华晨汽车退市之殇

　　编者按

　　随着一纸纽交所退市公告，华晨汽车，这个中国汽车行业的一个传奇故事，正在向历史深处缓缓隐去。激情与梦想，财富与权力，贪婪与恐惧，规则与反规则……一个华晨故事，讲述的不仅仅是一款汽车，一个企业，更是一个中国经济时代成长的伤与痛。

　　7月5日，华晨汽车（华晨中国汽车控股有限公司，以下简称“华晨汽车”，NYSE：CBA，1114.HK）宣布，该公司董事会决定撤消在纽约证券交易所（NYSE，下简称纽交所）挂牌的美国存托股票（ADR）。

　　这一决定同时宣告华晨汽车成为中国内地首家从纽交所退市的挂牌企业。15年前，华晨汽车曾经是中国在纽交所挂牌的第一只股票，首创中国企业海外借壳上市模式。15年后，当年的辉煌随着一纸退市公告成为历史，但华晨的故事并未了结。

　　缺乏说服力的退市理由

　　华晨汽车在香港发布的英文公告显示：鉴于公司的美国存托股票交易量萎缩和维持美国报告和登记义务的管理成本增长，公司董事会重新评估了维持纽交所挂牌的价值，并决定终止这一挂牌。从纽交所退市之后，公司计划将美国存托凭证存放于公司ADR的存托银行——纽约银行，预期公司ADR将继续在场外市场（即“柜台交易市场”）交易，同时，公司在香港主板的挂牌将继续维持。

　　“股票交易量萎缩、缺乏融资能力”是国内金融机构和媒体对华晨退市的普遍解读。华晨汽车ADR总数为3668万份，每份相当于100股（每股面值0.01美元）股票。从相关数据来看，2006年年中起，其在纽交所的交易量的确非常清淡，曾经出现过一天交易量不过万股的情形；但是自今年年初以来，超过20%的交易时间里，华晨汽车每日交易超过十万股。

　　“融资能力主要是业绩决定的，和手中可出售股票量也有重要关系。华晨汽车肯定没有在纽交所失去融资能力。”在华尔街摸爬滚打20年的Steven表示。

　　2002年以后，华晨汽车主打品牌“中华”质量问题无法解决，长期销量不足，无法弥补前期近30亿元的开发成本，公司利润从2001年的9亿元陡降到2004年约4860万元，2005年更是亏损6.5亿元，2006年再亏损3.98亿元。但华晨汽车今年的半年报显示，公司有望扭亏为盈，包括香港主板和纽交所主板的股价和成交量也在日趋活跃。

　　“只要它在香港联交所有相当的交易量，融资能力就没有丧失。选择在纽交所退市，应该另有原因。”华尔街几位资深分析师表示。

　　至于华晨汽车所称纽交所维护成本考虑，看似有一定道理。在美上市公司公关、会计和律师等维护费用一般每年为100万美元，对近几年持续亏损的华晨汽车来说，也是一笔不小的开销。但华晨汽车去年销售净收入达到13.172亿美元，管理费用总额有1.74亿美元，相形之下，因为百万美元的上市维护费用而退市，似乎有些令人难以信服。

　　而转到柜台市场交易，显然不利于公司未来维护美国市场形象。有市场消息说，华晨汽车正在计划开拓北美市场，选择这时候退市，对其在美国市场的销售势必产生负面影响。

　　令人费解的退市时机

　　华晨汽车在纽交所的股价历史最高点为60多美元，其他时间大多数徘徊在5～25美元之间。去年最低时在12美元上下，今年以来，在公司扭亏为盈和港股繁荣的带动下上涨到30美元附近，交易量也放大到5万～20万份ADR之间。

　　“去年股价低的时候不退市，现在股价涨到这么高退市，的确让人觉得有点奇怪。”曾经帮助很多香港公司退市的周先生不是很理解华晨汽车的退市计划。

　　周介绍说，一些香港和美国上市公司的做法是：在股票市场繁荣的时候上市，以相当高的价格出售少量股票，融资量可观；或者在股票价格处于高位的时候，选择再融资稀释股权；但是当股价低迷的时候，如果公司评估后，感觉以当时的价格退市最合算，则会选择退市。过几年，如果市场状况好转，可能会卷土重来。

　　如果再加上通常20%的退市溢价，以当前股价计算，退市价格将达到33～35美元，超过公司近两年半股价高点。按照正常程序，从递交退市申请到正式退市，需要1个月左右的工作日，这期间如果股票价格进一步上涨，公司将支付更高成本。

　　退市另有原因？

　　据市场消息，华晨汽车国有大股东华晨集团正在计划在国内A股上市，这似乎可以为华晨汽车愿意以高昂成本退出纽交所找到合理解释——为了确保华晨集团的控股权，从纽交所退市之后在Ａ股发行。“如果那样，华晨汽车就不应该选择还维持在柜台交易市场的挂牌资格。”前述周先生仍然感到困惑。

　　一位了解华晨历史的消息人士称，华晨集团在纽交所放弃华晨汽车，与华晨上市和上市后前十年里主要由仰融一手操办有关。“仰融离开之后，华晨集团曾经试图维持华晨汽车在纽交所的挂牌交易，结果并不理想。后来华晨集团决定放弃纽交所。所以，今年上半年股价上升和交易量放大并不在华晨集团的考虑范围之内。”此消息人士表示。

　　而一位不愿具名的华晨内部人士表示，早在仰融时代华晨就有退市的想法，因为在美国上市的目的是为了融资，但是上市之后再没有能够大量融资了，华晨作为融资平台已经失去了作用，且每年还要支付千万港币的维护费用，对华晨来说，纽交所挂牌有如鸡肋，食之无味，弃之可惜。另外因为历史原因，华晨当年能在美国上市，与仰融一系列资本运作息息相关，在萨班斯法案实施后，纽交所严格了上市公司监管，华晨多少会有些麻烦。第三，华晨有回归A 股市场的想法，内部讨论过，但是现在没有具体规划。

　　“回到A股市场，华晨汽车就算回到了‘根据地’。虽然上市前期和初期成本，尤其是隐性成本并不比维护纽交所挂牌低多少，但是‘自己人好办事’。关键是现在A股市场很红火，如果‘快马加鞭’，再回购国内几家上市公司股份，进而整体上市，不失为华晨集团的最优选择。”前述资深投资人士认为。

　　本报记者张佳对此文亦有贡献