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编者按：
在本报日前召开的上市公司董秘工作会议上，上海律师协会会长、国浩律师集团事务所首席合伙人律师吕红兵就股权分置改革中若干操作性问题作了专题讲座，讲座内容切中股改实务要点，颇具操作性，让在场的近百名董秘连呼过瘾。这里编发该讲座内容，希望能对正在进行股改和即将进行股改的上市公司相关工作人员有所帮助。
以决策程序为操作基点
(一)从相关股东会议组织形式看股改性质
就总体而言，《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(下称《指导意见》)和上市公司股权分置改革管理办法》(下称《管理办法》)将股权分置改革视为一个需要由相关股东为平衡相互利益而协商确定的事项，这种事项是两个或多个利益集团之间的一种交易安排，而非由公司权力机构决策的代表公司意志的公司事务(或行为)，因而也不适用《公司法》所规定的公司决策程序。股权分置改革是相关股东之间的事务，而非公司事务，因而适用由《指导意见》、《管理办法》及相关法律法规创设的决策机制，而非《公司法》所规定的股东大会决策机制。这是股权分置改革实施的一个基本出发点。
(二)相关股东会议和股东大会的交叉带来新变化
股权分置改革需相关股东会议进行决策，但具体股权分置改革方案中的某些步骤则可能是公司事务，需要提交公司权力机构--公司股东大会通过。
比如，非流通股股东向流通股股东赠送其持有的股票，是最通常的对价执行方案，但是，当非流通股股东持股比例较低时，送股就将因削弱非流通股股东对公司的控制力而难以执行，较为切实可行的方案就是由公司进行利润分配，而非流通股股东将分得的利润赠予流通股股东作为股权分置改革的对价。在这种以利润分配作为对价前提的整体方案中，股权分置改革是股东之间的事务，由相关股东会议决定，而利润分配则是公司事务，需由股东大会决定。同样可能涉及股东大会的至少还包括以公积金转增股本的方案、缩股方案、回购方案、以资产重组作为对价的方案等等。
虽然对于大部分公司而言，股东大会和相关股东会议的参加对象相同，但由于召集程序、表决方式等诸多方面的不同，它们在性质上是两种不同的会议。在涉及该类股权分置改革方案决策时，尽管在实践中这两个会议可以在同一个时间、同一地点召开，但仍然应针对不同的决议内容，适用两种会议程序并达成两个决议。
此外，在该类方案进行表决时，方案中需股东大会通过的议案和股权分置改革方案往往是互为前提的，任何一个方案的不通过就会将整个股权分置改革方案割裂。以将资产重组作为对价的股权分置改革方案为例，向上市公司注入优质资产的目的就是为了获得非流通股的流通，如果股权分置改革方案获得通过而资产重组未获通过，则股权分置改革方案固然无法实施；而反过来，如果资产重组方案获得通过但股权分置改革方案未获通过，则将出现优质资产已经注入，但是股权分置问题还是没有解决的情况，这违背了资产重组方的初衷，同样是不公平的。因此在方案提出时，有关各方应充分注意整个股权分置改革方案不同层面问题间的互相关联性和互动性。
还需要注意的是，有些公司事务在决策时可能涉及一些较为特殊的内部或外部程序，比如股东大会的关联交易表决程序，比如资产重组达到一定规模时，需要报中国证监会甚至是启动重组审核委员会核准，该等程序也需要在股权分置改革实施时被严格遵守。
(三)董事会在股改中应把握好工作尺度
虽然股权分置改革本身是公司股东之间的事务，然而公司董事会也需要进行很多工作。所有的工作都以董事会收到非流通股股东的委托开始。需特别注意的是，董事会的所有相关工作都具有被动性。《管理办法》的条文对于董事会的行为以收到非流通股股东书面委托后，应当……开头，首先就着重突出了董事会工作的被动性，强调了董事会的行为系基于非流通股股东的委托，同时法条使用了收到而非接受，也表示董事会没有权利拒绝上述委托。并且，《管理办法》中对于董事会的规定几乎都使用了应当一词，也没有任何规定显示董事会可以对非流通股的方案提出意见。基于上述规定，与其将董事会在股权分置改革中的工作理解为其职权，不如将其理解为基于委托被课以其不可选择或放弃的义务更为恰当。
