大股东承诺如何让投资者更踏实

　　在近期开展的股权分置改革试点中，部分G股出现了跌破增持价的状况，从市场表现来看，大股东增持社会公众股以稳定股价的作用与市场预期出现了一定距离，在市场上引起了各种议论。大股东作为上市公司中的强势集团，如何使自己的承诺让广大投资者更踏实，在即将全面铺开的股改当中，已经成为一个值得重视的问题。

　　陈丽棠：承诺不是文字游戏

　　一只青蛙如果突然被放进一壶开水里，它一定能马上跳出去逃生，可要是你慢慢加温把水烧开，它反而很容易被烫死。承诺就属于后一种情况。在股改方案中，承诺实际上就是对价的一个组成部分，它是股改公司对于股改方案中开出明显的低于市场平均对价条件的一种有效补偿或优惠条件。如果缺少这一条件的话，投资者是不会在明显对自己不利的情况下投赞成票的。就像把青蛙放进开水里，会本能逃生一样。正因为承诺的兑现还有一个时间差，所以不管投资者是误解也好，心存侥幸也好，投资者有了一个预期和幻想的空间，总之，作出承诺的公司在方案表决时是如愿以偿了。据统计，两批股改试点共45家公司中有20家作出了类似承诺，承诺资金高达80多亿元。承诺一时间似乎成了节约对价成本的一种有效方式。

　　实际上承诺是把双刃剑，既会伤己，又会伤人。采取增持承诺的措施，并不能消除股改给流通股股东带来的风险，而是把风险置后。在支付对价问题上，非流通股股东和流通股股东本来就站在利益对立面上，给予流通股股东的利益多了，非流通股股东付出的也就多了，综观作出天价承诺的公司，本意大多数是希望既少给对价，又能顺利通过方案。承诺于是便成为双方转嫁风险的一种工具。

　　事实表明，G广控死守增持价4.35元，结果短短几天，便将10亿元宝贵的资金套了进去，让其它机构渔翁得利顺利出逃，也没能维持住股价，典型的伤己类型，还会被同行讥笑为护盘手法拙劣，不砸白不砸。宝钢集团则高明得多。这种高明，投资者早在增发的事情上就领教过。6月份，宝钢推出股改方案，拿出远远低于市场平均水平的每10股送2.2股外加一份认购权证的对价。宝钢的对价市场普遍反映不佳，为了股权分置方案既能顺利通过，又能对流通股股东少补偿，就弄出了一个进退皆宜的承诺方案。宝钢集团在股改方案中承诺，在宝钢股份公司股东大会通过股权分置改革方案后的两个月内，如宝钢股份公司的

股票价格低于每股4.53元，宝钢集团公司将投入累计不超过人民币20亿元的资金通过上海证券交易所集中竞价的交易方式来增持宝钢股份公司社会公众股。除非宝钢股份公司的股票价格不低于每股4.53元或20亿元资金用尽。同时进一步承诺：在上述两个月届满后的六个月内，如宝钢股份公司的股票价格低于每股4.53元，本公司将再投入累计不超过人民币20亿元并加上前两个月20亿元资金中尚未用完的部分，通过上海证券交易所集中竞价的交易方式增持宝钢股份公司股份，除非宝钢股份公司的股票价格不低于每股4.53元或上述资金用尽。这些文字显然是经过严密推敲的。如果证券市场形势好转，宝钢的股价节节攀升，则集团公司就不用花一分钱来增持股份。万一行情不好，那么所谓的承诺就变成文字游戏，4.53元以下这个空间要多大有多大，流通股股东怎么会得到实惠？正可谓进可攻退可守。让我们算一笔帐：2005年4月份，宝钢以5.12元/股的价格向社会公众增发20亿股，向集团定向增发30亿股，向社会公众增发获得约100亿资金。这些增发的股份经过每10股派发3.20元红利，又经过10股送2.2股外加1份认购证后，持股成本已经变成4元左右，如果让宝钢花40亿资金以4.53元每股的价格买回来，简直就是亏本生意，宝钢真会心甘情愿这么做吗？之所以作出承诺，无非是为了省些成本少付对价。怎么可能真金白银拿出来贱卖贵买？的确，白纸黑字是找不出宝钢承诺守住4.53元的字眼来，因此宝钢也可以自圆其说没有违背承诺。

　　股价本来就应该上下波动，把股价维持在某一价格以上，在股改中承诺股价的行为，本身就是违背经济规律的，哪怕人为地操纵股价，硬将其定在某一价格某一区域，也是不能长久的。市场变幻莫测，市场各方的博弈是残酷的。俗话说得好，兵不厌诈，投资者更应该擦亮眼睛，少作些与虎谋皮的幻想，双鸟在林不如一鸟在手，在投票表决时就该坚持维护自身利益，这样才不至于在吃亏后怨天尤人。自己的命运自己掌握，莫将承诺当成救命稻草。而对于另一方的上市公司，在G宝钢、G韶钢、G广控股价纷纷跌破增持承诺价后，对于既会伤己又会伤人的承诺，更应慎重一些。毕竟，千金难买信誉。

　　王璐：要承诺，更要践诺

　　面对股权分置的改革，上市公司大股东作出了很多承诺。承诺在自行规定的期限内，不出售或转让已获得上市流通权的股票；承诺在若干时间内，出售公司股份数量不超过股份总数的百分之几，且出售价格不低于每股多少元。这种种承诺构成股改中一道特殊的风景线，成为市场的一大诱惑。

