现金结余无法冲抵短期债务

　　王小明

　　曾经的百亿房企恒盛地产（00845.HK）如今陷入低谷。

　　 中原地产市场研究部公布的截至7月中旬的统计数据显示，在全国30家公布半年销售业绩的房企当中，恒盛地产位列倒数第二。

　　 恒盛地产半年销售数据显示，该公司2014年上半年实现销售额19.11亿元，同比下跌52.8%；合约销售面积约为12.45万平方米，按年下跌63.8%，是2014年上半年业绩下滑最为严重的内地房企之一。

　　 穆迪最新报告显示，恒盛地产截至2013年年底的现金结余仅有29.5亿元，还不足以支付其2014年即将到期的53亿元短期债务。

　　 恒盛地产2009年10月在香港联交所上市，上市的第二年，亦即在2010年，这家主要聚焦长三角市场的地产公司销售规模超过百亿、算是盛极一时；此后由于公司老板张志熔陷入了内幕交易的泥潭，恒盛地产已连续多年未能走出销售低迷的境地。业内人士认为，恒盛地产过于集中的项目布局，滞后于市场的定价策略，使之今年以来陷入“慢周转”的陷阱；项目进展缓慢又导致投资者信心低迷、融资难度增大，这进一步加剧恒盛地产的运营风险，如果今年下半年恒盛地产销售仍无起色，将面临更严重的流动性危机。

　　连续三年业绩负增长

　　 按照中原地产市场研究部的统计数据，截至7月中旬，在全国30家公布了半年销售业绩的房企当中，恒盛地产销售业绩52.8%的下滑幅度仅次于瑞安房地产，瑞安房地产上半年仅完成该公司年度目标的21.68%。

　　 穆迪分析师何卓荣则用“极弱”一词形容恒盛地产2014年上半年的销售表现，“恒盛地产2014年上半年的合约销售业绩极弱，如果在未来几个月恒盛地产的合约销售情况没有显著改善，我们将会重新评估恒盛地产Caa1的公司家族评级和Caa2的高级无抵押债务评级。”

　　 目前，穆迪对于恒盛地产Caa1的公司家族评级和Caa2的高级无抵押债务评级已为“负面”。何卓荣认为，恒盛地产销售业绩低于穆迪预期，反映了该公司流动性和再融资风险正在上升。

　　 在销售不振的背景下，恒盛地产大股东张志熔在2013年11月筹划以每股1.8元的价格推进私有化，但在小股东否决下，该私有化计划最终以失败告终；到了2014年2月，恒盛地产行政总裁和首席财务官又同时辞职。业内人士分析，私有化失败和高管离职都在一定程度上影响了恒盛地产的运营；但在本质上造成恒盛地产目前困境的原因恐怕在于过于集中的项目布局，以及滞后于市场的定价策略。

　　 公开资料显示，恒盛地产这家老牌上海房企目前项目主要分布在长三角、环渤海、东北地区，在一线城市的产品结构以高端住宅物业为主。聚焦中高端的产品结构使得恒盛近年以来遭受了严重的房地产调控影响，在2010年销售业绩突破了百亿规模以后，恒盛地产已经连续三年销售业绩是负增长。

　　 固执的定价策略加速了恒盛地产的危机。业内人士分析，以该公司的标杆豪宅产品——上海恒盛尚海湾为例，这一项目在2010年调控形势最为严峻之时单价仍然高达8万元/平方米，在不少标杆房企纷纷调整价格促销跑量的时候，恒盛地产依然不为所动，直到2012年下半年资金问题吃紧，恒盛地产才不得不将价格调至最低4万元/平方米出售；但彼时，恒盛地产的现金流问题已经严重到了影响其进一步扩张的程度。

　　 “管理层不愿大力促销优质项目，又不能快速处理缺乏吸引力的项目，导致恒盛跌入慢周转的陷阱。建筑进度慢、投资者信心消失和融资难度增加由此形成了恶性循环。”一名长期跟踪恒盛地产的券商分析师表示，像恒盛地产这样连续四年不能完成销售目标的情况，在行业内实属罕见。

　　 为了解决慢周转的难题，恒盛地产在今年年初宣布将采取一系列积极举措，包括推出更多的以满足市场刚性需求的产品，对新开楼盘以提高项目的销售去化率为目标；在定价上依市场状况而变，以求加快物业销售和现金回笼。但就上半年的业绩表现而言，上述举措显然未能取得实际成效。

　　流动性风险加剧

　　 连续四年未能完成年度销售目标，给恒盛地产带来的最直接的影响就是现金流压力。

　　 过去三年的财务报表显示，恒盛地产的资本负债率已经从2011年年底的68.8%飙升至2013年年底的87.4%，总债务额度已经增加到191亿元；该公司债务对EBITDA（税息折旧及摊销前利润）的比率也已经从2012年的8.5倍上升到了17.3倍。

　　 这一系列数字使得不少券商以及评级机构将恒盛地产列为目前中国房地产行业中风险系数最高的开发商之一。

　　 麦格理甚至在2013年将恒盛地产评为资本市场上“表现最差的内房股”。

　　 鉴于恒盛地产当前高度依赖“借旧还新”，评级机构标普在近期的报告中将恒盛地产的财务风险评估为“极大”。

　　 标普在最新报告中认为，恒盛地产极易受到信贷状况收紧的冲击。

　　 为了调整债务结构，恒盛地产在2011年从中海地产找来了知名职业经理人姜永进担任公司CFO，姜永进不遗余力地通过一系列债务融资，成功将该公司的短期债务比例从2012年年底的39%调低至2013年年底的28%，但过于疲弱的销售表现难以破解恒盛地产的现金流难题。

　　 穆迪在最新报告中披露，恒盛地产截至2013年年底的现金结余仅有29.5亿元，而2014年即将到期的短期债务为53亿元，现金结余无法冲抵短期债务。

　　 “虽然恒盛地产当前已经增加了普通住宅产品，但我们认为，恒盛地产销售业绩会继续受到疲弱的销售能力、推出项目延期以及运营资本受到限制等因素的影响。”何卓荣表示，鉴于恒盛地产2013年和2014年上半年的销售表现，穆迪预计2014年全年恒盛的收入和净利润将进一步下降。

　　 针对2014年下半年的销售安排、业绩预期以及相关偿债计划等问题，《中国经营报》记者向恒盛地产发出采访请求，但截至发稿前该公司相关负责人仅表示，“我们公司管理层业务比较繁忙，无法抽空接受采访。”