在股权分置改革的实践中，董事会务必应把握好工作的尺度，既不能怠于履行《管理办法》所规定其应该履行的义务，同时也绝不要越权，以免改变股权分置改革这一股东间事务的本质，为公司或董事会本身招致不必要的法律风险。
花样股东股改权利面面观
根据《指导意见》和《管理办法》的规定，股权分置是A股市场上的特殊问题，股权分置改革方案由A股市场相关股东举行会议审议。由此，A股市场相关股东的范围是确定某一股东程序权利(即参与相关股东会议)的关键。
(一)流通股和各类非流通股股东的权利分析
A股流通股股东是与股权分置改革有最密切联系的股东，毫无疑问，可以参加相关股东会议。
A股非流通股股东可以参加相关股东会议，这是不言而喻的。但是，某些非流通股股东可能既不需支付也无权接受对价，似乎与会议讨论的内容无关，其是否可以参与相关股东会议？事实上，股权分置改革是对于所有非流通股上市交易的总体安排，如果这些非流通股股东不参会，相关股东会议可能否决对其有利或通过对其不利的股权分置改革方案，对其利益造成实质性伤害。笔者认为，各类非流通股股东，只要其持有的股票在股权分置改革后成为流通股，都有权参加相关股东会议。
一般而言，非流通股股东应当就其持有的股份流通支付对价。但出于公平立场，某些特殊的非流通股则不适用上述原则。比如社会募集法人股股东，其购买公司股票时的股价与流通股相仿，但却无权流通。对于这类股票，G明珠(600832)作了既不支付也不接受对价的安排，并为市场所普遍接受，示范作用较好。
(二)B股股东及H股股东的权利分析
含有B股或H股的A股上市公司在进行股权分置改革时，存在是否应允许B股股东或H股股东参加相关股东会议及非流通股股东是否需要就股权分置改革向其执行对价的问题。对此，《指导意见》第三条第11点明确给出了否定的答案：对于同时存在H股或B股的A股上市公司，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。
最近有消息称，广州药业(沪市600332，HK0874)H股股东明确表示，在股权分置改革中，最低限度要保持表决权，否则他们将提起集体诉讼。对此，笔者认为，H股股东起诉公司并无法律依据。
首先需要明确的是H股上市公司所适用的法律法规，主要包含以下三个层次：第一，作为依据中国(仅为本文之目的，指中华人民共和国内地，不包括中国香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区，下同)法律在中国内地成立的股份有限公司，H股上市公司适用中国的法律法规；第二，作为在香港证券市场上市的公司，H股上市公司及公司董事等相关人员应遵守香港联合交易所的上市规则；第三，如同所有公司一样，H股上市公司及其股东、董事均应遵守公司章程，而H股上市公司的章程一般含有《到境外上市公司章程必备条款》以及其他类似法律法规的规定。
就中国的法律法规而言，H股股东并无任何提起诉讼的法律基础。
就香港联合交易所的上市规则而言，股权分置改革是否有损H股股东权利，主要取决于在公司上市时包括招股章程在内的法律文件内是否对股权分置改革对H股股价所可能带来的负面影响作了风险提示。一般而言，H股上市公司的招股章程均有对中国证券市场的政策风险进行披露的内容。股权分置改革就是典型政治、经济及社会状况的调整以及中国政府的政策变动，一般H股公司上市时已经在招股章程中作了风险披露，公司及董事会不必承担责任。
