外汇储备金牌的价值及挑战

　　□肖耿

　　外汇储备到底是什么？为什么需要外汇储备？为什么不用外汇储备来修地铁或建设社会主义新农村？为什么可以用一小部分外汇储备来充实国有银行的资本金？外汇储备是不是越多越好？如何“藏汇于民”？

　　中国的外汇储备上月终于突破了8500亿美元，超过日本成为世界第一。

　　日本的经济规模以美元计大约是中国的三倍，如果以每一美元GDP所拥有的外汇储备计，中国的外汇储备拥有率是日本的三倍！是不是太多？当然，中国的人口是日本的十倍，因此，中国人均拥有的外汇储备只是日本的十分之一！是不是太少？印度与中国人口相当，但其外汇储备只有1500亿美元，只占中国的六分之一。与印度比，中国的外汇储备是不是太多？

　　最容易理解外汇储备的一个比喻是赌场。进入赌场之后，游客必须用现金兑换筹码，然后用筹码参加场内的赌博或游戏活动。离开时，游客可以用所剩或所赢的筹码从筹码兑换台来换取现金。

　　将这个例子应用到中国，筹码就是人民币，筹码兑换台就是中央银行，其收到的现金就是外汇储备。来中国投资的人越多，人民币发行就越多，外汇储备就越多。筹码与现金的兑换率就是汇率，人民币升值就相当于筹码升值，会吸引游客收藏筹码来玩筹码升值投机游戏。

　　这个赌场筹码的比喻将有关外汇储备的复杂的政治及社会问题剔除，只剩下最基本的经济逻辑，对厘清以上问题很有帮助。

　　外汇储备到底是什么？简单的看，就是投资者(游客)暂时抵押在中央银行(筹码兑换台)的外汇现金。投资者离开中国时就需要用所剩及所赢的人民币(筹码)换取外汇现金。

　　为什么需要外汇储备？如果央行没有足够的外汇储备，投资者获利回吐，希望取回外汇并离开中国时，央行的可兑换承诺就无法兑现，这就可能触发投资者恐慌性撤离，也就是亚洲金融风暴时在泰国、韩国等国出现的情况，那时这些国家不得不贱卖资产给外国人来换取外汇。因此，外汇储备其实是别人让我们的央行保管的钱，并不是中国政府可以自由支配的财政收入，当然不可以用来修地铁或其它。

　　但是，用外汇储备来充实中国国有银行的资本金却与修地铁不同，是一个创新的做法。中央汇金公司在各个国有银行的600亿美元的资本金投入不仅还是外汇而且并没有消费掉。如果有需要，在外汇储备短缺时，中央汇金公司完全可以要求

财政部以同样价值的人民币购买汇金持有的国有银行股权，或出售银行股权给外国投资者，以便收回占用的外汇储备。

　　因此，从本质上看，汇金公司以外汇储备入股国有银行，更多的是灵活投资外汇储备，而不是将外汇储备作为财政性消费。当然，有投资就有风险，如果汇金的股权投资血本无归，对外汇储备就会构成风险。

　　中国的外汇储备比日本及印度多，一个重要的原因是中国的外商直接投资比日本及印度要多很多。如果中国今后出现经济、金融动荡，二十多年积累的外商直接投资及其资本升值有可能在短期内要求撤离，那时，中国的外汇储备很有可能不够。如果以过去十五年每年平均大约500亿美元的外商直接投资流量计，剔除资本增值，外商直接投资在过去十五年的存量就达到了7500亿美元；加上资本增值，外商直接投资的总存量一定超过今日我国外汇储备8500亿美元的水平。

　　中国积累的外汇储备当中，除了外商直接投资的美元流入，还包括中国贸易顺差，即出口超过进口，导致的美元流入。用赌场筹码的例子，就是中国人挣了外汇，不想持有外汇，因此将外汇卖给央行，持有人民币(筹码)。

　　过去外汇紧缺时，中国老百姓都选择持有自己个人的外汇储蓄账户，那时央行的外汇储备就不必增加太多。可是，在过去几年，因为投机人民币升值盛行，老百姓逐渐减持手上的外汇，这也导致央行的外汇储备快速增加。

　　外汇储备并不是越多就越好。如果外汇储备主要是由于短期国际投机资本流入造成，就会冲击短期内人民币(筹码)的供应。这时，为了避免通货膨胀，央行就必须进行对冲，即在购入美元放出人民币(筹码)的同时，在市场(赌场内)借入人民币(筹码)。人民银行的对冲活动在最近几年非常成功，避免了由于国际资本流入可能导致的通胀，但今后对冲的任务将会由于资本管制的放松而越来越具挑战。

　　官方外汇储备太多的一个政治风险就是被别人嫉妒，导致美国、欧洲及日本对中国采取贸易保护主义政策。从这个角度看，中国应该鼓励个人及企业持有外汇，也就是“藏汇于民”，但要达到这个目的，汇率变化必须相对稳定及中性，即可升可跌，可参考的波动方式应该是美元与欧元的汇率关系，而不是美元与日元的单向波动，必须让老百姓有一个汇率会长期相对稳定的预期。

　　“藏汇于民”的另一个有效办法是允许港币在内地，特别是广东地区，适当流通。由于港币就是外汇，许多内地的企业及个人都需要使用港币作投资及从事商业活动，港币在内地的流通不仅可以促进内地与香港的经济整合，也可以大量减少官方的外汇储备。

　　在香港回归之前，我在《远东经济评论》发表评论，提出过“一国两币”的设想，现在看来，这一思路还有现实国际政治及经济意义，因为用港币在经济上与用美元完全一样，但在国际政治上却可以化解许多不必要的纠纷及嫉妒。如果央行认可，不仅有利于监管，也将在更大规模上减少官方外汇储备。(作者为香港大学经济金融学院副教授、电子邮箱[e-mail])

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