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学人新论顾纪生
中国股市自1990年12月重开至今，在坎坷中前行，既创造出了令人炫目的发展速度，又遗留下足可揪心的暗疾沉疴。前几年，我们曾有失理智地为其“莺歌燕舞”而窃喜亢奋，似乎西方成熟市场上百年的“蜗行”历史对“超常规、跨越式发展”的中国股市来说是何等微不足道；但中国股市自去年被列为全球“表现最差”市场以来，随着股权分置改革的进退
维艰和市场颓势的持续出现，不少人又在为中国股市的“山重水复”、何去何从而捏汗叹息，于是，“红旗到底能打多久”、千点是不是底部、中国股市推倒后能否重来等便成了被媒体经常热炒的“问题”。
两种极端的观市心态折射出两种扭曲的治市方略——要么埋头新制度的“建设”而无视老制度的“破坏”，要么藉“建设”之名来一通胡乱的“破坏”。
“破坏性建设”与“建设性破坏”命题的提出，就是为了防止藉股权分置改革之名，来进行相当隐蔽且后果严重的建设性破坏行为。将破坏与建设进行简单排列，便得到如下四种组合：一是只破坏不建设，二是只建设不破坏，三是在破坏中建设，四是在建设中破坏。对第四种组合而言，问题不仅随时可能发生，而且由于其隐蔽性强不易察觉，容易发生将破坏之举误当建设之策来“膜拜”的情形，故更值得防范和矫治。所谓“建设性破坏”，是指在进行新制度的重建过程中，由于动机不纯、策略失当或操之过急，将刚建立起来的新制度一点点蚕食，使其难以最终建成或重建后的新制度发生事实变异的不良倾向。
具体说，建设性破坏可能通过如下方式表现出来：一是明打建设旗号，暗行破坏之实，口惠而实不至，甚至一开始便有假建设真破坏之嫌；二是建设不足破坏有余，不顾建设所需的主客观条件如何，搞超前、超速、超范围建设，引发效果适得其反；三是边建设边破坏，建设多少破坏多少，让建设效果局部化、瞬间化和虚无化。笔者认为，在解决股权分置的伟大变革中，要旗帜鲜明反对的倒不是“破坏性建设”的本质属性，而恰恰是“建设性破坏”的行为取向。
股权分置改革开始后，“建设性破坏”现象目前尚在形成之中，但其“苗头”已经显露，如不未雨绸缪地予以防范矫治，很可能会转变为实质意义上的“建设性破坏”。
首先，从市场经济两个“轮子”之一——法制经济角度进行考察。市场经济是法制经济，如若承认经济改革的总体取向是发展社会主义市场经济的话，作为经济改革攻坚战之一的股权分置改革，其全过程应该而且必须纳入立法先行、依法改革的法制轨道，而不是延续计划经济条件下“红头文件高于一切”的做派。
股权分置改革是我国证券市场乃至经济改革领域一场伟大而深刻的变革，而变革一般带有“破坏性建设”的特征；同时，由于它牵一发而动全身，故其最终成败本质上已关乎市场经济的发展取向，股票市场的长治久安，以及7000万证券投资者（并延伸出数亿民众）的切身利益。对这项巨大而又艰巨的改革工程，“建设者”理所当然要明确“设计”理念，给出“构架”原理，描绘工程“蓝图”，准备施工“用材”，合理施工“进度”，细化安全“保障”等，即股改的整个过程必须接受法律法规而非主要是行政文件的指导和规范。蹊跷的是，对这项“工程”尚福林虽多次口头表示是“党中央、国务院的重大决策”，但至今却未见到任何来自最高决策层的正式文件，更无来自最高权力机构——人大常委会的相关授权和为此制定的任何法律法规。
中国证监会副主席桂敏杰日前表示，“今年可以说是证券立法年，证券法、公司法都有望在年内完成修订并出台”。既然是证券立法年，为何不主动争取一部《股权分置改革法（或暂行条例）》先出台后再实施？既然不准备立新法，证券法又在加紧修订，为何不等加入了股改条款后的《新证券法》颁布实施后再启动股改呢？既然依法行政是政府活动的最高准则，为何一碰到“具体工作”就会变形走样呢？
其次，从市场经济的另一个“轮子”——信用经济角度进行考察。市场经济是信用经济，即建设诚信市场而非失信市场、守信市场而非毁信市场，是这场股改和整体市场发展的出发点和落脚点。我国股市近年来所凸显的问题，乍一看是由于资金不足信心受挫，细究则是诚信原则出了问题——不仅上市公司有失诚信，中介机构（如会计师事务所等）有失诚信，更为严重的是股市管理层有时也有失诚信。如若不信，信手列举股改过程中业已显露的几个失信实案作为佐证：