　　综观这些承诺中平实的字句和精确的数字，我们似乎能够感受到大股东们长期持有上市公司股份的决心、对公司未来发展的信心，以及自加压力、自我约束的诚心。因此，这些额外的承诺条款在一定程度上减轻了市场对控股股东套现、大幅扩容的担忧，增强了投资者的持股信心。

　　在此前提下，承诺者们能否真正尊重并实践这些承诺就显得格外重要。近年来，我们看到了太多的大股东将承诺当儿戏的例子。尤其在上市公司清欠工作中，背负债务的大股东们信誓旦旦，承诺一年或两年将欠款还清，承诺每年还款额不低于多少元。然而真正付诸于实践，所谓的承诺仅仅是个文字游戏，对大股东们的蜗牛式还款起不到任何约束作用。这一幕若在股改中重演，不仅会影响流通股东的切身利益，更将影响到改革的顺利推进以及整个证券市场的稳定发展。

　　目前，市场各方都在呼吁尽快建立促使大股东切实履约的事后处罚机制，以最大程度避免其不负责任作出承诺的行为。而已经颁布的《上市公司股权分置改革管理办法》更是把大股东对承诺的履行作为一项制度固定了下来，且为大股东履行承诺套上了两道紧箍咒，以此提醒大股东们，承诺不能停留在口头上，更要落实到行动中。

　　有句话说得好，一个行动比一打纲领更重要。大股东们应该充分认识到，承诺不是股改方案通过的筹码。承诺措施的制定，需要一个认真调研、充分论证的过程，其出台一定要落实到维护市场稳定、保护投资人利益这个基点上。承诺是银，践诺是金，大股东们切勿为了赶时髦，盲目出台承诺。

　　周义兴 徐坚：何以解忧唯有制度

　　我们如能对一段时间来G股跌破增持价的市场现象，加以观察就能轻易发现，跌破增持价的出现，并不是都由大股东不履行当初股改时的承诺所造成的。因为其中的确有大股东履行了承诺，但市场股价也仍然跌破了增持价。对此，如能用综合的眼光看，恐怕人们也不得不承认，市场股价不会、或不会完全因为有大股东的承诺，而改变股市走向的自身规律。也就是说，除去大股东不履行当初承诺的因素，就是大股东按质按量地履行承诺，市场股价也同样会出现跌破增持价的可能，且这种可能也已被现有的市场事实所证实。因而在此前提下，人们有必要在关注大股东是否履行、以及是否积极履行承诺的同时，更有必要把眼光放在如此现象的出现之前，最好能在股改的制度安排上有所考虑，以使能对如此的现象在事先就有所预期，有所控制。

　　当G股股价在市场跌破增持价时，就不仅是大股东是否履行承诺的问题，且在本质上还是一个流通股东是否能得到预期补偿，及预期补偿一旦落空该怎么办的问题。说到底也是一个如何有效保护投资者的权利问题。

　　夏志琼：大股东践诺有隐忧

　　研究一下保荐书和我国的法律现状就会发现，违背承诺的非流通股股东或者保荐人事实上不太可能承担法律责任。作为合同，通过后的股权分置改革方案没有约定违约责任条款，违约者很难承担民事法律责任；作为公司股东大会决议，我国相关的法律法规中缺乏足够的关于股东违反公司股东会决议应当承担民事法律责任的规定；而监督部门也不可能将保荐书中全部的违背承诺的行为都定性为应当承担行政法律责任的行为而予以处罚。同时，既然股改的目的是要实现全流通，那么无疑所有的股票都应该可以卖出。所以除了法律所规定的，就不应该再人为限制某一部分股票的流通权。现在非流通股大股东搞的那么多承诺，法律约束力显然不足。

　　如果上市公司有意进行一些内幕操作，就有可能在股价下跌到一定程度时，以内幕交易的方式提高股价，以逃避当初在一定价位回购股票的承诺。目前的市场重心已经转为非流通股股东，如果流通股股东不看好，大股东可以买进流通股。这反而给市场带来了风险，大股东可能根据出货需要制造业绩，制造内幕交易；和庄家勾结来操纵市场。这使得大股东将成为市场的强势群体，也是最大的赢家，也使得流通股股东被迫成为短期投机者。

　　承诺本身是一种防御性的措施，所以流通股东指望通过大股东的增持大幅获利并不现实。宝钢股份董事会同意拟提交公司2005、2006、2007年年度股东大会审议的利润分配方案中，现金股利不低于每股0.32元，同时承诺4.53元的承诺增持价。这虽然说明大股东对自己的经营有信心，但市场却是不可测的，不符合审慎经营的原则。

　　承诺并不能保护股价。股价是由上市公司的内在价值决定的。当大股东拿出一大笔钱来增持流通股时，股价虽然会受到一定的支撑，但最终还是会回归价值的。G广控在复牌当天因盘中股价低于增持价4．35元，因此启动了增持计划，第一天就花费了6．57亿元增持了大量股票，以至于达到了总股本的7.35%，不得不使增持计划中断两天。8月25日，G广控大股东又一口气以3.43亿的价格增持了7896.67万流通股，两

天花掉了10亿元。而到9月5日收盘价仍处于4.19元。

　　上市公司实施股改，以各种承诺方式向流通股股东示爱，笔者认为在践诺上，大股东兑现承诺还是应该打阵地战，拿出壮士断腕的勇气，做到人在阵地在、人亡阵地亡，并以此表明大股东履行承诺的坚决态度。（来源：上海证券报）