紧缩烧热短券 市场隐现“虚火”危相

　　“下半年的信贷紧缩将加大短期融资券市场的需求，民营及中小企业发短券的需求更大。”紧缩之风愈刮愈烈，融资需求受阻的企业——特别是中小企业不得不另谋钱路。记者采访银行业内人士获悉，在下半年信贷紧缩态势下，民企发行短期融资券开始升温

　　但“福禧事件”之后，民营以及中小型企业的短券市场利率偏高，市场对民企短券有更高的风险溢价要求，民企短券仍需经受市场和时间考验。

　　下半年发行或激增千亿

　　随着近期央行采取窗口指导、发行定向票据等方式调控商业银行信贷投放量，下半年企业贷款额度收紧业已明显，部分企业资金周转趋紧。

　　在信贷紧缩态势已定的情况下，短券将成为企业的“救命稻草”。建行研究部报告预计，下半年短期融资券发行将达到2500亿元人民币。而今年上半年，短期融资券共计发行1547.8亿元，较去年同期上升了8%。如此估计，2007年短期融资券发行将超过4000亿元，远超过2006年全年的2919.5亿元。实际上，短期融资券是今年上半年除央行票据之外的第三大高发行量品种。

　　在经历了去年的“福禧事件”后，短期融资券市场一度较为沉寂。不过今年年初该期债券如期还本付息，短期融资券市场的发展重新步入正轨。

　　某国有银行投资银行部人士对记者表示，由于目前信贷紧缩，而短期融资券与贷款比较仍旧有成本优势，尤其是央行于7月21日起上调人民币贷款基准利率0.27个百分点之后，一年期贷款基准已经提高到6.84％，与目前短券市场平均4%的利率相比，成本差距进一步拉开。因此，“不少民营企业和中小企业也有意发短券”。

　　“由于利率上行，短券风险相对较小且流动性好，下半年机构对于短券的配置还是有需求的，预计下半年短券市场将继续回暖。”上述某国有银行投资银行部人士表示。

　　记者从央行广州分行了解到，央行广州分行对广东省企业近两年发行的短期融资券进行调查发现，发行短券筹集资金的企业除了部分用于置换银行贷款以降低财务成本外，还有部分用于企业的流动资金周转。

　　民企短券利率偏高

　　“自‘福禧事件’之后，短券市场信用等级分化加大，发行利率出现分化。”南京商业银行研究员黄艳红告诉记者。目前信用等级较高的品种发行利率都在3.6%～3.8%之间，与去年同期水平大致相当；但信用评级较低品种的利率水平均在4%以上。

　　另一方面，某股份制银行债券交易员告诉记者，目前民营和中小企业的发行利率大多在4%以上，而目前1年期的贷款利率为6.84%，如果加上承销费用等中间费用，民营企业利用短期融资券的成本仍旧较高。

　　“中字头企业和民营企业的发行利率差距大约在50个点左右。在二级市场，机构对民营企业的短券投资还是比较谨慎。”黄艳红说。

　　

人民银行广州分行调查了2006年底发行短期融资券的广东的9家样本企业，实际发行短期融资券146.5亿元，平均综合费率3.9%，较银行贷款利率平均低167个基点，节约财务成本22582万元，但据悉这几家样本企业很多都是国有企业。

　　上述股份制银行债券交易员对记者表示，他们基本只配置A-以及A+的短券，而对于资质比较差的企业和民营企业的短券，在配置的时候都有比例限制。他表示，在二级市场，民营企业的短券交投也不是很活跃。

　　但随着企业发行短期融资券意向的增强，机构对于短券的投资意向也将有所增强。前述某国有银行投资银行部人士对记者表示，经过半年的消化，目前民营企业短券发行意愿增强。据统计数据显示，1 年期左右民营企业短融券的成交收益率平均为4.235%。“预计下半年将有更多民营企业发行短券。”

　　短券市场三大隐患

　　受2006年7月底“福禧事件”影响，2006年四季度以来以民营企业为发行主体的短券发行大量减少。目前“福禧事件”已告一段落，市场信心也已恢复，但记者所获央行广州分行调查资料显示，目前短期融资券市场仍旧存在不少隐患。

　　现行短券信用评级方式是单纯通过财务报表简单的比例计算，评级公司无法获取资产的市场价值、资产流动性等关键财务指标，对企业的管理模式，管理层的经营管理能力和风险偏好等非财务信息也不甚了解，无法保证评价结果的科学性和准确性。

　　另外，主承销商的尽职调查责任难以落实。主承销商通常是商业银行，与发行企业往往存在借贷关系，同一个机构具备主承销商和贷款人两种角色，容易出现利益输送的行为，尽职调查很难做到公平公正。

　　央行广州分行曾对九家企业发短券进行调查，其中某企业集团在2003年到2005年处于投资的高峰期，资本性支出比例相当高，偿债压力沉重。但是为了维护自身利益，主承销商的尽职调查报道缺乏必要的风险提示，并要求企业筹集的资金大部分用于偿还其贷款。

　　发行短券所筹集的资金缺乏用途监管。如上述某企业集团发行短期融资券，大部分用于置换银行贷款，使企业短贷长用转换成短债长用，而在整个过程中主承销商没有采取必要措施。

　　某商业银行交易员表示，在交易时只能凭借评级和财务报表等来判断企业资质，不可能实地调查企业，如果上述问题不解决，“福禧事件”重现难免，短券市场回暖也只能是虚假繁荣。

　　“福禧事件”回放：

　　2006年3月，上海福禧投资控股有限公司面向投资者发行了10亿元1年期的短期融资券。当年7月，有关部门查出福禧投资曾经违规拆借32亿元上海

社保基金，用于购买沪杭高速上海段30年的收费经营权。此事发生之后，福禧投资的主要财产被法院冻结，10亿元短期融资券投资者面临偿付风险。

中国经营报记者：巫燕玲