投资LOF要点释疑

　　主持人的话：

　　随着首只上市开放式基金的公开发行，上市开放式基金正式步入投资者的视野。针对投资者关心的上市开放式基金相关问题，我们请专业人士作了一些分析，供投资者参考。新疆证券研究所王年华

　　一、何为上市开放式基金

　　上市开放式基金(英文名称：ListedOpen-endedFunds，简称：LOFs)是通过深圳证券交易所交易系统发行并上市交易的开放式基金。上市开放式基金募集期内，投资者除了可以通过基金管理人及其代销机构(如银行营业网点)申购之外，还可以在具有基金代销资格的各证券公司营业部通过深交所交易系统认购。上市开放式基金上市后，投资者可以在所有深交所会员证券营业部通过深交所交易系统按撮合成交价买入和卖出。投资者还可以通过跨系统转登记，实现通过银行等代销机构申购赎回与通过深交所交易系统买卖两种份额交易方式的转换。

　　二、LOF运行框架

　　详见附图和说明。

　　三、基金发行、交易、套利

　　1、基金发行：投资者通过交易所市场、银行间市场同时进行认购，其中，交易所发行认购仅为一次性或有限多次性，银行间市场具有持续性，且交易所的发行价格和银行间的价格相同。这与目前开放式基金的只通过银行间市场发行不一样，多了一个交易所的发行渠道。

　　2、交易：投资者通过上述银行间市场进行申购赎回，也可在交易所交易。注意，在交易所交易不改变市场份额。另外，基金份额可以在银行间市场和交易所市场之间进行转托管，这样，投资者就可以从一个市场转到另一个市场进行交易。

　　3、套利：通过在银行间和交易所之间的转托管，投资者可以在这两个市场之间进行套利交易，从而使得基金净值和价格差别不会太大。具体套利方式如下：

　　(1)如果交易所市场交易价格高于基金单位净值。

　　a，投资者可以在银行间市场申购基金，申购价格为基金单位净值。

　　b，投资者同时在交易所市场卖出基金，卖出价格高于基金单位净值。

　　(2)如果交易所市场交易价格低于基金单位净值。

　　a，投资者可以在银行间市场赎回基金，赎回价格为基金单位净值。

　　b，投资者可以同时在交易所市场买入基金，买入价格低于基金单位净值。

　　四、关于费率

　　通过柜台(场外)认购LOF的费率与一般的股票型开放式基金类似。而通过交易所(场内)认购的费率将主要由各具有代销资格的券商自行决定(很可能参照股票交易甚至封闭式基金的交易费率)，这在很大程度上低于柜台认购方式的费率。因此，欲购买该基金的投资者出于节省认购费用的考虑，将更倾向于选择交易所认购方式。

　　进一步讲，若认购期间，各券商设定的费率介于柜台认购费率和交易所买入费率(参照封闭式基金的交易费率)之间，则投资者还可以选择更低的费率方式(交易所交易方式)通过各券商席位买入(像买卖封闭式基金一样)。

　　但是，有一点需要注意：通过交易所买入的前提是交易所必须有卖出该基金的投资者。若没有卖出，则无法买到。而通过认购方式进入，由于认购基金的最终端是基金公司，此时无需卖出者即可进行。

　　另外，购买LOF，除了考虑上述费率因素之外，还有其他重要因素需要考虑，如基金公司旗下基金的历史业绩，基金经理的历史表现，市场指数走势预期等等。这与一般的开放式基金的购买原则没有差别。

　　五、关于套利

　　LOF套利涉及的费用：LOF套利机制需要投资者将基金进行跨市场的转托管(交易所市场和银行间市场之间)，这涉及到一些费用，尽管费用是较低的。参见附表。

　　LOF的上市时间及一般交易规则：一般地，LOF合同生效后三个月内开始在深圳证券交易所上市交易。LOF上市首日的开盘参考价为前一交易日基金份额净值；且实行价格涨跌幅限制，涨跌幅比例为10%，自上市首日起实行；买入申报数量为100份或其整数倍；申报价格最小变动单位为0.001元人民币；

　　LOF的套利机会分析：LOF上市首日的开盘价将主要基于两点因素，一是LOF前一交易日的基金份额净值，二是对市场的预期。若预期市场未来上涨，即预期该LOF未来的净值仍将上涨，则其上市价格将是高于目前基金份额净值的，反之，将低于基金份额净值。但由于套利机制的存在，预计市场价格和基金份额净值之间将永远维持着较小的差距。否则，当两者的差距扩大到套利机会出现的时候，投资者将进行套利，结果就是迅速恢复两者之间的较小差别的均衡状态，最终失去套利机会。之后，随着投资者对市场和LOF本身净值的预期的不同，套利机会重新出现，经过套利运作后，LOF的价格和净值再次达到均衡。

　　六、LOF带来的影响

　　LOF，是开放式基金，严格来说不是一种新产品，而只是利用了证券行业的网络优势，实现了基金销售渠道的变革。这也是其与现有的开放式基金的不同之处。尽管LOF设计了套利机制，但对投资者而言，在现有开放式基金的背景下，其给市场带来的实际意义并不是非常明显。而且，持有人套利是要付成本的，成本问题不容忽视。实际上，LOF的受益主体更多是在基金管理公司、托管银行、证券公司、结算公司、交易所等参与方。可能也正是这个缘故，国外该类基金的数量也较少。比如，澳洲交易所：1998年10月推出，截至2003年11月底只有7只类似产品；德国法兰克福交易所：2000年4月首次挂牌2只，截至2003年11月底，已有24只类似产品，总资产规模也只有44.4亿欧元。

　　而且，与市场看法不一致的是，我们认为，LOF的推出与封转开并没有直接关系。我们以为，在法律障碍清除之后的今天，封转开的实施主要取决于市场时机的是否好转，在市场向好的过程中逐步解决这个历史遗留问题是值得期待的。而这与LOF的设计要点没有关联。

　　另外，LOF的推出，也不能解决封闭式基金的高折价率问题。我们以为，封闭式基金高折价的内在原因是基金净值的变现存在着流动性风险，如某封闭式基金现在的净值为1元/每份，若要现在变现(净值转换为现金的过程)，则一般会出现净值变现的损耗。尽管LOF设计了使基金净值与价格趋于一致的套利机制，但这并不能降低上述净值变现的流动性风险。当然，新发行的LOF几乎没有折价率的市场现象，可能给现有的封闭式基金带来略微的示范效应。

　　(上海证券报)