海外并购结果 中行初尝甜蜜回报

　　在收购完成后不到半年的时间，中行的投资就得到了丰厚的回报。

　　对于即将公布的新加坡飞机租赁有限责任公司2007年财务报告，中行相关人士预计：“该公司2007年年度利润会在2006年税后利润增长5倍多的基础上又有很大的提升，财务预算基本能按招股书中的计划顺利达标。”这显然是一个充满甜蜜的结果。

　　收购一步跨越19年

　　2006年7月，银监会遍发英雄帖，动员国内一些银行开办租赁公司。建行、工行、交行、民生、招商踊跃响应，只有中行另辟蹊径，动用9.65亿美元现金收购了新加坡飞机租赁有限责任公司，并取得绝对控股权。

　　事实上，到底是自建，还是通过资本收购租赁公司，中行也犹疑了很久。测算数据则表明，如果自建公司，要达到今时今日新加坡飞机租赁有限责任公司的规模和利润水平，需要19年的时间，而且在2009年以前机位已全部售空。

　　中行的谨慎源于其切肤之痛。在上世纪80年代的第一轮租赁大潮中，全国七家中字头合资的租赁公司中，中行居其四。结果全军覆没，损失惨重。但中行始终对飞机租赁情有独钟。早在90年代末，他们就曾与民航总局等向国家主管部门申请共同在国内组建中国的飞机租赁公司；2002年，再次提出成立飞机租赁公司的可研报告，结果都无疾而终。所以这次他们再次涉足租赁行业，“要绝对成功”。

　　在中行与新加坡飞机租赁公司接触之前，中行曾经与其外方股东苏格兰银行进行过磋商，不过因为双方都坚持自己应该享有控股权而作罢。同期，中行还广泛调研了国内潜在的收购对象，德隆旗下的新世纪租赁曾一度成为其收购目标。后来，因为新世纪租赁“窟窿”太大而最终放弃。

　　在中行看来，国内的监管和税收环境尚不成熟。2006年七八月，恰逢新加坡飞机租赁寻求出售。该公司是亚洲最大的飞机租赁公司，淡马锡的全资子公司控制其14.5％的股权。因为四家财务投资人投资到期，且因利益冲突彼此难以很好地享受投资收益，于是决定在2006年市场向好的时候出售变现。

　　有些巧合的是，在中行初期的设想中，新加坡飞机租赁公司就是他们要赶超的目标之一。在中行看来，“新加坡飞机租赁公司成立13年以来一直盈利，即使最困难的时候也没亏过钱——亚洲金融危机、9·11、SARS，每一次它都劫后重生。”于是中行不失时机地加入了竞购队伍。

　　收购价格是账面价值的1.8倍

　　不过，要在50家意向购买者中胜出实属不易。在中行的竞争对手中不乏国际知名财团，包括渣打、日本三菱银行，苏格兰银行等飞机租赁公司也蠢蠢欲动。而且，为了把自己卖个好价钱，新加坡飞机租赁公司不惜重金聘请了“超一流的顾问团”，包括花旗、ALLENOVERY（国际知名律师事务所）、安永

会计师事务所，甚至把世界排名前五的估值机构也全部纳入麾下。以至于中行“想雇都雇不到”。

　　对于这场棋逢对手、势均力敌的较量，中行不敢怠慢。同样聘请了阵容豪华的顾问团，以摩根斯坦利为主的财务顾问团光是为中行进行估值评估测算就出具了长达180页的报告，采用了NAV法（净现值法）、同类上市公司

股票价格和市盈率比较法、现金流计算法等多种方法对该公司进行了估值；而瑞银则尽心尽力地审核了名目繁多的保险合同；中银国际同样不遗余力地为其股东提供了更多的积极支持。

　　历时四个月，经过数轮艰苦卓绝的谈判，中行最终利用在开曼注册的全资附属公司以9.65亿美元现金收购新加坡飞机租赁有限责任公司的100%已发行股本，这个价格是该公司账面价值的1.8倍。

　　中行的成功，令一位“排名领先而未中标的投资人很生气”，他们曾经是中行竞争中最强硬的对手，最后他们无奈地选择了自建飞机租赁公司的道路。原来一些对收购有看法的机构则表示，中行以“市场的价钱买了一家好公司”。不过在国际投行JP摩根看来，中行的出价依然比他们预想的价格低25%。

　　新公司利润增长5倍多

　　收购并非没有风险，一旦收购失败，前期的不菲投入都将成为沉没成本，烟消云散。

　　中行预期该公司2007年财务年度利润“会在2006年税后利润增长5倍多的基础上又有很大的提升，财务预算基本能按招股书中的计划顺利达标”。

　　中行在公告中称：本次收购是中行进一步扩大多元化金融服务范围、提高非利息收入总体战略的举措之一。新加坡飞机租赁公司将为中行提供一个进入飞机租赁领域的坚实的平台，并为中行提供向航空公司客户进行交叉销售的潜在机会。

　　中行相关人士告诉记者，本次收购可以给中行带来多重实惠。一是在租赁之外，还可以带动信贷、中间业务、投行和保险业务的发展，实现协同效应；二是实现与国内银行的差异化竞争；三是为IPO上市后充裕的外汇资金找到集成、优质、流动性强、相对安全的出路；四是解决国内大型航空公司因负债率较高、信用评级较低而产生的融资困难。

　　谈及成功收购的原因，一位中行内部人士表示，他们充分借鉴了国内其他试图进行海外并购的公司的经验教训，避免了“出价不足、内部思想不统一、决策程序缓慢、收购后外行管内行”等问题。

　　不过，收购只是成功的第一步。完成收购后，中行保留了原来公司的架构和管理层继续管理和经营，并向新公司董事会委派董事。在目前董事会结构中，除公司CEO和来自汉莎航空的一位独立董事外，其余五位高管均来自中行。

　　对于新公司来说，还存在多重不确定性。中行对新公司的这种充分信任和放权究竟能持续多久，本身就是一个未知数。多位按市场价格聘请的英籍高管最终能否留得住，对双方也是考验。在中行发展历史上，无论是外派机构、子公司，还是总行内部，因为利益分摊不均，激励机制不够市场化，所造成的冲突时有发生。就算总行层面下定决心给予倾斜，阻力依然不小。这些问题恐怕都是值得中行需要思考并解决的。

中国经营报记者：温秀