其一，邯郸钢铁、华菱管线的股票回购“作秀”案。中国证监会《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》发布后，邯郸钢铁和华菱管线闻风而动，率先向管理层和二级市场“示爱”。仅以邯郸钢铁的分析为例，其实这可能是一场有违诚信原则的作秀而已。邯钢的回购预案为：“本次回购价格不超过5．8元／股，回购数量不高于6000万股；以回购6000万股计算，回购比例占流通股本的12．16％；回购资金来源为自由资金；回购期限为回购报告书公告之日起的6个月内”。邯钢给出的“台面的”回购理由是：“公司股票市场表现与经营状况不相符，公司的投资价值被严重低估，有损全体股东的利益和公司的良好形象”；“台后的”回购动因果真如此吗？邯钢真会成为诚信典范和市场“救星”吗？不会！“市场先生”很清楚这一点，所以非但未予认同而且报以“脸色”：其股价由公告发布日（6月7日）的最高价5．59元一路下跌到7月12日的最低价4．62元且仍无止跌迹象！这是市场先生对回购方案的真实评价和无声抗议！
容笔者以“小人之心”来“度”一下“君子之腹”——国际市场上规范的回购行为原本只有两种可能，一是为了防止外界的恶意吞并，二是为了发挥股票市场的“蓄水池”功能（在熊市回购股份等待很长时间后再在牛市增发）。邯钢回购案符合这两条“正常的”的初衷吗？它的“异常”举动恰与这两条彻底无关：一不存在任何人企图兼并它的任何迹象，二是在回购的同时立即予以扩股即“小回购大扩股”。这样做的真实意图也许在于，当股价遭遇“破净”后，2003年发行的20亿元可转债很快就要到期赎回了，而至今年首季末，其转股的债金还不到20亿总量的1％。眼看到嘴的肥肉将不翼而飞，股价又一直处于已经调低不能再调的转股价格5．04元以下，与其将失去近20亿元“大钱”（折成公司股份可达3亿多股），还不如施以回购6000万股的“小钱”来制造题材炒高股价吸引转股！
可见，这是一场不折不扣的作秀行为！它给市场透露的信号是，一旦“有形”金银与“无形”诚信发生矛盾，应毫不犹豫地抢夺金银而牺牲诚信！试问，股本回购是减资行为而转股扩股是增资行为，如此相悖的做法竟要并行不悖地于同一时段进行，这种“怪招”在国际市场上见得到吗？这不是公然破坏诚信原则又是什么？我国股票市场的失信事件难道发生得还少，不能使“明察秋毫”的管理层有所触动吗？
其二，长江电力股改方案“玄虚”案。“故弄玄虚”从而把简单问题复杂化的做法，是通过最大限度“模糊”公众视线和判断力来最大限度缩减实际对价的“障眼法”，这会使上市公司大股东在谋取自身利益极大化的同时却令公司诚信极小化。7月4日长电公司公布的股改方案虽然眼花缭乱，但将其简单梳理，其实在于三个方面——一是向流通股股东每10股送1．25股，派现5．88元；二是流通股股东可“享受”三峡总公司支付葛洲坝电站电价提高带来的收益增加；三是流通股东此后可获取一定量的认购权证（相当于配股）。好家伙，居然将电价提高的经营性“利好”也“及时”用在了股改之中且作为支付对价的砝码！这一预案如在证券基金的保驾护航下顺利通过，将使股改由此降低整体对价预期，因为其他借口从此也可顺当地成为缩减对价的“正当”理由，如优质资产注入或不良资产剥离，财政补贴收入给予或税收优惠政策发布，新建项目投产或销售渠道拓展，新科技成果采用或生产成本降低，乃至于管理层变动或新官上任，公司进入新的业务领域或重拟发展规划等，这些确定的或不确定的利好“预期”都将在股改中作为大股东向流通股东讨价还价的“有力”筹码，这不是开了对价“方式”宽泛化、虚无化的恶劣先河吗？
