江家岱

　　混合所有制改革绝不只是非国有股东的持股比例高低，而在于国企要从根本上改变自己的行为方式。 新中信此次选择直接迁册香港，就是要打破这种自上而下改革所面对的内部阻力。

　　 “通过迁册并整体上市，新中信既成为了外资集团，却仍在内地独享全面内资待遇，这是本次交易最大的创新，也为大家提供了投资溢价（premium）。”中信集团兼中信泰富主席常振明在香港面对中外投资者时，一语道出玄机。

　　 21世纪经济报道记者从与会的机构投资者处独家了解到，常振明会上对全球投资者描绘了这样一幅蓝图：香港成熟的公司治理和股东制度，将帮助中信集团完成庞大的上下游及雷同业务的整合。具体思路上，中信集团会逐渐淡化对金融业务的资本扶持，转而以统一的融资平台加速非金融行业，尤其是传统行业向新经济的转型。而香港平台，将成为集团扬帆国际（含港澳台）业务的核心基地。

　　 作为新中信的掌舵人，常振明对投资者推心置腹，道出中信集团整体上市并迁册香港这桩史无前例的大动作背后的改革深意。

　　 一位接近中信集团的知情人士向21世纪经济报道记者透露，迁册不会导致大批原本驻守北京的高管搬到香港。至于增发价值499亿元的新股于机构投资者，该人士表示，引进的外部股东必须是“中信集团长期的战略合作伙伴”。新股东应该对中国的改革有深刻的理解，同时对中信集团的战略和发展有充分了解。

　　 21世纪经济报道记者获得的消息指，新股东不能是单纯的财务投资者，而必须是认可中信集团长期战略的业务合作者；数量只有几家，类型包括但不限于保险、资产管理和主权基金。

　　 特批：以外资身份全享内资待遇

　　 中信泰富上周公布了长达355页的交易通告，堪称中信集团香港上市的“招股书”。

　　 根据交易披露，中信泰富收购中信股份100%的股权，这将涵盖金融、房地产基建、工程承包、资源能源、制造业、通讯、旅游、文化产业在内的所有业务。截至2013年底，占据中信集团近4万亿资产的99%。而剩余的1%资产主要是环保、医疗等不符合上市标准的业务。

　　 值得注意的是，若中信股份由内资转为外资，其下属控股的多项金融和非金融资产均触及了目前国家监管红线。以中信信托为例，银监会规定，单一外资金融机构入股中资信托机构的持股比例不得超过20%，而未来的香港公司中信股份则100%持有中信信托权益。同样的限制还出现在外资不得控股的文化产业，如中信出版亦由中信股份全资持有。

　　 对此，常振明对记者确认，所有行业的外资持股问题均已获得了国家相关部委的特批。换言之，新中信是一家不折不扣的外资公司，却在内地享有全面的内资待遇。

　　 在投资者午餐会上，常振明特别以中信地产举例说明。

　　 “外资投资内地住宅市场，投资10亿就要拿出10亿的真金白银。等到销售收回20亿，也不能转移到其他项目使用；而内资企业投资10亿只需要拿出2000万元。此前，中信地产长期依靠母公司支持的高杠杆模式发展。新中信成为外资公司后，中信地产不但可以保持原有的内资待遇，还可获得评级优良的境外融资平台。对投资者来说，一家外资公司独享内资待遇的投资溢价是不可忽视的。”常振明表示，溢价本身还无法量化，有待项目实践来验证。

　　 上述接近中信集团的消息人士称，引进外资的历史任务已逐步淡化，中国下一步改革的制度红利，就是互相公平的竞争：中国企业更遵守全球规则，换取快速的海外扩张；而外资企业除了税务上的优惠，将更加平等地在中国市场上参与竞争。双向互动至关重要。

　　 与中信地产的例子相对应的是，中信泰富本为外资企业，并入中信股份的上市平台后，就可以利用独特的内资身份补充境内的债务融资平台，透过不同渠道和产品在内地在岸市场获得融资，帮助推进在澳大利亚西部压力巨大的铁矿项目。

　　 至于上市后集团的策略变化，常振明对投资者称，新中信会优先支持有转型需求的传统行业，比如中信银行借助腾讯和阿里巴巴[微博]开拓消费零售业务；积极促成中信钢铁与瑞典高端钢厂的合作，专注技术含量较高的特殊钢盈利。

　　 “具体分配到各个行业，新中信更注重非金融产业；对于金融性资产，会从管理资产向管理资本转变，以较小的资本付出换取稳定的估值增长。”常振明如此定位。

　　 关键一问：为什么是香港？

　　 同样是混合所有制改革，为什么中信集团要大费周章，不仅整体上市，甚至还要把总部从北京迁至香港？为何不参考中石化[微博]，简单出售旗下盈利资产呢？

　　 知情人士告诉21世纪经济报道：“混合所有制改革绝不只是非国有股东的持股比例高低，国企要从根本上改变自己的行为方式。在香港，股东无论大小都是平等的。”他强调，混合所有制是三中全会针对提出国企改革的新要求。香港市场和法律环境不同，不能对照境内国企改革去教条理解。

　　 按照香港的治理结构，持股多少只体现在投票权利的高低。就算是国有控股股东，也不能在不透明的情况下独断专行，若董事会做出的商业决定不符合少数股东利益，股东可循多途径（包括传媒、普通法、公司仲裁处和公司注册处等）维权。

　　 熟悉香港企业管治的金融人士对21世纪经济报道记者分析，在内地，民资和外资在与国有资本合作的框架里，持股比例可以很高，但依然只能被动接受国有大股东所作出的决定。由此可见，改变国企行为远比摊薄国有持股更有意义。"

　　 在国有资本仍将长时间主导所有制的大背景下，依靠国企自上而下的混合所有制改革要困难的多。新中信此次选择直接迁册香港，就是要打破这种内部阻力；无论国资、民企还是外资，大家在相同的股东结构下参与公司治理。股东按照持股比例有委任董事和独立董事的权利。

　　 21世纪经济报道记者获得的消息指，中信希望引入的外部股东不能只追求财务回报，集团不需要“低买高卖”股票的投资者。其二，新股东必须认可中信集团的长期发展战略，并长期在产业上与新中信紧密结合。

　　 据悉，保险公司、资产管理公司和主权基金都有可能入围，部分投资者最快会在5月14日派发的股东通函上浮出水面。