毕者推介

　　· 企业在淡市中发行可换股债券，既可以低息融资，又可减少摊薄效应，联同投行提供的股份掉期合约锁定成本，似乎万无一失。不过，与投行对赌向来要格外留神，股份掉期易陷糖衣陷阱。

　　· 深圳石油化工交易所得到多名高官护航，前程自然无忧。但由于交易所清理整顿工作尚未结束，深圳油交要在成品油定价上发挥影响力，如今未是时候。

　　· 利福（1212.HK）与新世界发展（0017.HK）同意终止尖沙咀崇光百货租赁协议，市场主流意见认为影响有限，但利福股价翌日却下跌3.6%，到底是否合理？

　　8月6日， 周一。德拉吉太“冷”（too cold）？ 德拉吉太“热”（too hot）？德拉吉“不冷不热恰到好处”（not too cold， not too hot， just right）？

　　老毕，你在说什么？上周市场大事接二连三，美联储按兵不动，惟暗示有需要时将采取行动刺激经济，市场继续憧憬QE。市场庄家Knight Capital 程序系统升级升出祸，高频率高效能的烧钱，连“厂”都炒爆，四十五分钟内亏掉四年所赚。美国7月份新增职位胜预期，但全拜季节调整所赐，数据充满水分，劳工市场实质上并无显著改善。

　　购债压息换取经改

　　大事此起彼伏，惟欧美股市上周末段明显升温，关键却只有一个：德拉吉既非太冷（买债食言），亦非太热（坐言起行大手买债），而是不冷不热，you jump， I jump，以购债压息协助边缘国作筹码，换取意西等大到不能倒的欧元区成员国加快经改步伐。换句话说，德拉吉为央行出手定下法则规条。这种“等价交换”，令老毕想起《泰坦尼克号》男女主角的浪漫金句：“You ju mp， I jump！（你跳，我就跳！）”这个星期，大国经济数据无甚足观，当中只有中国7月份CPI较受市场关注，余者不足挂齿。

　　另一边厢，美企季度业绩公布亦完成十之七八，本周美股成交恐将雪上加霜，欧美股市能否在政治领袖夏季休假期间“干升”，还看投资者如何理解德拉吉的game plan。

　　欧洲央行总裁“竭尽所能保卫欧元”，反应最强烈的资产不是股市，而是西班牙短期国债，其中最具指标作用的两年期债息，从德拉吉两周前强调借贷成本高企阻碍宽松货币政策向财困国传导以来，由接近7厘水平（注意：是两年期而非十年期），大跌至执笔时的不足3.5厘！

　　长债长还短债短还

　　欧洲央行上周四议息后，由于德拉吉并未即时启动今年3月暂停的“证券市场计划”（SMP），马上入市买债，市场起初极度失望，西班牙十年期债息录得单日最大升幅。然而，值得注意的是，西班牙两年期债息两周前仍接近7厘，跟长息相差无几。市场在消化央行议息声明和德拉吉“话中的话”后，西班牙长短债息双双回落。可是，跟高位比较，十年期债息只下跌约1 厘，两年期却狂泻3厘有多，长短债息差大幅扩阔。

　　德拉吉有言在先，欧洲央行若恢复购买边缘国债券，“弹药”将集中于年期较短的国债。与美国联储局“扭曲操作”（OT）沽短买长，透过收窄长短债孳息差距刺激经济不同，欧洲央行重启SMP，购债计划将对准西意两国年期较短的国债，令孳息曲线的这部分以较快速度下移，使整条曲线在形态上趋于陡峭。

　　这样做所为何事？俗语有云，长命债长命还，欧洲央行若以长债为目标，可能鼓励西意政府多发长期债券；反之，SMP倘以短债为吸纳目标，将令两至五年期债息相对十年期融资成本变得吸引，提高两国发行年期较短债券的动力。然而，“长命债长命还”的另一面是短债短还，随着西意面对较频密的再融资压力，两国政府以加快改革步伐换取欧洲央行购债压息的动力将大增。

　　逼政客推动经改这等于说，欧洲央行已作好在公开市场无限量购债（按德拉吉的说法，将以年期较短国债为主）的准备，而购债极可能不作冲销（sterilization） 安排， 情况一如美联储的量化宽松（QE1、QE2；而OT不会导致央行资产规模扩大，等于没有“印钞”，因此不属量宽）。不过，欧洲央行不能要求边缘国在经改上采取哪些具体行动，那是欧盟和欧元区成员国政府的权责所在。那也许是德拉吉过去两周一再提及欧盟救市基金EFSF和ESM 的根本原因。基于受助国在改革和监管上必须接受较严格的规范，在德拉吉的盘算中，重启SMP 便成为一服必须欧洲政客乖乖配合才能奏效的改革催化剂：边缘国落实加快经改，欧洲央行便“印钞”购债，否则德拉吉只会任由现状维持下去，不作任何干预压低融资成本。关键是，必先有一才有二——You jump，I jump，就是这个意思。