实际上，电价提高的利好属政策性利好，而政策资源不能成为某一方中饱私囊的工具；换言之，既然此利好属于每一个股东当然包括流通股股东，为什么现在却成了大股东用来“要挟”流通股东放弃一定对价诉求的杀手锏？此外，长电的股改方案是迄今为止最为复杂玄虚的方案，它无所不用其极地涵盖了转增股本、送股、派现、权证和提高电价等一切方式，但“大道”可以至简，“小道”或者“旁道”必定至繁，“花哨”方案是为了掩盖割断历史、压低对价和再次圈钱的实质。长电发行上市时，大股东曾承诺其持股不上市流通，现在要将占总股本70．39％的非流通股流通，本身就是一种严重的“违约”行为，支付合理的甚至惩罚性的赔偿对价理所当然，怎么可以觉得祭起“电价补偿”这一招还不过瘾，竟要靠所谓认购权证来“补偿”呢？这样做的目的，其实要将由资本公积金转增股本所“失去”的资金（其实属全体股东而非大股东所有），通过配股权证的方式再全部“拿回”甚至拿得更多！这种以“游戏市场”的心态搞股改非但会越改越乱，而且会使这个市场赖以生存的信用原则破坏殆尽！
其三，目前流行于市的“募资”和“回报”时采用的计量单位“掉包”案。笔者作为第一代股票投资者还依稀记得，在开市之初的极不“规范”之时，发股与送股单位倒是对称的，都是以股为单位：新股发行时以股为单位，即表述为发行价每股多少元；送股派现时同样以股为单位，即每股送多少股派多少元（虽然用小数点表示）。但最近几年随着号称的“市场化、规范化、国际化”进程的“卓有成效”，连最起码的统一单位却不见了，代之以计量单位的非对称化甚至妖魔化：新股发行募资时一律以股为单位，送股回报时则一律以10股为单位。随便举个例子：用友软件在《招股公告书》中的表述是“每股发行价36．68元”而非“每10股366．80元”；而到2004年《分红派息公告》时则变成了“每10股转增2股派3．20元”而非“每股转增0．2股派0．32元”。难道这是简单的计算单位的换算问题而不值得“大惊小怪”？古人尚有“一室不扫何以扫天下”的警言，何尝金钱拜上、信用日下的当今社会乎？如若任概念偷换、单位掉包等失信行为畅行无阻，轻则会影响股票市场的信用发育与健全，重则会引诱市场经济滑向不讲诚信不守法制的深渊邪路，难道不值得市场各方高度警觉吗？
以笔者愚见，之所以给上市公司留下此诚信“死角”或称掉包“活路”，原因很可能存在于以下几种可能之中：一是上市公司的盈利回报能力实在太弱，统一单位会使其融资和回报能力的“不对称性”彰显出来，如用友软件每股0．32元的现金回报会马上使人想到100多倍市盈率，而改为每10股派3．2元后也许会造成市盈率较低的错觉；二是为了服务于上市公司高溢价大剂量圈钱的需要：既然经营业绩上不去，最大限度圈钱又是既定方针，那惟一的办法就是掉包作假，甚至很不得在新股发行时说成“每0．1股3．668元”而在回报时表述为“每百股32元”以“吸引”公众“投资”；三是证券市场不讲诚信之处实在太多，管理层认为自己应该管大事而非此等小事。不管是何原因，有一点确信无疑：抓诚信确要从交易所、证监会等管理层抓起，否则会事倍功半不得要领。
现将与长江电力同日公布股改预案的其他四家的“方案”抄录于此：上港集箱：每10股送1．5股加10元；中化国际：每10股送1．5股加5．58元；苏宁电器：每10股送2．5股；宏盛科技：每10股送5股。这些方案与长江电力一样，相信以后的方案也会清一色地以10股为单位，这种“10进位制”可说是中国股市的首创奇观！这不是简单的巧合，而是精心策划、故意失信的“安排”！如若此种安排蜕变为整个信用体系的制度安排，我国证券市场乃至整个金融市场的信用状况必会“所向”“披靡”！
综上所述，股权分置改革虽然本质上是一场伟大而又深刻的“破坏性建设”，但它究竟能否取得最终成功，不仅有赖于内在的破坏性能否“破”在要害上和时机上，更取决于必备的“建设性”能否“建”在科学的制度上和稳固的根基上。换言之，“破坏性建设”既要从破坏上入手更要从建设上着力！如若乾坤颠倒，不去有效防止和矫正可能发生、已经露头甚至正在蔓延的“建设性破坏”倾向，那股改就一定会误入歧途，“预期”必将会黯淡失色！在股改过程中，目前务必加强真正意义上的制度建设，一切“建设性破坏”苗头当休，一切有助于有利于法制诚信建设的力措当行！
（作者为江南大学金融研究所副所长）
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