后，即使那时人民币大幅度贬值，也很难带来贸易顺差及外汇储备的大幅度回升。

　　迄今为止，王家春仍坚信目前人民币的大趋势未改，其确定性与不确性未变。

　　但脱欧之后，具体来看，“人民币最近适当贬值，顺势而为，是比较合适的，反映出参考一篮子货币的汇率形成机制下，央行对汇率比较好的管理。而且，由于市场形成理性预期，人民币贬值并没有再一次导致市场波动。”彭博经济学家陈世渊对经济观察报解释。

　　陈世渊分析，如果未来，央行在美元升值的时候，由人民币对美元贬值，对一篮子货币保持稳定；在美元贬值的时候，让人民币对美元相对稳定，对一篮子货币贬值；这就可以比较好的稳定市场预期，逐渐实现人民币朝更加市场化方向发展。

　　不过，“这里面的风险在于美元如果出现趋势性的大幅度升值，那么人民币对美元较大幅度贬值或许会促发资本外流，使得人民币被迫对一篮子货币升值，延缓市场化进程。”陈世渊称。

　　诚然，“参考一篮子货币的机制，在美元上涨时期会遇到较多困难，但目前人民币还可以比较好的应付这种局面。”陈世渊认为。

　　是的，不管怎样，央妈还是央妈，该出手时会出手。

　　“海外市场避险情绪上升促使美元、日元、美债上涨，英镑、欧元等非美货币贬值，美指的上涨导致人民币CFETS指数和中间价面临被动贬值压力，短期走势料偏弱，有跌向6.7的风险，但预计央行不会允许人民币出现快速贬值，可能会通过中间价和入场干预的方式稳定汇率。”刘东亮称。

　　CFETS环比贬值2.19%

　　“还是市场因素起主导作用”。这是央妈想说的话。

　　据其披露，目前人民币汇率仍在按照“前日收盘汇率+一篮子货币汇率变动”的既有机制正常运行，人民币对一篮子货币汇率保持基本稳定，市场预期平稳。

　　而依据6月24日中国外汇交易中心发布数据，人民币汇率指数（CFETS）为95.29，创去年该指数上线以来新低。

　　彭博模拟人民币指数的结果则显示，6月28日之人民币汇率指数为95.23。“这几天基本没有波动。目前人民币对美元贬值，对一篮子货币稳定。”陈世渊告诉经济观察报。

　　7月1日，中国外汇交易中心计算的2016年6月30日CFETS人民币汇率指数为95.02，再度下探新低，较上月末贬值2.19%。而参考BIS货币篮子、SDR货币篮子计算的同日人民币汇率指数分别为96.09和95.76，较上月末分别贬值2.39%和贬值0.47%。

　　逻辑上，“双锚”汇率中间价形成机制下，美元指数上行，美元飙升，人民币对美元汇率会相对疲软。

　　从近日国际市场美元走强的幅度看，招商银行资产管理部高级分析师刘东亮认为，当前人民币汇率并无意外之处，仍然符合此前的定价机制，即中间价受到美元走强的影响，被动贬值。

　　说话间，6月28日，美元指数报96.1012，当日盘中跌幅0.29%。即期询价市场，人民币对美元收报6.6487。尽管，在“收盘价+一篮子汇率”新定价机制中，很难估算“二者”对中间价拉升或下调的作用占比。

　　刘东亮称，“二者”可以测出大致区间，但不能精确测定，因为央行仍然可以从中进行调节。

　　市场也有声音称，一直逆势而为的央妈——实在是扛不动了，需要让市场说了算。当然，底线是金融市场需保持平稳。

　　如此，央妈择机顺势而为似乎亦无可厚非。何况今非昔比，此次汇率大跌，A股暂无大碍。而回看2016年年初，人民币快速贬值，其时的沪深指数亦同步下行，可谓“股汇双杀”。

　　太和智库研究员、中国人民大学IMI研究员张超认为，此次股市无恙，原因之一是“中间价形成机制稳定预期，打击套利”，资本外流预期降低。股票市场风险基本得到释放。

　　按照国泰君安固定收益部北京主管周文渊的话说是——两个时点，股市的估值，杠杆水平，交易量水平发生较大变化。包括人民币主动贬值的压力释放，资本大规模流出的预期减弱。资本管制初显成效。

　　而以往，“资本外流+股市波动”可能是“约束”央妈手脚的重要因素，不惜成本，“力挺”汇率。现在，这两项作用效应趋弱，央妈适时放松，让市场因素“作主”亦未尝不可。甚至于，只要央妈不干预，即可视其“顺势而为”，人民币该贬就贬，该涨就涨。

　　事实也是如此，人民币近期表现也有些“上蹿下跳”，频频双向波动。央妈正试图让“市场说了算”。7月1日，央行还澄清，关于其6月30日在人民币市场异常波动后入市干预的报道不属实。此前外媒援引知情人士称，中国央行6月30日下午透过国有银行入市干预人民币汇率市场，以维护人民币汇率稳定；当日离岸人民币一度下挫0.72%，但很快收复失地。

　　值得一提的是，外汇局6月30日数据显示，银行结售汇逆差4月和5月环比分别下降35%和47%；外汇储备余额4-5月月均下降104亿美元，与一季度月均下降393亿美元相比，明显好转。“我国跨境资金流出压力近期已经逐步缓解。”外汇局新闻发言人称。尽管参照此数据判断汇率形势略显滞后，但仍然利好人民币汇率。

　　如果说，在全球金融市场不确定性弥漫的时候，日元、黄金是投资者首选；那么，顺势而“贬”的人民币，也许依然是相对稳定货币，某一天或成为投资者的次优选择。这样想，你可能会觉得手中的人民币拿着更安心。