|
新股发行定价制度又要改革了。改革的目标是保护投资者合法权益，强化市场约束，完善股票发行价格形成机制。在笔者的印象里，发行定价制度的改革，成文的和不成文的，有过很多次了，“市场化定价”的先例也有闽东电力(资讯 行情 论坛)和用友软件(资讯 行情 论坛)。不过，每一次改革的实际结果似乎总是跟想要达到的目标有点距离。
应该承认，本次新股发行定价制度的改革，弥补了以往新股业绩计算中的漏洞，将定价权部分给予市场，较之以往确实是一大进步，而且在正式实施之前暂停新股的发行，也是为求“公平、公正”的有益尝试。不过更应该认识到，目前条件下，新股定价完全市场化的条件尚不完全具备。
首先，A股市场目前仍是一个股权分置的市场，在股权分置问题解决的原则性思路没有明确之前，有没有流通权溢价、如何计算流通权溢价都是未知数，理论上讲是无法计算合理的新股发行价格的，只能根据当前市场上相似公司的平均估值水平，打一个折作为发行价格。应该说，新办法能够降低新股发行市盈率，避免最近市场中常常出现的跌破发行价现象，但这种定价还不是最有效率的发行价格。
其次，发行定价制度要改革，是由于原来的定价制度出了问题，使得发行价格高了，新股跌破发行价了。改革之后，可以预料的结果就是新股发行市盈率明显下降，这对股市的长期发展而言无疑是有益的，但短期内则有可能导致原有股票价格中枢的下移。按照老的的定价制度、以较高发行价购入新股的投资者怎么办？如何处理老政策给市场遗留下来的问题，将是管理层需要面对的一个挑战。
值得注意的是，长期以来，由于我国A股市场独特的结构性问题，某些上市公司、大股东、投行、“庄家”利用政策或监管的漏洞，千方百计损害中小股东合法权益、投资者对此意见很大。监管机构虽然也很努力地修改、完善有关政策，防范同样的问题重复出现，但由于政策都是针对未来的，有些时候对于老政策下产生的问题只好不了了之，不了了之的结果就是让市场自行消化。
我国A股市场从一开始就是经济转轨时期的产物，带有一定的计划经济色彩是难免的，而股权分置问题长期化，更使得改革不具备完全市场化的基础。迄今为止，证券市场的市场化改革始终难以一步到位，经常出现反复。不可否认，让市场消化政策反复带来的损失，是成本最小的办法，原因在于二级市场的参与者数目虽多，但非常分散，趋利的目标和经常的交易又使得利益很难完全一致，用脚投票的成本远小于用手投票，因此，市场对政策的游说力量是很弱的，不断流动的投资者又提供了很强的消化损失的能力。但让市场不断为老的非市场化政策买单，市场配置资源的效率就大大降低了，同时失去的还有更为宝贵的信任。
目前，老的非市场化政策遗留的最大问题就是股权分置。根据目前的趋势，完全靠市场来消化这一问题的可能性不是没有。如果新股发行定价方式改革之后，上市的公司股份仍分为流通股和非流通股，“市场化”的发行价格和“非市场化”的股权分置长期交织，再和现在的股票定价混在一起，必然会带动股票价格中枢下移，经过一定的时间就有可能实现“股价的自然接轨”。如果真的如此，那么全流通的问题自然解决对市场而言是抽象的，但具体受损失的，还是全体流通股股东。笔者以为，本次发行改革提供了一个解决股权分置的契机，那就是明确新股新办法，锁定期后全流通，以避免更多遗留问题。
| 