就以上第三层次，应考察不同公司的公司章程方可最后确定。但就通常的公司章程而言，H股股东的诉因主要在于：(1)股权分置改革属于转换类别股份，需类别股东会议表决通过；(2)因章程规定董事应公平地对待类别股东，董事会及董事接受非流通股股东委托的行为系对H股股东不公平。笔者认为，对于上述第(1)点，首先，法律法规并未对H股上市公司类别股东作明确的定义，在实践中主要系指H股和A股的类别，而不是流通股和非流通股的类别，因而股权分置改革亦不涉及类别股份的转换，其次如前文分析，既然股权分置改革本身不是公司事务，根本不由股东大会表决，所谓的类别股东大会无疑是无本之木。而对于上述第(2)点，如前文分析，根据非流通股股东委托行事是董事会的法定义务，其对此并无拒绝和选择权，根本不可能有自身的态度，当然也不能认为董事有不公平对待类别股东的行为。
(三)上市公司可转换债券持有人的权利分析
《指导意见》和《管理办法》均未涉及上市公司发行可转换债券(以下简称可转债)持有人，而从理论上分析，只要可转债持有人未将持有可转债转换为股权，其就不是公司的股东，因而也无权参加相关股东会议，也不应获得对价支付。
对于上述观点，也有市场人士认为，可转债是同时具有股权性质和债权性质的证券，由于可转债持有人可以完全依据其自身的意志决定是否将可转债转换为流通股，所以可转债持有人具有公司的准股东身份。更重要的是，因股权分置改革实施将导致流通股价格的下跌，对可转债持有人的权利将产生一定影响。因此，从公平角度上来说，可转债持有人的利益在股权分置改革中应该予以考虑。从理论上探讨，保护可转债持有人利益的方法可以是如同普通股一样给予对价，在转股时执行，或者按照对价执行的结果调整转股价格，如果向流通股股东执行的对价为送股的，可以相应以除权方式调整转股价格。可见，在实践操作中，可转债持有人能否获得对价支付或其他方式的补偿，是一个亟待明确的问题。
关注非流通股及其股东面临的特殊情况
(一)非流通股股东未同意股权分置改革方案的该如何处理
由于要执行对价，并且对于执行对价方案可能有其他想法，某些非流通股股东可能不同意其他股东提出的股权分置改革方案，这种不同意可以是明确反对，也包括不明确表示同意的情况。更有甚者，某些非流通股股东在公司歇业清算、自然人死亡后，所持有的股份未作处理，或因其他原因导致股东失踪，无法正常表达其意愿。对这类情况的处理主要应考虑以下几个层次：
1、如果明确表示同意的非流通股股东不到非流通股总额的2/3，则股权分置改革将因非流通股股东无法根据《管理办法》第五条的规定提出动议而无法施行。
2、如果明确表示同意的非流通股股东达到了非流通股总额的2/3，且股权分置改革方案确实得到了通过，则存在以下两种处理方式：
(1)如果有非流通股股东明确对价由其实际承担的，则对价由其实际承担，在对价支付上无进一步问题需要讨论。作类似安排的公司大多由单一大股东持有绝对控股权。
(2)如果提出动议的非流通股股东表示其仅为暂时代为支付对价，此后需向未支付对价的非流通股股东进行追偿的，未来仍然存在代为支付对价的实际承担问题。对此，上海证券交易所于2005年9月19日公布的《上市公司股权分置改革工作备忘录(第二号)》第4条规定，存在该种情况时，可在股改说明书中披露被代付对价的非流通股股东在办理其持有的非流通股股份上市流通时，应先征得代其支付对价的非流通股股东的同意，并由上市公司向证券交易所提出该等股份的上市流通申请。上述规定首先可以理解为默许代其支付对价的非流通股股东(以下简称代付方)向未支付对价的非流通股股东(以下简称接受代付方)追偿对价的可行性。此外值得一提的是，该条规定也从侧面确认了接受代付方的股份是否能够流通，取决于代付方的同意。笔者认为，为取得流通权而支付对价，是非流通股的普遍义务而非某个或某群非流通股股东的义务，出于公平立场，不支付对价者不应享受流通权，此外，由于非流通股本来就无法流通，即使未被允许流通，接受代付方原来享有的权利也未发生丝毫改变，因此上述规定并不侵害接受代付方的权利。
