注重流通股股东利益--上海新梅对价方案解读

　　看了已经亮相的上海新梅股权分置方案，有的流通股股东对其推出的对价(即每10股流通股将获赠2.5股)方案觉得不过瘾，认为其大股东持有公司66％以上的股份，即使多送一点也不会影响其控股权呀。而上海新梅大股东上海兴盛集团则认为自己在借壳原上海港机过程中已经支付了相当的重组成本，所以此番推出的对价方案完全在情理之中。那么，上海新梅流通股股东与非流通股股东之间能否克服暂时的歧见而形成一种共识，如何借助此次股改而使双方股东在上海新梅这个平台上实现价值回报，我们不妨从以下几方面来加以解析。

　　其一，假如原公司不加以有效重组会使各方股东付出更大代价。

　　作为上海新梅的前身，原上海港机2001年经营业绩呈大幅下滑态势，亏损高达5956万元，2002年处于微利状态，2003年前三季度(即重组之前)基本不盈利。期间，上海港机也试图找到一家网络概念公司进行重组，但最终无疾而终。照此趋势发展下去，它将难逃被ST的命运。而其

股票价格也由2001年最高价近22元一路下滑到2003年初的8元左右，投资者由此蒙受的损失和其投资信心所受到的打击不言而喻。

　　其二，大股东为上海新梅的脱胎换骨而拿出优质资产。

　　2003年11月，公司新股东--兴盛集团对公司进行了彻底的资产重组，即将原有不良资产全部剥离出去，同时实施了三大注入：注入集团旗下的优质资产、知名的新梅

房地产品牌和集团打造了10年的优秀房地产开发团队。这样大手笔的资产重组使公司发生了脱胎换骨的变化，不仅使得公司基本面得以全面改观，而且将公司带上了稳步上升的良性轨道。

　　从上海新梅财务报表不难看到，其2001年至2005年每股收益发生了显著变化。该公司2004年净资产收益为11.72%，远高于试点房地产公司平均8.03%的平均水平。近两年净利润复合增长率为223.22%，远远高出试点房地产公司20.30%的平均水平。重组后，2003年、2004年每股收益为0.165元、0.207元，2005年预测每股收益为0.258元，复合增长率为25.05%。

　　其三，为流通股股东利益而乐推含金量偏高的支付对价方案。

　　据了解，受上海兴盛集团委托，上海新梅董事会一开始就确立了最大程度保护流通股股东不因股改而遭受损失，并有可能获得增值收益的原则来制定此次的股改方案。

　　首先，在确定对价依据时，兴盛集团并未把为重组所付出的综合成本因素考虑在内，尽管持股成本远高于原上市公司发起人股东上海港机厂，但仍然依照直接发起或募集设立的上市公司控股股东支付对价的类似标准，来计算对价水平。

　　其次，通过参照成熟市场房地产类上市公司的平均市盈率水平(如日本房地产上市公司120日平均动态市盈率为23.3倍，香港房地产代表性上市公司120日平均动态市盈率为17.3倍)，尽管上海新梅被业界视为国内优质房地产企业，但公司大股东仍然作了谨慎的预估，即上海新梅改股后的市盈率水平约为15.5倍。再观照一下国内已经实施股改的G类房地产上市公司的平均市盈率为21.41倍，可见15.5倍的预估市盈率是偏保守而实际的。

　　根据保荐人的计算，理论上每10股流通股股东应获得1.875股对价即可。但是，兴盛集团从最大程度保护流通股股东利益出发，还是决定向流通股股东每10股送2.5股。

　　其四，大股东将力推公司实现稳步而有序地发展。

　　上海兴盛集团董事长张兴标表示，作为公司的第一大股东，兴盛集团将一如既往在公司今后的发展中给予多方面的支持，一方面要目前结合国内房地产行业的宏观调控将加速行业内企业优胜劣汰的态势，将抓住

股权分置改革的历史机遇，充分利用股改后资本市场多元化的并购手段，把握时机积极寻求区域外良好的投资机会，加速壮大企业发展实力；另一方面，计划在合适时机整合集团优质资产，将上海新梅打造成为实力雄厚，集住宅、商业房地产于一身的房地产蓝筹公司。

　　总而言之，上海新梅的大股东虽然没有享受过公司融资而形成的资本增值，并且还向公司注入了高盈利性的优质资产，但在本次股改方案中并没有将重组成本作为确定对价水平的计算依据之一。因此，此番上海新梅股改方案，较好地保护了公司流通股股东的利益，是一个含金量较高而又可行的股改方案。

　　作者：杨伟中

　　（来源：上海证券报）