中金岭南：兼顾流通股东利益的合理对价方案

　　中金岭南的股权分置改革具体方案为：公司非流通股股东以其持有的部分股份作为对价，支付给流通股股东，以换取其非流通股份的流通权。每10股流通股将获得2.5股股份。

　　股改方案较为合理

　　公司股权分置改革方案支付对价的确定，主要考虑了以下因素：方案实施后预计的市 盈率倍数为10倍左右，根据国内主要铅锌行业上市公司的估值水平，除中金岭南外，国内相关上市公司主要包括：宏达股份(600331)、驰宏锌锗(600497)、豫光金铅(600531)和株冶火炬(600961)。这些公司基本囊括了国内铅锌行业的所有龙头企业，具有较好的行业代表性。我们的预测表明，截止2005年9月9日，国内相关企业的平均2005年和2006年动态市盈率分别为15倍和13倍。显然，即使不考虑中金岭南的行业地位，给予其2005年10倍的动态市盈率也低于行业平均水平。

　　其次，包括Falconbridge、RioTinto、TeckCominco、Umicore、Xstrata和Zinifex等在内的全球主要铅锌矿山企业，2005年和2006年的平均动态市盈率分别为11倍和10.5倍。因此，中金岭南股改采用2005年10倍的动态市盈率也低于全球行业的平均水平。

　　按现金流量折现(DCF)模型显示，以目前的股本，中金岭南的每股价值约为7.41元(采用7.8％的WACC，3％的长期增长率，12％的投入资本回报率，25％的长期税率)。因此，公司目前的股价存在一定程度的低估。

　　中金岭南是具有较好成长性的行业龙头企业

　　中金岭南是国内有色金属行业中资产质量较好、盈利能力较强的铅锌采、选和冶炼的一体化大型企业，拥有国内第一大铅锌精矿生产企业凡口铅锌矿和国内第三大铅锌冶炼企业韶关冶炼厂，目前年产能为铅锌精矿15万吨，铅碇7.5万吨和锌碇17万吨。我们预计由于较好的行业基本面，未来三年公司业绩可望保持平稳增长。公司的主要优势在于：

　　1.矿山资源与开采技术优势：截止2003年底，凡口铅锌矿保有铅锌金属总量472.92万吨，仅次于云南兰坪矿，按现有生产规模还可生产30年以上。凡口铅锌矿的精矿产量不仅持续多年稳居国内矿山企业首位，而且由于矿石品位高，并富含银、汞、镉、锗、镓等伴生稀贵金属，加上开采技术先进，已持续多年为国内效益最好的矿山企业之一。

　　2.冶炼技术和成本优势：公司的韶关冶炼厂采用世界上先进的ISP火法冶炼铅锌技术，可以处理铅锌混合精矿，具有综合回收率高以及原料处理方面的优势。ISP工艺所用燃料以焦炭和煤为主，而湿法冶炼工艺以消耗电力为主。由于中国电力成本高，而煤炭成本相对较低，因此在中国采用ISP工艺成本较低，具有较好的

竞争力，而且随着煤炭价格的回落，公司冶炼成本可望逐步下降。

　　3.地理优势：中金岭南的矿山和冶炼厂之间相隔不远，并有铁路专线相连，交通运输便利。由于公司所在地的广东省是国内铅锌消费的重要基地之一，与国内同行相比具有无可比拟的区域和运输成本优势。

　　虽然由于库存水平较高，加上隐性库存的困扰，本轮周期中锌价表现相对较弱。但由于矿山产量增长缓慢，加上锌消费仍可望保持较高增长，主要研究机构普遍预测今明两年全球精锌仍将面临供需缺口，全球锌行业基本面正开始好转。同时，国内镀锌板产能的扩张以及基础设施建设需求已使得中国重新变成了锌净进口国。我们对未来锌价走势较为乐观，认为本轮锌价涨势可望持续到2007年。而目前1，400美元/吨的价格也仅比历史平均高30％左右，因此未来锌价大幅波动的空间将会较为有限。

　　由于锌精矿产量增加有限，而冶炼产能扩张过快，2000年以来铅锌冶炼加工费持续下降，冶炼企业的盈利空间被大幅压缩。中金岭南作为资源自有率较高的锌铅冶炼企业，就能够较为充分地分享铅锌价格上涨所带来的好处。（来源：上海

证券报）