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本周二，交易所国债继续震荡上行，上交所国债指数收于107.55点，上涨0.06％，成交10.87亿元，较周一增加0.44亿元。沪市国债现券21涨1平13跌，中期券独领风骚，占据了涨幅榜与成交排名的前列。盘中震荡加大，市场分歧有所扩大。
由于CPI等因素趋于稳定，目前市场最敏感的宏观经济因素是升值影响以及货币政策是否转向。
汇率改革对经济的影响非常复杂，可谓有利有弊，但从总体和长期来看，经济不排除重新进入紧缩区间的可能，这种预期支持债市的长期发展。
但也应当看到，经济大幅紧缩并不现实，政府部门已具备较强的宏观经济调控能力，不会坐视紧缩不顾；并且国内经济具有很大的导向效应，决策层可以通过转移支付等各种有效手段熨平经济周期。
为了提高热钱投机成本，央行公开市场操作将比较谨慎，资金面宽松将维持一段时间。从本周二公开市场操作的结构来看，市场流动性非常充足，发行的一年期央票收益率仅为1.3582％，28天回购收益率仅为1.01％。
另外，决策层将继续加强宏观调控并调整宏观调控手段，决策层下一步可能对经济进行微调，部分行业的放贷限制可能会放开，一部分资金将从债市分流。
事实上，6月新增贷款已经反映了这种趋势。企业贷款增加并不对债市构成致命威胁，央行副行长吴晓灵曾表示，下半年企业贷款不会增长很快，新增贷款以短期贷款为主。
综上所述，市场对紧缩预期较强但不确定性很大，而资金面非常宽松，债市比较敏感，多空分歧较大，后市走势不明朗。
但可以基本明确的是，在央行目前公开市场操作力度不变与政策平稳的前提下，收益率曲线前端利率已基本到底，下降空间有限，仍有部分中短期券种被低估；长期券风险较大，收益率曲线尾端进一步变平的可能性逐渐减小；中期券仍旧比较安全，获得稳定支撑。建议投资者卖出长期券，买入中期券，关注流动性较好且超跌的部分中短期品种。
《国际金融报》 (2005年08月03日 第七版)
作者：董朝晖 赵峰
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