刘兰香

　　企业、银行争相增持美元以套利

　　12月6日，人民币兑美元即期汇率连续第五个交易日触及“跌停”，为三年来首见。

　　人民币汇率的这一走势，无疑令近期甚嚣尘上的外资出逃论更添一把火。“市场对美元需求旺盛，一方面是很多在境外有子公司的大企业在内地买美元，在香港市场卖美元以套利；另一方面是投机资本的流出，都令内地即期市场人民币兑美元不时触及跌停。”一银行交易员分析。

　　不过，实际情况可能更复杂。12月6日，央行数据显示，央行外汇占款10月减少了893.4亿元。这是央行外汇占款近八年来月度余额首次出现下降，上次回落出现在2003年12月。

　　“这与10月所有金融机构外汇占款减少248.92亿元之间有600多亿元的差额，说明央行以外的金融机构增持了大概600多亿元的外汇头寸，主要是商业银行。”建设银行高级研究员赵庆明(微博)表示。

　　市场与央行的汇率博弈

　　由于人民币兑美元汇率每日只能在中间价的上下0.5%范围内波动，因此一旦触及下限便可视为“跌停”。自11月30日以来，人民币兑美元汇率已经连续五日触及交易区间下限，而上一次出现类似情况还是在2008年12月初，当时人民币汇率曾连续四天触及“跌停”。

　　从11月30日至12月6日，央行每日公布的人民币兑美元中间价从6.3482上升到6.3334，其间仅有一天中间价下跌。与此形成鲜明对照的是，人民币兑美元即期汇率在这五个交易日的盘中都触及跌停，跌停价从6.3799一路下行到6.3651。

　　市场对央行“维稳”意图并不买账，从人民币中间价和盘中走势的悖逆可见一斑。

　　“自从9月底以来人民币出现贬值预期后，金融机构都不愿卖外汇而愿意持有外汇，导致人民币兑美元汇率走低。而央行为了维稳汇率，即便在人民币盘中价前一交易日触及跌停的情况下，后一交易日还将中间价定得较高，自然导致金融机构更愿意买入外汇，人民币汇率屡次触及跌停也就不足为奇。”赵庆明说。

　　在此背景下，12月6日，央行“货币当局资产负债表”中新增的10月数据显示，央行10月累计外汇占款余额为23.29万亿元，比9月余额减少了893.4亿元。

　　赵庆明认为，央行外汇占款减少额与所有金融机构外汇占款减少额中间的600多亿元差额主要由商业银行等金融机构增持，这种行为可以理解。“在人民币出现贬值预期的情况下，金融机构会更愿意持有外汇，央行口径的外汇占款可能会减少而全口径的外汇占款会增加或者减少得比较少。”

　　不管是金融机构增持外汇头寸还是“热钱”流出，都会令人民币汇率受到抑制，11月人民币对美元已经贬值0.5%左右。而人民币“高开低走”的状况是否会持续下去，赵庆明认为，一方面要看市场氛围，即市场对央行意图是否领情，另一方面要看市场主力对人民币是否继续看空，包括香港的人民币兑美元NDF和即期汇率是否继续走跌。

　　人民币在岸汇率与离岸汇率之间的差距一直存在，但之前一般是人民币在岸汇率低于离岸汇率，反映出人民币升值的预期。自9月底以来，离岸市场人民币NDF和即期汇率多数时候均低于在岸汇率，两者“倒挂”一度高达1000多个基点。在境外美元需求大增的背景下，促使一些企业和金融机构在内地买美元、在境外卖美元，赚取中间的无风险利差。

　　加息和降息空间均有限

　　不同口径外汇占款变动的差异表明“热钱”形势复杂，而不管是何种原因引起的外汇占款下降，都会给国内流动性的变化以及宏观货币政策调整带来重大影响。

　　12月6日，央行在公开市场招标发行的500亿元人民币一年期央票发行价96.63元，对应收益率连续第三周持平于3.4875%。而此前由于二级市场收益率更低，加之近期下调存款准备金率释放出货币政策宽松的信号，市场曾广泛预期一年期央票发行利率会有所下调。

　　“央票发行利率没动说明短期内不会降息，央行还是偏谨慎。”一国有大行交易员说。

　　在资本可能加速逃离中国的背景下，分析人士认为，不管是加息还是降息的空间都有限。“预计11月CPI涨幅继续回落，未来物价逐步、缓慢回落的趋势进一步明朗；再考虑到小企业正面临经营困难，加息会进一步抬高其融资成本，未来一段时间加息的可能性不大。但也尚未到用降息来促进经济增长的时机。”交行首席经济学家连平(微博)表示。

　　央行的谨慎从当日公开市场回笼量亦可看出。除了发行500亿元央票外，央行还进行了500亿元28天期正回购操作，中标利率亦持稳于2.80%。由于本周公开市场仅有350亿元资金到期，因此本周已提前实现净回笼，以对冲5日下调准备金率所释放近4000亿元资金的影响。