不得不承认，只要全体非流通股股东无法取得一致，存在反对或未明确表示同意的股东，整个股权分置改革的步调总是会存在一定的不和谐之处。无论法律如何规定，都不可能消除这些不和谐。与其左右为难，不如两害相权取其轻，目前有关法规的立法意图就是在最大限度上推进股权分置改革这一宏观决定，而具体到某个上市公司、某些股东的具体问题和权利义务，法律法规则交由市场进行选择和确定，正如《指导意见》中提及的总体要求--统一组织，分散决策。
此外有观点提出，为推进股权分置改革，可以通过相关股东会议决议，以回购或向其他非流通股股东转让等方式处置该等非流通股。笔者认为这种观点在法律上是站不住脚的。股东对该部分公司股份享有所有权，其核心在于股东有权决定股份的处置。任何回购或转让行为都是法律上的买卖行为，买卖行为作为一个最典型的双务法律行为，无论如何都需要得到股份持有方的同意，在缺少这种同意的情况下，任何强行收购或处置股份的行为都会侵害股东的财产权。
(二)非流通股存在质押、冻结的该如何处理
非流通股被质押、冻结，也是上市公司普遍存在的情况，原因可能向银行贷款或向其他主体担保，也可能是因为发生诉讼，但本质都是股份上设定了权利限制，影响了股东对股份的处置。这类公司及非流通股股东在进行股权分置改革时对于对价支付方案应持慎重的态度。如果不能获得质押权人或者冻结权利人的同意，不得采取以下几种对价支付方案：
1、以非流通股股东持有的非流通股送股。显而易见，由于赠予涉及对股份的处置，在标的物存在质押或冻结时，股东不可任意进行。
2、以非流通股东所获分配的利润向流通股股东派现。根据《担保法》第六十八条的规定，在质押权人和质押人没有其他约定的情况下，法律默认物的质押延及其产生的孳息，而一般在银行质押贷款合同里都不会排除质押权人对孳息的权利。此外，一般司法冻结也包括与质押类似的要求。因利润系股份的孳息，与股份一样受到权利限制，股东不得任意处置。
在实践中可能存在上述派现方案的一个变化形式：所持有股票上存在质押、冻结的非流通股股东放弃分配权，直接由其他股东分配其利润。这种做法与直接派现的不同之处在于，因分配权已经被股东放弃，股份的孳息尚未产生，当然也不受到限制。然而，从担保法理论上说，质押人也应当保持质押物的价值，而放弃分配权，将使股票失去其增长性，是典型的破坏质押物价值的行为，是非法的。另外，非流通股在放弃其分配权后，其放弃的部分将平均地分给公司全部其他股东，这里既包括流通股，也包括其他非流通股，因此这种操作方式恐怕也不能如直接派现一样达到向流通股支付对价的目的。
3、以非流通股股东所获红股向流通股股东送股。红股是公司的利润分配，与红利只是表现形式不同，它同样是股份的孳息，如果股份上存在权利限制，红股上亦同样存在权利限制。
较易与该种情况混淆的是公司以公积金转增股本送股的方案。有别于红股的是，这是由公司留存的公积金转增而来的股份，本身并不是公司的利润分配。由于不是利润分配，并且系在于股权质押中所特有，一般在担保法中没有特别指明该部分股份属于股份的孳息，有时在有关的质押合同中各方对此并不会明确涉及，执行质押时亦没有收取。然而从理论上进行分析，首先，转增股系因原股份产生，向原股东按原股份比例分配，原股份系转增股的源头；其次，公积金转增股本后，原股份的净资产值被摊薄，如不确认原股份和公积金转增股的一体性，原股份的价值将有下降，因此笔者认为，尽管无法律上的明确规定，但公积金转增股本送股在操作时最好也征得质押权人或者冻结权利人的同意。
当然，从另一方面来看，在股权分置的背景下，几乎所有非流通股的质押或者其他他项权利所确认的非流通股的价值，都是以每股净资产为依据的。而在股权分置改革以后原非流通股将取得流通权，不仅价格将会上升，流通性也大大提高，从这个角度上来讲，质押权人或其他他项权利人以牺牲小额的送股、分配为代价获得原非流通股价值和流动性的上升，亦是符合各方最大利益的行为，因此实践中如果做好沟通工作，质押权人或其他权利人也未必不同意释放部分股票用以进行股权分置改革。
股改费用承担 谨防陷入误区
股权分置改革所涉及的费用主要包括中介机构费用、相关股东会议会务费用等，费用总额一般在几百万元人民币，虽然与上市公司的资产规模还是在股权分置改革中支付的对价相比，还算不上金额巨大，但承担主体却关系到整个改革的性质。
首先，由于股权分置改革是相关股东之间的事务而非公司事务，该笔费用不能由公司承担。公司董事会及公司在承办股权分置改革事务中，一定要将股权分置改革发生的费用与公司的费用划分开来，绝不能像增发、配股时那样，将这个费用成本计入公司名下，否则将伤害到非A股市场相关股东的权利，授人以柄，为H股及 B股股东起诉公司创造诉因。
其次，因是相关股东间的事务，费用当然应由相关股东承担，从理论上讲，只要是A股市场相关股东，无论是非流通股股东还是流通股股东都应承担该部分费用。但问题是，如何确定流通股股东和非流通股股东各自承担费用的比例，仍然需要双方进行协商。在实践中，这一点容易进入以下几个误区：
(1)费用在流通股获得的对价中予以扣除。该种方案尤其可能在涉及派现的方案中存在，但其实是将费用全部划归流通股承担，显然是不公平的。
(2)费用仍然计入公司成本。在不涉及H股和B股的公司中，由于所有股东都是相关股东，既然费用最后由全部股东承担，而将费用计入公司成本后，该费用最终也将转嫁由所有股东承担，将费用计入公司成本看来就相当合理。问题在于，这种方案把相关股东对于费用的承担比例直接按照各股东持有公司的股份比例划分，但是股东按照持股比例承担的只能是公司的成本和费用，对于股权分置改革中涉及的费用也按照股权比例划分是毫无法律依据的。
笔者认为，只有把费用的承担方和承担比例明确地写入股权分置改革方案，交相关股东会议一并通过，才是最为完整和具有法律效力的。但是由于大部分股权分置改革方案本身就较为复杂和敏感，如果同时向相关股东会议再提交一个复杂和敏感的费用承担方案，则有可能对整个方案的通过产生不利影响。为推进效率及增加方案通过的可能性，笔者建议，直接由非流通股股东(尤其是大股东)承诺承担该笔费用。
综上，笔者认为，该笔费用理论上可以由所有相关股东按协商后确定的比例承担，实践中则建议由非流通股股东承担，但无论如何都不能由公司承担。
资产重组式股改需理清法律关系
目前已经进行股权分置改革的公司多数质量较好，大多使用送股及进行承诺等方式作为对价，然而随着股权分置改革的推进，一些上市公司必然要求通过资产重组来解决股权分置问题。对此《管理办法》第二十六条亦有规定。
事实上，资产重组是中国证券市场的上市公司较为通常的一个行为。多年来，许多的资产重组案例将绩差公司从退市边缘拯救回来，实现了公司的盈利能力，改善了公司的财务状况。这些股权分置改革之前进行的重组，能否作为股权分置改革的对价呢？至少就目前来看，答案是否定的，因为当时这些公司的重组并不是以股权分置改革为目的的，而如果以股权分置改革为目的，资产重组的条件也自然会比当时更加苛刻。然而，对于进行过成功的重组的上市公司，非流通股股东仍然可以试图与流通股股东沟通，争取降低在股权分置改革中支付对价的比例，因为这些非流通股股东当时毕竟提高了上市公司的质量。
此外，需特别注意的仍然是该类股权分置改革方案的决策程序。设想一个非流通股股东(同时也是控股股东)将其持有的股份转让予第三方，由第三方对上市公司进行资产重组，然后再进行股权分置改革的案例。在这样的案例中至少涉及上市公司收购、上市公司重大资产重组以及股权分置改革三个各自独立又互相关联的程序。在实践操作中应抽丝剥茧，理清层层法律关系并按照不同法律关系的程序逐一处理。（来源：上海证券报）
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